>> 華安證券-潤(rùn)澤科技(300442)超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心時(shí)代來(lái)臨，以專業(yè)服務(wù)潤(rùn)澤數(shù)字經(jīng)濟(jì)-230115
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2023/1/16 |
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華安證券 |
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潤(rùn)澤科技：第三方IDC頭部公司，以廊坊輻射全國(guó)，重組上市開(kāi)啟新征程。
潤(rùn)澤科技是快速崛起的國(guó)內(nèi)超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心引領(lǐng)者，2022年8月公司通過(guò)普麗盛反向購(gòu)買實(shí)現(xiàn)重組上市。2018-2021，公司營(yíng)收復(fù)合增速達(dá)48%，EBITDA增速較營(yíng)收增速更高。根據(jù)公司2022年業(yè)績(jī)預(yù)告，公司預(yù)計(jì)2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.4-13.0億元，比上年同比重組后增長(zhǎng)71.8%-80.1%。
公司主要客戶為中國(guó)電信北京分公司和中國(guó)聯(lián)通河北分公司，終端客戶包括字節(jié)跳動(dòng)、華為、京東、快手、美團(tuán)等優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)、云、政企客戶。公司當(dāng)前營(yíng)收貢獻(xiàn)主體為廊坊國(guó)際信息港，項(xiàng)目整體規(guī)劃建設(shè)22棟，可容納13萬(wàn)機(jī)柜，截至2022年三季度末，項(xiàng)目已交付投運(yùn)機(jī)柜4.6萬(wàn)，A區(qū)其余2.4萬(wàn)將在2023陸續(xù)投入運(yùn)營(yíng)。公司遠(yuǎn)期全國(guó)規(guī)劃29萬(wàn)機(jī)柜，圍繞東數(shù)西算核心節(jié)點(diǎn)，完成五大算力樞紐節(jié)點(diǎn)布局，未來(lái)有望形成京津冀、長(zhǎng)三角、大灣區(qū)、西南地區(qū)、西部地區(qū)協(xié)同發(fā)展。
IDC行業(yè)：供需邏輯正在重塑，超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心時(shí)代來(lái)臨。
IDC是數(shù)據(jù)中心投資的重要組成部分，核心需求邏輯是服務(wù)器的凈增量；服務(wù)器凈增量通常反映出下游客戶新的需求，我們認(rèn)為IDC行業(yè)的增長(zhǎng)與應(yīng)用側(cè)流量和算力的增長(zhǎng)相關(guān)度更高。根據(jù)科智咨詢，我國(guó)服務(wù)器凈增量2022-2030復(fù)合增速為9.1%，隨著上架率的提升，IDC市場(chǎng)增速將更高。IDC的核心競(jìng)爭(zhēng)力一是資源稟賦二是服務(wù)能力，目前國(guó)內(nèi)第三方IDC主要有兩種打法，一種注重盈利能力，追求高IRR，代表公司如光環(huán)新網(wǎng)，另一種注重成長(zhǎng)能力，快速擴(kuò)張獲取現(xiàn)金流循環(huán)，代表公司如萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)。
供需格局多次反轉(zhuǎn)，行業(yè)有望進(jìn)入穩(wěn)健發(fā)展期。當(dāng)前，IDC行業(yè)經(jīng)歷了2年左右調(diào)整，落后產(chǎn)能加速出清，《新型數(shù)據(jù)中心三年發(fā)展規(guī)劃》出臺(tái)后，供需秩序從根本上得到平衡。需求端，我們看到互聯(lián)網(wǎng)和云計(jì)算行業(yè)需求出現(xiàn)分化，傳統(tǒng)行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型市場(chǎng)具有潛力。隨著互聯(lián)網(wǎng)廠商馬太效應(yīng)加劇以及數(shù)據(jù)中心內(nèi)部東西向流量爆發(fā)增長(zhǎng)，超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心占比持續(xù)提升。Frost&Sullivan預(yù)測(cè)，中國(guó)數(shù)據(jù)中心IT負(fù)載2019-2024復(fù)合增速16.7%，其中Hyperscale類型達(dá)29.2%。供給側(cè)，第三方IDC市場(chǎng)占比逐年提升，CR10呈現(xiàn)先上升、再下降、再提升的趨勢(shì)，未來(lái)主要份額或向大型、核心區(qū)、國(guó)資運(yùn)營(yíng)商傾斜。
好客戶、好模式、好規(guī)模鑄就優(yōu)異財(cái)務(wù)表現(xiàn)。
潤(rùn)澤科技盈利能力、成長(zhǎng)性在IDC行業(yè)位居前列。一方面，公司主要采用運(yùn)營(yíng)商批發(fā)型銷售模式，與運(yùn)營(yíng)商均簽訂了10-15年服務(wù)合同，收入穩(wěn)定性和現(xiàn)金流好。另一方面，字節(jié)跳動(dòng)作為公司第一大客戶，高速增長(zhǎng)成就中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)奇跡，IDC服務(wù)商有望持續(xù)受益。我們測(cè)算字節(jié)跳動(dòng)2022年數(shù)據(jù)中心機(jī)柜需求在10萬(wàn)個(gè)以上，根據(jù)Synergy研究，字節(jié)跳動(dòng)已在2021Q2一躍成為全球第七大超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心投資方。
公司堅(jiān)持自建自持自維，以價(jià)值洼地服務(wù)價(jià)值高地，電費(fèi)、折舊、人力成本均具備優(yōu)勢(shì)。其中電費(fèi)廊坊較一線城市具有15-20%優(yōu)勢(shì)；折舊攤銷比例隨上架率持續(xù)爬坡呈下降趨勢(shì)；帶寬由客戶單獨(dú)向運(yùn)營(yíng)商采購(gòu)；此外，公司通過(guò)收購(gòu)慧運(yùn)維未來(lái)將實(shí)現(xiàn)IT運(yùn)維人力成本的再優(yōu)化。此外，公司在投資端單機(jī)柜投資成本在業(yè)內(nèi)具有優(yōu)勢(shì)，現(xiàn)金流端園區(qū)型超大數(shù)據(jù)中心通常按照大客戶需求定制，爬坡速度更快，凈利率將隨上架率提升顯著改善，因此總體上能實(shí)現(xiàn)理想的IRR。
投資建議
我們預(yù)計(jì)公司2022-2024歸母凈利潤(rùn)分別為12.5/18.0/24.7億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E分別為31.2/21.6/15.8，對(duì)應(yīng)EV/EBITDA分別為22.0/16.0/12.1。公司作為快速崛起的第三方數(shù)據(jù)中心頭部廠商，以好客戶和好模式將享受超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心增長(zhǎng)貝塔，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
客戶上架率不及預(yù)期，新客戶導(dǎo)入不及預(yù)期，電價(jià)上漲對(duì)毛利率產(chǎn)生不良影響，新項(xiàng)目前期拉低公司整體盈利能力，新項(xiàng)目交付不及預(yù)期導(dǎo)致收入增長(zhǎng)放緩。
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