>> 國泰君安-每日報告回放-230112
| 上傳日期： |
2023/1/12 |
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pdf 共18頁 |
來源： |
國泰君安 |
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作者： |
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專題研究：《老能源重燃》2023-01-12
老能源產(chǎn)能利用率維持歷史高位，國內(nèi)產(chǎn)能瓶頸依然存在，短期釋放空間十分有限。我們在前期報告《老能源保供的故事還要延續(xù)多久》提出一個重要觀點(diǎn)：長期低資本開支決定2~3年內(nèi)產(chǎn)能上限是硬約束。也就意味著，即使我國在近兩年大幅提升煤礦資本開支，但是遠(yuǎn)水解不了近渴，當(dāng)前的低產(chǎn)能環(huán)境將延續(xù)2~3年。產(chǎn)能利用率的數(shù)據(jù)可以與之印證，即使在當(dāng)前疫情制約下的弱需求環(huán)境，Q3的煤炭產(chǎn)能利用率依然達(dá)到了75%的歷史高位。再往后看，雙碳目標(biāo)導(dǎo)向下，煤礦大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)的可能性很低，未來供給側(cè)的冗余度并不高。
全球煤炭供給緊俏格局不變，國際煤價高位震蕩。近期隨著海外進(jìn)入衰退期，能源價格出現(xiàn)回調(diào)，但我們發(fā)現(xiàn)，國際煤價依然位于高位——紐卡斯?fàn)朜EWC動力煤現(xiàn)貨價將近3000元/噸，而我國當(dāng)前煤價僅不到1000元/噸。顯然，煤炭供給端的脆弱性在衰退環(huán)境下依然沒有明顯緩解，原因有二：一是由于我國是全球最大的煤炭生產(chǎn)國，卻不外供，反而近期還提升了煤炭進(jìn)口；二是由于煤炭具有比價優(yōu)勢（即：單位熱量的價格低于天然氣和原油），因此能源危機(jī)導(dǎo)致歐盟積極重啟煤電，煤炭需求存在韌性。
地緣局勢本質(zhì)上是資源國在爭取定價權(quán)，“灰犀?！辈]有遠(yuǎn)去，警惕能源危機(jī)重燃。資源緊缺的階段往往會發(fā)生資源戰(zhàn)爭，本質(zhì)上是由于資源國有通過供給定價推升資源品價格的訴求。資源國的國運(yùn)就系在資源品的價格上，2001~2010年間，CRB價格指數(shù)年均上漲了8.0%，主要的資源國GDP年均變化如下：俄羅斯（+12.4%）、澳大利亞（+13.1%）、沙特（+19.5%）、南非（+13.3%）；而在2011~2020年間，CRB指數(shù)年均下跌了3.5%，相應(yīng)的：俄羅斯（+0.5%）、澳大利亞（-0.6%）、沙特（-3.5%）、南非（-3.4%）。從這個維度，我們不難看出俄烏沖突以及能源博弈的本質(zhì)——為了擺脫過去十年經(jīng)濟(jì)停滯的困境，資源品庫存底部是資源國抬升資源品價格中樞的最好時機(jī)，地緣摩擦只是表象。了解資源國的訴求，也就理解了地緣風(fēng)險的“灰犀?！辈⑽催h(yuǎn)去。
逆全球化背景下能源安全將被進(jìn)一步認(rèn)知，通過提升進(jìn)口來緩解供應(yīng)壓力的方式概率不大。我國煤炭相對自主可控，油氣的進(jìn)口依賴度非常高，其中原油72.1%、天然氣45.5%，意味著在全球能源不確定性持續(xù)的環(huán)境下，我國能源安全將面臨挑戰(zhàn)，這也注定我國大概率不會通過提升進(jìn)口來緩解供應(yīng)壓力，我們看到2022年我國能源進(jìn)口全線下滑，截至目前，煤油氣進(jìn)口累計(jì)同比分別為-10.1%、-1.4%、-9.7%。往后看，我們認(rèn)為逆全球化背景下能源外供偏弱的長期趨勢不變。
2022年需求端壓力測試已經(jīng)結(jié)束，老能源盈利中樞上移已成定局。本質(zhì)上，2022年的疫情環(huán)境給老能源提供了一個很好的壓力測試——類衰退的需求環(huán)境下高盈利是否能持續(xù)？事實(shí)證明，老能源經(jīng)受住了考驗(yàn)，即使在11月的需求最低點(diǎn)，煤炭依然能夠維持兩倍于疫情前的高盈利。反而在2023年隨著線下活動的加速修復(fù)，秦皇島的港口煤炭吞吐量已經(jīng)來到了近幾年的同期最高點(diǎn)，未來隨著疫情緩解，春季復(fù)工的開啟，無論是地產(chǎn)鏈修復(fù)還是冬季電煤需求的提升，都將給煤炭盈利帶來新的邊際增量，不應(yīng)忽視2023年老能源的景氣周期。
風(fēng)險提示：雙碳目標(biāo)推進(jìn)不及預(yù)期、俄烏局勢緩解超預(yù)期
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