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需求企穩(wěn)是利潤率修復(fù)的前提，供給端行業(yè)共識是修復(fù)速度的關(guān)鍵
　　隨著全社會穩(wěn)增長的條件逐步向好、穩(wěn)增長的意愿更為堅(jiān)定，我們預(yù)計(jì)水泥需求在2023年有望逐步企穩(wěn)，為行業(yè)利潤率從當(dāng)前的低位修復(fù)創(chuàng)造必要的前提條件，其中房地產(chǎn)銷售市場的穩(wěn)定是核心變量；另一方面，房地產(chǎn)行業(yè)托而不舉下，水泥需求企穩(wěn)后復(fù)蘇斜率或較為平緩，因而供給端的行業(yè)共識將決定供需關(guān)系修復(fù)的程度，是決定行業(yè)盈利復(fù)蘇速度的關(guān)鍵。截至1月12日，水泥板塊所覆蓋上市公司以市值加權(quán)的平均P/E和P/B分別較2008年以來的均值低48%/56%，估值處于低位，維持行業(yè)“增持”評級。兩大關(guān)鍵變量的進(jìn)一步明晰有望成為板塊重估的催化劑。
　　穩(wěn)地產(chǎn)決心更為明晰，靜待房建投資逐步企穩(wěn)
　　2022年4季度以來，穩(wěn)定房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展的相關(guān)政策正在逐步落實(shí)。除了以支持“保交付”和“穩(wěn)信用”為主要目的的政策之外，我們近期也看到更多以保障剛需和改善性需求的政策也開始出臺。我們認(rèn)為這一系列政策優(yōu)化反映了政府穩(wěn)地產(chǎn)的堅(jiān)定決心。雖然由于相對房地產(chǎn)銷售存在滯后性，我們預(yù)計(jì)房建投資在1H23或延續(xù)2022年的回落態(tài)勢，拖累水泥需求；但是隨著穩(wěn)地產(chǎn)政策效果的逐步體現(xiàn)，房建投資有望逐季環(huán)比改善，水泥需求逐步企穩(wěn)的跡象正變得更為清晰。
　　2022年設(shè)計(jì)產(chǎn)能小幅收縮，但行業(yè)共識仍是供給端的核心
　　根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)的統(tǒng)計(jì)，2022年全國新點(diǎn)火熟料生產(chǎn)線合計(jì)產(chǎn)能3419萬噸/年，剔除關(guān)停的生產(chǎn)線，當(dāng)年全行業(yè)熟料設(shè)計(jì)產(chǎn)能凈減少209萬噸/年，同比降幅約0.1%?？紤]到新點(diǎn)火生產(chǎn)線的實(shí)際產(chǎn)能通常大于設(shè)計(jì)產(chǎn)能、且部分當(dāng)年關(guān)停生產(chǎn)線運(yùn)轉(zhuǎn)率本已長期處于低位，我們預(yù)計(jì)實(shí)際產(chǎn)能仍呈小幅增長態(tài)勢。在行業(yè)去產(chǎn)能仍缺乏行之有效方案之前，避免惡性競爭、通過錯峰生產(chǎn)創(chuàng)造社會效益和維護(hù)行業(yè)健康生態(tài)等共識，仍將是供給側(cè)調(diào)節(jié)的關(guān)鍵。行業(yè)共識的維護(hù)將有助于削減實(shí)際供給，在需求復(fù)蘇較為平緩的情況下加快供需關(guān)系修復(fù)和行業(yè)利潤率修復(fù)的速度。
　　關(guān)注錯峰生產(chǎn)的執(zhí)行及庫存的消化
　　根據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)，截至1月13日，全國水泥企業(yè)平均庫容比在72%，較2018-2022年同期平均水平高16個百分點(diǎn)，除西南和西北以外，各大區(qū)域當(dāng)前的庫容比均顯著高于歷年同期?？紤]當(dāng)前已然較高的庫存，春節(jié)后的水泥市場可能仍面臨較大壓力。為了確保春節(jié)后庫存能顯著消化，錯峰生產(chǎn)的嚴(yán)格執(zhí)行正變得更為迫切。2022年11月，北方部分省份的采暖季停窯并不及時。如果節(jié)后的采暖季錯峰生產(chǎn)執(zhí)行仍有松動，水泥行業(yè)盈利的修復(fù)可能會更為波折。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)政策嚴(yán)于預(yù)期，行業(yè)競合弱于預(yù)期。