>> 國信證券-賽伍技術(shù)(603212)引領(lǐng)光轉(zhuǎn)膠膜藍(lán)海市場，鋰電膜材前景廣闊-230113
| 上傳日期： |
2023/1/15 |
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| 1478KB |
| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
王蔚祺 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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事項：
近期，國內(nèi)新能源膜材領(lǐng)先企業(yè)賽伍技術(shù)，引領(lǐng)行業(yè)發(fā)布了自主研發(fā)的HJT電池專用UV光轉(zhuǎn)膠膜產(chǎn)品。該產(chǎn)品為順應(yīng)光伏行業(yè)新型電池技術(shù)發(fā)展的需要，以及公司科技創(chuàng)新戰(zhàn)略的一款代表性產(chǎn)品。公司已經(jīng)與下游異質(zhì)結(jié)電池代表企業(yè)華晟新能源簽訂全面戰(zhàn)略合作暨長期供貨協(xié)議，未來賽伍技術(shù)將為華晟新能源約10GW的HJT組件提供UV光轉(zhuǎn)膠膜。
國信電新觀點：
1)隨著上游硅料價格快速下降，光伏行業(yè)迎來高速發(fā)展階段，公司光伏膠膜板塊快速擴(kuò)產(chǎn)，有望受益于下游市場景氣度；
2)公司把握新型電池發(fā)展契機(jī)，引領(lǐng)行業(yè)推出異質(zhì)結(jié)UV光轉(zhuǎn)膜新產(chǎn)品，提前卡位新市場有望獲得良好的技術(shù)溢價；
3)公司積極布局半導(dǎo)體、電氣、交通運輸工具材料，其中針對動力鋰電池PACK和組件的高分子材料解決方案已經(jīng)批量導(dǎo)入寧德時代、比亞迪等下游客戶，未來將為公司業(yè)績增長提供持續(xù)動力；
4)我們預(yù)計公司2022-2024年實現(xiàn)營業(yè)收入41.7/67.2/78.9億元，同比增長38%/61%/17%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.8/7.5/8.7億元，同比增長67%/163%/17%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為51/20/17倍。綜合考慮FCFF估值和相對估值，我們認(rèn)為公司股價的合理估值區(qū)間為37.1-41.1元，對應(yīng)2023年動態(tài)PE區(qū)間為22-24倍，較公司當(dāng)前股價有13%-25%的溢價空間。首次覆蓋，給予“增持”評級。
風(fēng)險提示
估值的風(fēng)險
1)我們采取FCFF絕對估值方法計算得出公司的合理估值在37.1-41.1元之間，但該估值是建立在較多假設(shè)前提的基礎(chǔ)上計算而來的，特別是對公司未來幾年自由現(xiàn)金流的計算、加權(quán)資本成本（WACC）的計算、TV增長率的假定和可比公司的估值參數(shù)的選定，都加入了很多個人的判斷：
2)可能由于對公司顯性期和半顯性期收入和利潤增長估計偏樂觀，導(dǎo)致未來10年自由現(xiàn)金流計算值偏高，從而導(dǎo)致估值偏樂觀的風(fēng)險；
3)加權(quán)資本成本（WACC）對公司估值影響較大，我們在計算WACC時假設(shè)無風(fēng)險利率為3.6%、股票風(fēng)險溢價4.5%，可能仍然存在對該等參數(shù)估計或取值偏低、導(dǎo)致WACC計算值較低，從而導(dǎo)致公司估值高估的風(fēng)險；
4)我們假定未來10年后公司TV增長率為2.5%，公司所處光伏行業(yè)市場需求比較旺盛，但是可能在未來10年后發(fā)生較大的不利變化，比如技術(shù)紅利的消散和同質(zhì)化競爭的加劇，導(dǎo)致公司持續(xù)成長性實際很低或負(fù)增長，從而導(dǎo)致公司估值高估的風(fēng)險；
5)在進(jìn)行相對估值時我們選取了可比公司2023年平均動態(tài)PE做為相對估值的參考，給予公司20-22倍的2023年P(guān)E。相對估值法可能存在的風(fēng)險：未充分考慮市場整體估值偏高的風(fēng)險，各公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和市場結(jié)構(gòu)存在一定差異，導(dǎo)致可比性不高的風(fēng)險等。
盈利預(yù)測的風(fēng)險
1)原材料供應(yīng)和價格波動，導(dǎo)致毛利率下行的風(fēng)險；
2)公司產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險；
3)新膠膜、SET材料產(chǎn)品市場推廣或?qū)氩贿_(dá)預(yù)期的風(fēng)險；
經(jīng)營風(fēng)險
1)公司產(chǎn)能利用率不達(dá)預(yù)期風(fēng)險，膠膜市占率不達(dá)預(yù)期風(fēng)險市場風(fēng)險；
2)光伏膠膜環(huán)節(jié)新進(jìn)入者較多，存在競爭加劇和市場集中度下降的風(fēng)險；
其它風(fēng)險
新冠疫情若出現(xiàn)反復(fù)，會對市場需求和公司產(chǎn)品的生產(chǎn)、運輸造成負(fù)面影響的風(fēng)險。
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