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2023 VS 2020：同樣的周期沖突，不一樣的“東升西降”
　　由于疫情擴(kuò)散足跡、防疫政策嚴(yán)格程度和逆周期政策強(qiáng)度等方面的差異，經(jīng)濟(jì)周期的沖突是后疫情時(shí)代把握全球大類資產(chǎn)演繹的一條邏輯主線。2023年，周期的羅盤還會(huì)繼續(xù)轉(zhuǎn)動(dòng)，結(jié)構(gòu)上與2020年有相似之處：東升西降，但不同的是供應(yīng)鏈從斷裂到修復(fù)，政策從擴(kuò)張變?yōu)榫o縮，全球總需求從復(fù)蘇轉(zhuǎn)向收縮。
　　全球金融壓力持續(xù)上行，短期金融周期開始下行。美聯(lián)儲(chǔ)加息“牽一發(fā)而動(dòng)全身”，傳導(dǎo)機(jī)制為：美聯(lián)儲(chǔ)加息→美國(guó)國(guó)債利率整體向上平移→套利交易使美元回流→美元指數(shù)上升、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升→全球流動(dòng)性收縮。全球金融壓力指數(shù)已經(jīng)升至緊縮區(qū)間，全球金融市場(chǎng)在2023年還將面臨更嚴(yán)峻的壓力測(cè)試。
　　全球經(jīng)濟(jì)周期：5次衰退的比較和“第6次衰退”的條件
　　“衰退”是2023年的一個(gè)關(guān)鍵詞。上世紀(jì)60年代以來，全球共出現(xiàn)過5次衰退，分別為：1975年、1982年、1991年、2009年和2020年。5次衰退時(shí)期全球人均實(shí)際GDP增速的均值為-1.91%，相比擴(kuò)張期平均增速（2.2%）低4.1個(gè)百分點(diǎn)。5次衰退的共同點(diǎn)是：前一年經(jīng)濟(jì)增速明顯放緩；多數(shù)情況下美國(guó)都出現(xiàn)了衰退；外生沖擊不可或缺，如能源危機(jī)、地緣政治沖突或貨幣政策轉(zhuǎn)向。
　　硬著陸和軟著陸對(duì)應(yīng)著不同的初始條件。高經(jīng)濟(jì)增速、高職位空缺率、更短的加息周期都有助于2023年實(shí)現(xiàn)軟著陸。但快速上升的通脹、處于低位的失業(yè)率、大幅收窄（或已經(jīng)倒掛的）的期限息差和快速上升的居民債務(wù)杠桿則會(huì)增加2023年硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。貨幣政策已經(jīng)與全球經(jīng)濟(jì)周期背離，加劇全球經(jīng)濟(jì)下行壓力。
　　展望2023：逃逸1982年，或超2001年
　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)或已跨過周期拐點(diǎn)，進(jìn)入衰退階段，預(yù)計(jì)持續(xù)到2023年3季度，程度可比2001年。工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)是分辨美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期拐點(diǎn)最有效的指標(biāo)，尤其是從衰退到擴(kuò)張的拐點(diǎn)。在不發(fā)生外生沖擊的情況下，2023年美國(guó)通脹中樞將持續(xù)下行，核心服務(wù)通脹的拐點(diǎn)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向有指示意義。但寄希望于美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”是沒有根據(jù)的，因?yàn)檎咭呀?jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于經(jīng)濟(jì)周期。
　　與“歐債危機(jī)”不一樣的是，歐元區(qū)這一次是核心國(guó)危機(jī)，邊緣國(guó)也難以置身事外。截止到2022年底，歐元區(qū)產(chǎn)出缺口尚未收斂，但面臨著比美國(guó)更嚴(yán)峻的“滯脹”難題，已領(lǐng)先美國(guó)進(jìn)入衰退周期。德國(guó)以制造業(yè)立國(guó)，出口品復(fù)雜度高，高度依賴能源進(jìn)口。疫情沖擊以來，德國(guó)出口快速下行。俄烏沖突后，能源大幅漲價(jià)，德國(guó)貿(mào)易條件加速惡化，出口競(jìng)爭(zhēng)力明顯下降，貿(mào)易順差幾乎歸零。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：通脹放緩不達(dá)預(yù)期；貨幣政策“矯枉過正”；金融壓力上行觸發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)；