>> 中信證券-山河藥輔(300452)2022年業(yè)績預(yù)告點評：全年業(yè)績增長迅速，疫情防控放開藥輔需求旺盛-230111
| 上傳日期： |
2023/1/11 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
韓世通,甘壇煥 |
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此報告為加密報告 |
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公司2022全年業(yè)績預(yù)告略超預(yù)期，2022Q4疫情防控放開對藥用輔料需求旺盛，業(yè)績持續(xù)快速增長。曲阜天利2022年全年有望扭虧為盈。淮南新基地即將投產(chǎn)，建成后將釋放大量產(chǎn)能，有助于鞏固和擴大市場份額。進口替代持續(xù)加速，注射輔料首款登記，公司業(yè)績有望迎來向上拐點。
▍公司2022全年業(yè)績略超預(yù)期。公司近期發(fā)布2022年度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計全年歸母凈利潤1.20-1.41億元，同比增長34.45%-57.98%；扣非凈利潤1.10億元-1.31億元，同比增長38.61%-65.07%。業(yè)績快速增長主要系一致性評價+集采下公司進口替代持續(xù)加速、疫情期間下游需求增多和子公司曲阜天利業(yè)績改善，無計提商譽減值的影響（2021年度計提612.87萬元）。判斷非經(jīng)常性損益對公司凈利潤的貢獻額約為1000萬元左右，主要系政府補助和理財收益。
▍疫情防控放開對藥用輔料需求旺盛，公司2022Q4實現(xiàn)快速增長，曲阜天利有望扭虧為盈。據(jù)公司業(yè)績預(yù)告，我們測算出公司2022Q4實現(xiàn)歸母凈利潤0.25-0.46億元，同比增長49.61%-175.28%；實現(xiàn)扣非凈利潤0.25-0.46億元，同比增長62.34%-198.70%。2022年12月7日聯(lián)防聯(lián)控機制發(fā)布疫情防控“新十條”，標志著我國新冠疫情防控迎來實質(zhì)性放開。Omicron感染者癥狀絕大多數(shù)為輕癥或無癥狀，其中無基礎(chǔ)疾病者可居家治療。目前我國各地感染人數(shù)仍處于快速上升期，對感冒退熱用藥需求旺盛，由此帶動上游藥用輔料需求量迅速攀升。公司多款藥用輔料如微晶纖維素、羥丙甲纖維素、淀粉等已經(jīng)供不應(yīng)求，其中淀粉是連花清瘟膠囊的主要輔料，子公司曲阜天利主要向以嶺藥業(yè)供應(yīng)淀粉輔料，目前已基本滿產(chǎn)。在2022Q4產(chǎn)品放量疊加內(nèi)部管理持續(xù)改善和增值稅退稅，曲阜天利2022全年有望扭虧為盈。
▍公司淮南新基地即將投產(chǎn)，新產(chǎn)能擴充有助于鞏固和擴大藥用輔料領(lǐng)域市場份額。公司可轉(zhuǎn)債發(fā)行申請已獲深交所受理，計劃募集資金總額不超過3.2億元，其中2.1億元用于新型藥用輔料系列生產(chǎn)基地一期項目。該項目將增加年產(chǎn)能：羥丙甲纖維素2800噸、微晶纖維素5000噸、交聯(lián)聚維酮500噸、交聯(lián)羧甲纖維素500噸、硬脂富馬酸鈉200噸。我們預(yù)計2023Q2微晶纖維素和羥丙甲纖維素可實現(xiàn)投產(chǎn)，到2023年底可釋放藥輔一期約30%產(chǎn)能。上述產(chǎn)品均為高附加值藥用輔料，公司預(yù)測完全達產(chǎn)后年增加營業(yè)收入4.18億元，貢獻凈利潤1.06億元。新基地投產(chǎn)將有助于改善公司目前產(chǎn)能利用率飽和的現(xiàn)狀，積極推動進口替代和海外出口，以及挖掘植物膠囊、高端輔料等新發(fā)展機會，助力鞏固和擴大公司在藥用輔料領(lǐng)域的市場份額。
▍進口替代持續(xù)加速，注射輔料首款登記，公司業(yè)績有望迎來向上拐點。關(guān)聯(lián)審評審批制度對輔料質(zhì)量提出高要求，我們預(yù)計中小型輔料企業(yè)由于質(zhì)量不達標將逐漸退出市場，輔料行業(yè)集中度逐步提升，公司作為輔料龍頭企業(yè)有望持續(xù)受益，2022年Q1-Q3百萬級以上大客戶貢獻收入占比已超過60%。隨著帶量采購政策的常態(tài)化，下游企業(yè)采集品種價格大幅下降，對輔料價格敏感度提升。公司憑借明顯的性價比優(yōu)勢（價格約為海外輔料的一半），疊加疫情海運和歐洲能源危機的影響，有望加速替代進口輔料的份額，持續(xù)貢獻業(yè)績。2022Q1-Q3主要替代進口客戶22家，替代項目26個，增量1600萬元，我們預(yù)計2022全年公司有望替代進口客戶約30家，繼續(xù)為公司業(yè)績帶來積極影響。未來3-5年進口替代都將是公司的發(fā)展主線，公司計劃提高進口替代項目的實施進度，爭取早日實現(xiàn)進口輔料的全面替代。此外，公司首款注射輔料龍膽酸已通過CDE登記，后續(xù)公司將進一步加大注射輔料、功能性輔料和預(yù)混輔料等新型輔料研發(fā)，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。在持續(xù)進口替代與新品上市加持下，公司業(yè)績有望迎來向上拐點，預(yù)計在十四五末將實現(xiàn)業(yè)績同比翻倍。
▍風(fēng)險因素：市場競爭加劇風(fēng)險；原材料漲價風(fēng)險；曲阜天利整合進度不及預(yù)期風(fēng)險；新基地建設(shè)及產(chǎn)能釋放不及預(yù)期風(fēng)險。
▍投資建議：公司是國內(nèi)藥輔行業(yè)龍頭企業(yè)，考慮行業(yè)整合、進口替代加速，以及產(chǎn)能陸續(xù)釋放的預(yù)期，公司業(yè)績有望步入加速周期。參考公司2022年業(yè)績預(yù)告，考慮到疫情防控放開下對藥用輔料需求持續(xù)旺盛、新產(chǎn)能即將釋放以及曲阜天利業(yè)績改善，調(diào)整2022-2024年EPS預(yù)測至0.56/0.72/0.89元（原預(yù)測為0.51/0.65/0.81元）。參考可比公司估值水平（根據(jù)Wind一致預(yù)測，可比公司參考九典制藥2023年23倍PE、威爾藥業(yè)19倍PE、紅日藥業(yè)20倍PE，均值為21倍），考慮到公司作為行業(yè)龍頭企業(yè)，隨著進口替代加速和新基地產(chǎn)能釋放，業(yè)績有望維持高增長，給予公司2023年32倍PE，對應(yīng)目標價23元，維持“買入”評級。
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