>> 國金證券-固收點(diǎn)評(píng)報(bào)告：通脹壓力并非當(dāng)前債市核心交易因素-230211
| 上傳日期： |
2023/2/12 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
樊信江 |
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2023年2月10日，統(tǒng)計(jì)局公布1月物價(jià)數(shù)據(jù)。CPI同比錄得2.1%，較前值上行0.3pct；PPI同比錄得-0.8%，降幅較前值走闊0.1pct；PPIRM同比錄得0.1%，較前值下行0.2pct。
一、食品、服務(wù)價(jià)格環(huán)比大幅上漲，Q1通脹仍由“春節(jié)”效應(yīng)主導(dǎo)，或?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性壓力
1、春季消費(fèi)需求，食品、服務(wù)價(jià)格大幅上漲。CPI的8個(gè)一級(jí)子項(xiàng)目中，七項(xiàng)同比增速提升，僅居住項(xiàng)回落。1月食品煙酒類、其他用品及服務(wù)類同比分別上漲4.7%、3.1%，環(huán)比上漲2.0%、1.1%。隨著春節(jié)后蔬菜食品供應(yīng)增加及需求恢復(fù)正常，食品類價(jià)格或?qū)⒊尸F(xiàn)出邊際回落態(tài)勢(shì)。另一方面，春節(jié)消費(fèi)需求旺季豬豬肉價(jià)格卻表現(xiàn)慘淡，預(yù)計(jì)豬價(jià)在春節(jié)后將進(jìn)一步趨于回落，但收儲(chǔ)工作開展后下行空間有限，短期豬肉價(jià)格回落或?qū)⒃谝欢ǔ潭壬铣钢釩PI上行。
2、Q1通脹壓力或?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性，消費(fèi)復(fù)蘇的節(jié)奏及持續(xù)性仍需觀察。春節(jié)期間食品與服務(wù)價(jià)格超預(yù)期上漲，以及去年同期基數(shù)相對(duì)較低（春節(jié)錯(cuò)位導(dǎo)致）是1月CPI同比增速上行的主要原因。剔除掉食品和能源后的核心CPI同比回升至1.0%，與CPI增速上行幅度一致。結(jié)合1月核心CPI環(huán)比增速錄得0.4%，上行0.3pct來看，春節(jié)期間消費(fèi)需求恢復(fù)的情況下，當(dāng)前供給仍滯后于需求的恢復(fù)，導(dǎo)致服務(wù)價(jià)格上漲，但服務(wù)價(jià)格環(huán)比上漲程度并未顯著高于歷年春節(jié)環(huán)比變化，當(dāng)前的消費(fèi)復(fù)蘇符合季節(jié)效應(yīng)。另外，通過復(fù)盤海外疫后消費(fèi)恢復(fù)節(jié)奏，我們發(fā)現(xiàn)疫后消費(fèi)回暖并非均具有持續(xù)性，未來國內(nèi)需求修復(fù)節(jié)奏，以及供需錯(cuò)位導(dǎo)致的價(jià)格上漲幅度仍需觀察。
3、對(duì)比歷年春節(jié)前后CPI、核心CPI環(huán)比表現(xiàn)，本次春節(jié)期間CPI上行并非遠(yuǎn)超預(yù)期，我們認(rèn)為當(dāng)前通脹上行幅度仍處于春節(jié)月正常范圍內(nèi)，Q1通脹壓力或?qū)⒅饕獊碜苑?wù)及食品端，整體通脹水平可控。
二、PPI降幅擴(kuò)大，剪刀差走闊、企業(yè)利潤結(jié)構(gòu)性改善
上中下游角度：1月生產(chǎn)資料價(jià)格同比上漲-1.4%，降幅與前值持平；生活資料價(jià)格同比上漲1.5%，小幅下行0.3pct。受煤炭、PCV、鋼材等原材料價(jià)格下跌、加工生產(chǎn)恢復(fù)較慢影響，上、中、下游價(jià)格漲跌表現(xiàn)不一。其中，上、中游同比增速差值開始出現(xiàn)明顯走闊，“采掘工業(yè)-原材料工業(yè)”同比增速剪刀差為2.1pct，較上月走闊1.6pct，對(duì)原材料依賴較大的制造業(yè)企業(yè)盈利情況邊際改善。
1月PPI同比表現(xiàn)較為平穩(wěn)，需求端復(fù)蘇，更多體現(xiàn)在了服務(wù)價(jià)格上漲，漲價(jià)效應(yīng)未傳導(dǎo)至供給端。“PPI-CPI”剪刀差走闊，有利于緩解中下游企業(yè)生產(chǎn)成本壓力，利潤空間邊際改善。結(jié)合PMI數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前供需恢復(fù)節(jié)奏錯(cuò)位，疫后消費(fèi)需求回暖，供給修復(fù)相對(duì)滯后，建議關(guān)注后續(xù)的生產(chǎn)端供需錯(cuò)配。
三、投資策略：通脹非債市當(dāng)前核心關(guān)注點(diǎn)，短端上行壓力有限
對(duì)比歷年春節(jié)月CPI環(huán)比表現(xiàn)，當(dāng)前CPI與核心CPI上行幅度仍處于正常區(qū)間，即本輪通脹并非由疫后報(bào)復(fù)性消費(fèi)引發(fā)的超預(yù)期價(jià)格上漲。通過復(fù)盤海外疫后消費(fèi)恢復(fù)節(jié)奏，我們發(fā)現(xiàn)春節(jié)期間表現(xiàn)亮眼的消費(fèi)復(fù)蘇，其持續(xù)性仍值得觀察，未來供需錯(cuò)位導(dǎo)致的價(jià)格上漲壓力或總體可控。一季度通脹壓力將主要表現(xiàn)為由服務(wù)價(jià)格抬升帶來的結(jié)構(gòu)性上漲，核心CPI或?qū)⒈３譁睾头磸棏B(tài)勢(shì)，通脹水平整體可控。
今日通脹數(shù)據(jù)發(fā)布后，債市快速上行0.5BP，尾盤震蕩下行，10Y國債收盤利率與前一交易日持平，反映出當(dāng)前通脹并非債市核心關(guān)注點(diǎn)，我們認(rèn)為債市迎來交易窗口期。通脹并未超預(yù)期上行，貨幣政策或繼續(xù)保持流動(dòng)性合理充裕，短端國債將圍繞資金面波動(dòng)。關(guān)注近期央行公開市場(chǎng)投放力度，我們預(yù)計(jì)短債上行空間有限，建議把握資金走高后央行維穩(wěn)資金面帶來的交易機(jī)會(huì)；長端利率圍繞2.9%附近波動(dòng)，多空因素相互博弈，當(dāng)前復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度偏慢且消費(fèi)復(fù)蘇的持續(xù)性仍值得觀察，我們認(rèn)為債市或迎來兩會(huì)前的交易窗口期。
風(fēng)險(xiǎn)提示
流動(dòng)性收緊風(fēng)險(xiǎn)；理財(cái)贖回超預(yù)期。
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