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加息進入強弩之末，利率端壓制緩解。期限利差持續(xù)到掛，暗示美國經(jīng)濟衰退預期逐步增強，10年期國債利率與基準利率走勢出現(xiàn)背離，加息對名義利率的抬升作用日漸式微，12月份加息力度放緩，市場預期23年上半年將停止加息，寬松貨幣政策可期。從實際利率的角度，2023年名義利率或將在上半年筑頂，而通脹或將反復，隨著美聯(lián)儲降息周期開啟，金價牛市將正式確立。
　　滯脹周期漸行漸近，黃金是大類資產(chǎn)最優(yōu)選。復盤70-80s年代的滯脹時期，金價漲幅達14倍。滯脹時期高通脹壓制經(jīng)濟增長，利率受到經(jīng)濟衰退的影響長期處于低位，以貴金屬為代表的實物資產(chǎn)價格強勢，其中黃金漲幅明顯。復盤滯脹成因，我們認為本輪經(jīng)濟周期中的貨幣政策與商品供給端矛盾與滯脹時期存在相似性，隨著疫后超發(fā)貨幣的不斷傳導和供應端資本開支不足的矛盾出現(xiàn)，通脹或將超出市場預期，黃金在類滯脹時期表現(xiàn)可期。
　　時代的共識，央行成黃金配置主力。央行黃金儲備起到了穩(wěn)定本國貨幣信用的作用，歷史上央行購金趨勢上行，通常對應金價的上行周期。隨著美聯(lián)儲進入加息周期，美元加速回流國內(nèi)，各國持有的美債資產(chǎn)貶值，為穩(wěn)定本國幣值穩(wěn)定、避免貨幣信用危機，各國央行購金需求增加。同時本輪周期中主要經(jīng)濟體央行通過印發(fā)紙幣大幅擴表，而黃金的購買量沒有對應，央行資產(chǎn)中黃金資產(chǎn)儲備占比降至歷史低位。從2022年三季度央行購進數(shù)據(jù)來看，已達歷史新高，央行購金或將演變成中長期現(xiàn)象，成為黃金購買主力。
　　白銀：光伏用銀帶來需求彈性，關注金銀比。金銀比為觀察白銀價格的關鍵指標，1980年以來金銀比浮動區(qū)間位于40-80，目前金銀比位于75，位于區(qū)間上限。白銀工業(yè)需求復蘇可帶來金銀比收斂，金銀比收斂區(qū)間通常對應PMI的下行區(qū)間，后續(xù)應關注PMI的企穩(wěn)回升，帶來白銀金融屬性和商品屬性的共振。白銀供需格局偏緊，工業(yè)需求占比在50%以上，光伏用銀量的高增也帶來了需求端彈性，預計光伏用銀在白銀的需求占比將逐步提升。
　　投資建議：考慮加息對金價壓制趨緩，全球央行購金需求的長期推動下下，2023年全年金價或將維持中樞上移趨勢，我們推薦黃金板塊的β屬性投資機會，建議關注白銀補漲，重點推薦山東黃金、招金礦業(yè)、中金黃金、中國黃金國際、銀泰黃金、赤峰黃金、湖南黃金、恒邦股份、盛達資源。
　　風險提示：美聯(lián)儲加息超預期、美國經(jīng)濟軟著陸、央行購金不及預期。