| 上傳日期： |
2023/1/4 |
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| 格式： |
pdf 共24頁(yè) |
來(lái)源： |
粵開(kāi)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
羅志恒 |
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摘要:
中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議兩次提及防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，再次強(qiáng)調(diào)統(tǒng)籌發(fā)展與安全。厘清地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及探尋應(yīng)對(duì)之道是非常重要的工作。
一、如何看待地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)？
第一,認(rèn)識(shí)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要放在財(cái)政整體運(yùn)行的角度，債務(wù)是除轉(zhuǎn)移支付外收支缺口的重要彌補(bǔ)方式，是財(cái)力與支出責(zé)任的缺口。近年來(lái)，財(cái)力和支出責(zé)任出現(xiàn)三大變化快速推升了地方政府債務(wù):一是經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行加之大規(guī)模減稅降費(fèi)，宏觀稅負(fù)持續(xù)下行。二是中央對(duì)地方政府的考核從單一GDP轉(zhuǎn)到多元目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之外還包括環(huán)境保護(hù)、脫貧攻堅(jiān)、防范化解風(fēng)險(xiǎn)等，導(dǎo)致地方政府支出責(zé)任范圍擴(kuò)大、剛性程度上升。三是經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)政化增加政府的潛在支出責(zé)任
第二，我國(guó)地方政府債務(wù)上升與我國(guó)所處的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段有關(guān)，債務(wù)和投資驅(qū)動(dòng)型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式去驅(qū)動(dòng)著地方政府債務(wù)規(guī)模和債務(wù)率呈現(xiàn)出持續(xù)上升的趨勢(shì)。分稅制（財(cái)權(quán)和事權(quán)不匹配)、城鎮(zhèn)化只是表面原因，不能完全解釋,政績(jī)考核機(jī)制和近乎無(wú)限責(zé)任政府是根本驅(qū)動(dòng)因素。
第三，債務(wù)本身并不是風(fēng)險(xiǎn)，問(wèn)題的關(guān)鍵是債務(wù)的支出結(jié)構(gòu)與效率、債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金流的匹配,是否形成了優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)和充裕的現(xiàn)金流，是否產(chǎn)生期限錯(cuò)配的問(wèn)題。具體而言:
一方面，專項(xiàng)債越發(fā)名不副實(shí)，從經(jīng)濟(jì)和社會(huì)收益角度，已成為事實(shí)上的一般債，不能實(shí)事求是反映風(fēng)險(xiǎn);在包裝發(fā)行、使用方向等環(huán)節(jié)增加了地方政府的負(fù)擔(dān)。
另一方面，隱性債務(wù)集中體現(xiàn)在城投有息債務(wù)，在宏觀風(fēng)險(xiǎn)上，償還本金集中到期、償債利息加大、債務(wù)支出使用效率下降、債務(wù)支出并未形成優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn);在微觀風(fēng)險(xiǎn)上，城投公司總體上盈利能力弱、現(xiàn)金流差，近期支持拿地。
二、當(dāng)前地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形勢(shì)如何？
總體上地方政府顯性債務(wù)壓力可控,債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要集中在城投平臺(tái)等主體形成的隱性債務(wù)。
宏觀風(fēng)險(xiǎn)上，償還本金集中到期、償債利息加大、債務(wù)支出使用效率下降、債務(wù)支出并未形成優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn);微觀風(fēng)險(xiǎn)上，城投公司總體上盈利能力弱、現(xiàn)金流差,前期支持拿地再度惡化現(xiàn)金流。
截至2021年底，我國(guó)地方政府債務(wù)率為105.4%，負(fù)債率26.7%，顯性債務(wù)壓力尚可控。但是考慮融資平臺(tái)的有息債務(wù)后，整體償債壓力較大，尤其是中西部財(cái)政實(shí)力較弱的省份?？紤]城投平臺(tái)有息債務(wù)后，我國(guó)地方政府廣義債務(wù)率和廣義負(fù)債率分別達(dá)到259.5%和65.7%，均處于較高水平。
城投平臺(tái)有息債務(wù)縱向?qū)蛹?jí)分布與區(qū)域財(cái)力相關(guān)。從全國(guó)來(lái)看，城投平臺(tái)的層級(jí)分布較為均勻，省級(jí)、地市級(jí)和區(qū)縣三分天下，占比相當(dāng)。但具體到各省則大不相同，強(qiáng)區(qū)縣省份浙江、江蘇縣級(jí)城投債務(wù)占比分別達(dá)到71.8%和59.2%;而寧夏、甘肅、西藏、吉林等屬于弱區(qū)域，市縣平臺(tái)舉債較為困難,隱性債務(wù)主要集中在省級(jí)和地級(jí)市平臺(tái)。
城投短期債務(wù)占比較高，債務(wù)滾續(xù)頻繁。在城投平臺(tái)有息債務(wù)中，短期債務(wù)規(guī)模占比達(dá)到24.5%，意味著一年內(nèi)近四分之一債務(wù)需要借新還舊。
微觀上，城投平臺(tái)的經(jīng)營(yíng)情況持續(xù)惡化:
一是城投平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債率緩慢抬升。從2014-2021年,城投平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債率中位數(shù)上升到2021年的58.2%，較2014年提高9.8個(gè)百分點(diǎn)。從整體資產(chǎn)負(fù)債率分布來(lái)看,近1/10的城投公司資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)70%,62.6%的城投公司資產(chǎn)負(fù)債率分布在50%~70%
二城投平臺(tái)還本付息能力逐年下降。從還本能力來(lái)看，以有形資產(chǎn)/城投平臺(tái)帶息債務(wù)衡量還本能力，自2014年以來(lái)整體呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，2021年該數(shù)值中位數(shù)僅為1.0,即變賣所有有形資產(chǎn)剛剛夠償還所有帶息債務(wù)。以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流、EBITDA對(duì)企業(yè)帶息債務(wù)的覆蓋能力也較差，2014-2021年城投平臺(tái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額/帶息債務(wù)大于1的占比較小，2021年僅有0.02%，EBITDA/帶息債務(wù)也呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)，2021年中位數(shù)僅為5.0%。從付息能力來(lái)看,企業(yè)利潤(rùn)對(duì)利息的覆蓋亦呈下降趨勢(shì),2021年EBIT/利息費(fèi)用中位數(shù)僅為2.8，加回折舊攤銷后EBITDA/利息費(fèi)用中位數(shù)也僅有3.9
三是城投平臺(tái)盈利能力較弱,ROA中位數(shù)不足1%城投平臺(tái)盈利能力較弱,與一般企業(yè)債相比財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上并不具有投資吸引力。凈資產(chǎn)收益率的中位數(shù)從2014年的2.9%下降至2021年的1.4%，總資產(chǎn)收益率的中位數(shù)從2014年的1.5%下降到2021年的0.6%
除了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外，未來(lái)財(cái)政還面臨以下五大風(fēng)險(xiǎn):一是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的財(cái)政沖擊。二是金融風(fēng)險(xiǎn)財(cái)政化。三是城投風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)交織。部分高度依賴土地出讓收入的地區(qū)土地出讓收入大幅下降,而目前民營(yíng)房企整體遇到現(xiàn)金流困難，部分城投搖身一變通過(guò)拿地的方式為地方政府輸血，但是城投也面臨債務(wù)問(wèn)題,這可能會(huì)導(dǎo)致城投與財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步捆綁。四是通脹風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的財(cái)政沖擊。五是突發(fā)疫情、地緣政治因素等引發(fā)的財(cái)政沖擊。
三、如何推動(dòng)改革應(yīng)對(duì)？——聯(lián)動(dòng)改革
第一，厘清政府與市場(chǎng)關(guān)系，界定政府職責(zé)與規(guī)模。深化黨和國(guó)家體制、行政事業(yè)單位改革,強(qiáng)化績(jī)效管理。
第二，建立匹配多元目標(biāo)治理體系下的政績(jī)考核激勵(lì)約束制度和財(cái)政評(píng)估制度。
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