>> 海通證券-量化策略的四季度魔咒：現(xiàn)象、成因、破局(The4th Quarter Curse of Quantitative Strategy，F(xiàn)act，Cause，Breakthrough)-230113
| 上傳日期： |
2023/1/13 |
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| 格式： |
pdf 共20頁 |
來源： |
海通證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
馮佳睿，羅蕾 |
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從歷史數(shù)據(jù)來看，四季度量化策略獲取超額收益的難度較大。無論是公募還是私募，Q4跑贏基準(zhǔn)的基金占比及平均超額收益，均顯著低于Q1-Q3。特別是滬深300指數(shù)增強(qiáng)基金，公募Q4平均超額為負(fù)的年份將近一半，而私募跑贏基準(zhǔn)的基金占比平均不超過一半。
Q4因子表現(xiàn)總結(jié)。市場整體呈小盤價(jià)值風(fēng)格，但市值風(fēng)格波動(dòng)較大?；久嬉蜃颖憩F(xiàn)較為一般，溢價(jià)及勝率均明顯低于上半年。相較而言，反轉(zhuǎn)類因子的表現(xiàn)較為突出，反轉(zhuǎn)、波動(dòng)率、換手率和大單推動(dòng)漲幅因子的年化單位溢價(jià)均不低于7%，月勝率超過75%；除此之外，分析師覆蓋度和開盤大單凈買入金額占比因子的表現(xiàn)也較為優(yōu)異，年化單位溢價(jià)高于5%，統(tǒng)計(jì)顯著。
Q4超額收益較難獲取的可能原因之一。量化基金整體偏成長風(fēng)格，在高估值因子上具有較大的正暴露。而Q4價(jià)值風(fēng)格占優(yōu)的概率高，成長風(fēng)格的暴露會(huì)帶來負(fù)向收益貢獻(xiàn)。在常見選股因子上，量化基金持股呈動(dòng)量特征，而Q4反轉(zhuǎn)現(xiàn)象強(qiáng)，也與基金平均暴露反向；此外，量化基金持股還呈高盈利、高增長、高預(yù)期凈利潤調(diào)整的特征，而Q4這些原本賴以提供正收益的因子收益降低，使得量化策略Q4獲取超額收益的難度進(jìn)一步加大。
Q4超額收益較難獲取的可能原因之二。經(jīng)歷了3個(gè)季度的估值攀升，到了Q4，基本面優(yōu)異的公司通常估值都比較高。而臨近年末，出于“落袋為安”的考慮，投資者對(duì)于這類估值比較高的公司較為謹(jǐn)慎。同時(shí)，由于當(dāng)年的業(yè)績已基本確定，投資者轉(zhuǎn)而關(guān)注下一年的業(yè)績和投資機(jī)會(huì)。這些都使得這些前期表現(xiàn)好、基本面優(yōu)異的股票在下半年、尤其是四季度的表現(xiàn)不如上半年突出。
Q4超額收益較難獲取的可能原因之三。當(dāng)投資者在四季度逐漸轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎后，獲利了結(jié)的行為往往加劇了動(dòng)量崩潰，使得前期備受關(guān)注的主題或熱點(diǎn)的二級(jí)市場表現(xiàn)急轉(zhuǎn)直下。量化策略的有效性很大程度上依賴于因子動(dòng)量的延續(xù)，而在動(dòng)量崩潰的背景之下，前期表現(xiàn)優(yōu)異的選股因子繼續(xù)提供高收益的概率變低，使得量化策略表現(xiàn)得較為掙扎。
基于量化基金和常見因子Q4的業(yè)績表現(xiàn)及市場特點(diǎn)，我們嘗試了如下三種破局思路。（1）Q4超額收益獲取難度較大，是否可以簡單復(fù)制基準(zhǔn)指數(shù)？（2）Q4反轉(zhuǎn)因子表現(xiàn)突出，是否可以在指增策略中提升反轉(zhuǎn)因子的權(quán)重？（3）投資者情緒轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎后，市場反轉(zhuǎn)效應(yīng)強(qiáng)，是否可以加入反轉(zhuǎn)型Smart Beta組合？
破局思路的測試結(jié)果。（1）完全復(fù)制基準(zhǔn)指數(shù)的做法雖近兩年表現(xiàn)突出，但風(fēng)險(xiǎn)高、穩(wěn)定性差。歷史上也不乏明顯跑輸同類平均，乃至墊底的年份。（2）提升反轉(zhuǎn)因子權(quán)重，絕大部分年份都可提升指數(shù)增強(qiáng)組合的超額收益；且風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，即使失效，也不會(huì)對(duì)超額收益產(chǎn)生過大的影響。（3）Q4投資者情緒整體較為謹(jǐn)慎，反轉(zhuǎn)型Smart Beta策略具有較高的吸引力。2013-2022年，優(yōu)選后的反轉(zhuǎn)組合，四季度平均收益14.2%；相對(duì)于wind全A指數(shù)平均超額8%，年勝率90%。將其作為衛(wèi)星策略加入指數(shù)增強(qiáng)組合，可以降低增強(qiáng)策略Q4的相對(duì)回撤，同時(shí)提升絕大部分年份增強(qiáng)策略的收益率。
風(fēng)險(xiǎn)提示。模型誤設(shè)風(fēng)險(xiǎn)，因子失效風(fēng)險(xiǎn)，歷史統(tǒng)計(jì)規(guī)律失效風(fēng)險(xiǎn)
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