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公司是國內(nèi)高端納米二氧化硅領(lǐng)先者，產(chǎn)品定位中高端市場，技術(shù)、產(chǎn)品、客戶優(yōu)勢顯著。高端納米二氧化硅產(chǎn)品國產(chǎn)替代廣闊空間，超過百億的市場目前大部分被海外企業(yè)占據(jù)，公司消光劑與環(huán)保型防銹顏料已經(jīng)迅速放量，開口劑等高端產(chǎn)品也已進(jìn)入石化企業(yè)供應(yīng)鏈，打破國外壟斷。公司堅(jiān)持專業(yè)化、高端化的發(fā)展道路，通過募投項(xiàng)目突破產(chǎn)能瓶頸，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，市場份額和毛利率有望持續(xù)提升。結(jié)合絕對(duì)估值法（DCF法）和相對(duì)估值法中的PE法，我們認(rèn)為公司合理市值區(qū)間為32.69~35.40億元。
　　▍公司概況：國內(nèi)高端納米二氧化硅領(lǐng)航企業(yè)。公司專注于納米二氧化硅，其子公司冷水江三A被納入國家第二批專精特新“小巨人”企業(yè)之一，為國內(nèi)納米二氧化硅領(lǐng)先企業(yè)。公司自產(chǎn)產(chǎn)品主要包含消光劑、吸附劑、開口劑和環(huán)保型防銹顏料。公司重視研發(fā)投入，產(chǎn)品品類持續(xù)多元化和高端化。公司具備穩(wěn)定的盈利能力和出色的經(jīng)營性現(xiàn)金回流能力，業(yè)績不斷突破，我們預(yù)計(jì)公司2022年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤為4.15、0.93億元，同比分別+1.5%、+37.9%，毛利率與凈利率分別為37.7%、22.4%，同比分別+2.6pcts、+5.9pcts。
　　▍行業(yè)分析：納米二氧化硅高壁壘，高端產(chǎn)品國產(chǎn)替代空間廣闊。我國沉淀法納米二氧化硅產(chǎn)能居世界首位，2021年為259萬噸，但國內(nèi)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為低端，主要集中于橡膠、飼料等低端用途，涂料、塑料、個(gè)護(hù)等中高端用途占比小于13%，據(jù)Grand View Research預(yù)計(jì)，2022年國內(nèi)納米二氧化硅市場空間約為18億美元，2022-2025年CAGR約10%。目前公司主營的消光劑、吸附劑、開口劑和環(huán)保型防銹顏料，我們預(yù)計(jì)2022年亞太市場規(guī)模達(dá)到132億元，公司市場份額僅為2.7%。我們認(rèn)為，我國涂料、塑料、個(gè)護(hù)領(lǐng)域用中高端納米二氧化硅產(chǎn)品進(jìn)口替代空間大，以凌瑋科技為代表的高端納米二氧化硅企業(yè)存在廣闊的發(fā)展空間。
　　▍競爭優(yōu)勢：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化，技術(shù)壁壘高筑盈利能力強(qiáng)勁。公司開口劑和防銹顏料盈利能力優(yōu)秀，22H1毛利率分別為52.8%、54.6%，開口劑和防銹顏料總產(chǎn)量已超21年全年，營收占比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步高端化。開口劑與防銹顏料對(duì)產(chǎn)品指標(biāo)要求更高，產(chǎn)品改性、工藝改良、定制化配方等為公司競爭核心優(yōu)勢。公司開口劑新品單位價(jià)值量高，已經(jīng)進(jìn)入國內(nèi)大型石化企業(yè)供應(yīng)體系，打破國外壟斷，實(shí)現(xiàn)從0到1突破，隨公司新增產(chǎn)能釋放，有望進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)量價(jià)齊升。公司持續(xù)加大研發(fā)投入，瞄準(zhǔn)國產(chǎn)替代，將已有工業(yè)漆、木器漆產(chǎn)品進(jìn)行高端化升級(jí)改造，開拓球形二氧化硅、疏水二氧化硅、類氣硅材料沉淀法合成領(lǐng)域，積極推廣產(chǎn)品。我們認(rèn)為，公司未來產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)高端化，將領(lǐng)跑高端納米二氧化硅行業(yè)。
　　▍募投分析：突破產(chǎn)能瓶頸，擴(kuò)大技術(shù)優(yōu)勢。公司本次擬公開發(fā)行2712萬股，募集4.81億元，募集資金計(jì)劃用于年產(chǎn)2萬噸超細(xì)二氧化硅氣凝膠系列產(chǎn)品項(xiàng)目及總部和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。公司現(xiàn)有納米二氧化硅產(chǎn)能1.4萬噸，納米氧化鋁0.1萬噸，公司22H1產(chǎn)能利用率達(dá)124%，募投產(chǎn)能2萬噸達(dá)產(chǎn)將突破產(chǎn)能瓶頸。新建產(chǎn)線對(duì)現(xiàn)有工藝進(jìn)行優(yōu)化，降低原材料單耗，我們認(rèn)為公司新增產(chǎn)能投產(chǎn)后，開口劑、防銹顏料等高端產(chǎn)品營收占比將進(jìn)一步提升，公司未來2-3年的毛利率有望持續(xù)提升。公司新建研發(fā)中心有助于公司吸引人才，在現(xiàn)有的研發(fā)基礎(chǔ)上增加新的工藝及技術(shù)儲(chǔ)備，實(shí)施平臺(tái)化研發(fā)，迅速響應(yīng)客戶需求，保障公司成長為行業(yè)領(lǐng)先、品類豐富的高端納米二氧化硅供應(yīng)商。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：盈利預(yù)測假設(shè)不成立的情況下對(duì)公司盈利預(yù)測、估值的負(fù)面影響，創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)人員流失風(fēng)險(xiǎn)，代理銷售經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，供應(yīng)商集中風(fēng)險(xiǎn)，采購物料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)于新型冠狀病毒肺炎疫情的風(fēng)險(xiǎn)，稅收優(yōu)惠政策變化風(fēng)險(xiǎn)，市場競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)，下游行業(yè)需求變化的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際控制人不當(dāng)控制的風(fēng)險(xiǎn)，人力資源的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款數(shù)額較大的風(fēng)險(xiǎn)，毛利率下降的風(fēng)險(xiǎn)，凈資產(chǎn)收益率下降的風(fēng)險(xiǎn)，存貨跌價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，投資理財(cái)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，部分房屋建筑物的產(chǎn)權(quán)瑕疵風(fēng)險(xiǎn)，安全與環(huán)保存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)行失敗的風(fēng)險(xiǎn)，募集資金投資項(xiàng)目發(fā)生變更的風(fēng)險(xiǎn)，新增產(chǎn)能不能及時(shí)消化的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍估值結(jié)論：截至2022年12月30日，中證指數(shù)有限公司發(fā)布的“化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)（C26）”最近一個(gè)月平均靜態(tài)市盈率17.32倍，同時(shí)可比公司金三江、確成股份、遠(yuǎn)翔新材、吉藥控股、龍星化工的最近一個(gè)月平均靜態(tài)市盈率分別為47.79、26.35、29.21、-2.96、16.22倍，平均值為29.42倍（剔除吉藥控股），高于行業(yè)平均值。我們認(rèn)為中高端納米二氧化硅盈利能力優(yōu)秀，技術(shù)壁壘高，國產(chǎn)替代市場空間廣闊。公司作為涂料用中高端納米二氧化硅行業(yè)龍頭，我們認(rèn)為其在盈利能力提升空間、產(chǎn)品應(yīng)用等級(jí)、生產(chǎn)技術(shù)領(lǐng)先程度、國產(chǎn)替代進(jìn)程方面具有穩(wěn)定的盈利能力和可持續(xù)的成長性。綜合考慮，我們認(rèn)為公司合理價(jià)值下所對(duì)應(yīng)的市盈率應(yīng)高于可比公司平均水平，也高于行業(yè)平均水平。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入分別為4.15/5.36/6.80億元，凈利潤分別為0.93/1.26/1.75億元。采用絕對(duì)估值法（