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12月經(jīng)營同比表現(xiàn)受疲軟零售環(huán)境拖累；期待23年業(yè)績復(fù)蘇
　　寶勝于1月10日披露月度經(jīng)營數(shù)據(jù)更新，12月錄得凈收入（總銷售額減銷售折扣和銷售退貨）為人民幣13.6億元，同比下跌29.1%，環(huán)比上漲16%；對應(yīng)全年凈收入同比下滑20.2%至186.4億。四季度在零售環(huán)境疲軟以及行業(yè)庫存高企的背景下，公司的零售折扣或同比上升，疊加經(jīng)營去杠桿，我們下調(diào)22E-24E基本EPS預(yù)測22.4/7.3/1.7%至人民幣0.02/0.09/0.12元。然而，我們預(yù)期公司將隨著庫存的改善，在23年收入和利潤率都將重回增長軌道，因此我們上調(diào)目標(biāo)PE至10.6x，對應(yīng)公司自2018年以來的平均PE加0.5個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差?？紤]到估值前滾以及匯率波動(dòng)，我們將目標(biāo)價(jià)上調(diào)29%至港幣1.08元（基于12個(gè)月動(dòng)態(tài)EPS人民幣0.09元）。維持“買入”。
　　四季度線下渠道經(jīng)營面臨挑戰(zhàn)
　　4Q22線下客流量較為疲軟，服裝終端消費(fèi)需求尚未完全復(fù)蘇。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，國內(nèi)服裝鞋帽、針、紡織品類零售額11月同比下跌15.6%，相比1-10月份跌幅（同比下滑5.8%）進(jìn)一步擴(kuò)大。據(jù)我們測算，全國23個(gè)核心城市日均地鐵客流量10-12月分別同比下滑18/29/46%；對高線城市零售門店客流帶來壓力。2023年初以來，地鐵客流量有所回暖，同比跌幅收窄至16%。隨著防疫政策優(yōu)化，我們對23年零售環(huán)境改善前景較為樂觀，并認(rèn)為這將有利于公司的庫存去化。
　　庫存清理仍然是零售企業(yè)未來幾個(gè)月的重心
　　寶勝的主要品牌客戶在當(dāng)前具有挑戰(zhàn)性的零售環(huán)境中著重專注于清理庫存。NIKE在大中華地區(qū)的庫存于2QFY23（2022年9月-11月）季末已基本恢復(fù)健康，大中華區(qū)期末庫存金額同比下降3%。而Adidas的清庫存進(jìn)度則較慢，主要受歐美市場需求放緩及大中華市場客流下滑影響，Adidas 3Q22末全集團(tuán)庫存水平同比增長63%，四季度將持續(xù)通過回購大中華區(qū)渠道庫存以及促銷等方式降低庫存。我們預(yù)期寶勝的庫存將在23年上半年得以大幅改善，并有望在年底恢復(fù)正常。
　　收入增速將在過去三年下跌后，或恢復(fù)至雙位數(shù)增長
　　我們將22E-24E收入預(yù)期下調(diào)2.9/2.8/2.8%至人民幣186.4/210.2/234.2億元以反映去年四季度疲軟的銷售增長；我們下調(diào)凈利潤預(yù)測22.4/7.3/1.7%至1.1/4.7/6.2億元，反映短期的折扣壓力及經(jīng)營去杠桿。在寶勝收入自2020年開始每年錄得同比下跌之后，我們預(yù)期23年收入將回到雙位數(shù)增長，并帶動(dòng)經(jīng)營利潤率恢復(fù)到4.0%。當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)9.14倍23年P(guān)E，估值吸引。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）線下客流恢復(fù)緩慢；2）消費(fèi)者持續(xù)青睞國產(chǎn)品牌；3）品牌合作伙伴直面消費(fèi)者業(yè)務(wù)占比擴(kuò)大。