>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀-“PPI定買賣”：2006-2022年復(fù)盤-230212
| 上傳日期： |
2023/2/12 |
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來源： |
廣發(fā)證券 |
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作者： |
郭磊,賀驍束 |
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PPI與名義GDP、企業(yè)盈利同周期。一則PPI是產(chǎn)出缺口所帶來的工業(yè)價(jià)格變化，多數(shù)時(shí)候是實(shí)際GDP增長強(qiáng)弱的映射；二則PPI是價(jià)格平減指數(shù)的重要組成部分，價(jià)格周期也會(huì)影響企業(yè)盈利周期；三則PPI是貨幣政策的重要參考指標(biāo)，PPI通縮很容易誘發(fā)政策寬松、名義增長和企業(yè)盈利觸底。因此，理論上說，PPI上行周期對(duì)應(yīng)利率上行、企業(yè)盈利上行、股票指數(shù)上行；PPI下行周期對(duì)應(yīng)利率下行、企業(yè)盈利下行、股票指數(shù)下行。歷來PPI被當(dāng)作宏觀擇時(shí)的重要參考指標(biāo)之一。本文將對(duì)2006-2022年間的經(jīng)濟(jì)、PPI、權(quán)益市場指數(shù)數(shù)據(jù)進(jìn)行復(fù)盤，以檢驗(yàn)“PPI定買賣”是否具有一定的經(jīng)驗(yàn)合理性。
宏觀層面通常以PPI代表“價(jià)”的指標(biāo)，工業(yè)增加值代表產(chǎn)出即“量”的指標(biāo)，由于量的波動(dòng)彈性較價(jià)格更低，因此PPI與名義GDP通常保持較強(qiáng)的一致性。名義GDP所包含的價(jià)格平減指數(shù)，其中一個(gè)重要的組成部分就是PPI。
從微觀層面，PPI的統(tǒng)計(jì)范圍包括40個(gè)工業(yè)大類、1638個(gè)基本分類的20000多種工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格。對(duì)于企業(yè)盈利來說，它由量、價(jià)、利潤率共同決定，而利潤率又受價(jià)格影響。因此，企業(yè)利潤與PPI亦具有較強(qiáng)的同步性。
從政策層面，PPI相較CPI能夠更好的反映經(jīng)濟(jì)景氣度，因此對(duì)貨幣政策的直接影響更為顯著。從歷史上看，PPI同比增速處于底部、尤其處于同比負(fù)增長的階段，政策寬松概率較高。政策寬松又會(huì)助推經(jīng)濟(jì)走出谷底、企業(yè)盈利底部確認(rèn)。
所以，我們可以把名義GDP、PPI、企業(yè)盈利視為同周期的三個(gè)指標(biāo)。
第一輪PPI周期（2006.1-2009.7），PPI經(jīng)歷一輪完整的“上行+下行”。這一輪PPI周期高點(diǎn)為10.06%（2008.8），低點(diǎn)為-8.2%（2009.7）。這一輪PPI周期中，經(jīng)濟(jì)先后經(jīng)歷“繁榮”（實(shí)體高增長）、“過熱”（通脹升溫、地產(chǎn)升溫、政策收緊）、“衰退”（全球金融危機(jī)影響出現(xiàn)）、“復(fù)蘇”（強(qiáng)力穩(wěn)增長）。同時(shí)段股票市場的表現(xiàn)邏輯與經(jīng)濟(jì)完全一致；只是存在更典型的領(lǐng)先性，權(quán)益市場指數(shù)領(lǐng)先PPI周期三個(gè)季度，后置處理的WIND全A指數(shù)周期與PPI周期基本一致。
2006.1-2007.10，經(jīng)濟(jì)整體維持高增長+中低通脹的運(yùn)行態(tài)勢(shì)，GDP增速由2006年一季度的12.5%升至2007年三季度的14.3%。地產(chǎn)銷售高速增長、出口高速增長、固定資產(chǎn)投資增速亦高位區(qū)間。PPI 2006年保持在1.9%-3.6%合意中樞，2007年前10個(gè)月保持在2.7%-3.2%的中低區(qū)間。企業(yè)利潤回升，疊加股權(quán)分置改革影響風(fēng)險(xiǎn)偏好，2007年10月Wind升至歷史高位區(qū)間的4076點(diǎn)。
2007.11-2008.7，這一時(shí)段國際油價(jià)上行，WTI油價(jià)于2008年7月升至歷史新高的140美元/桶，帶動(dòng)國內(nèi)PPI由2007年10月的3.2%迅速升至2008年7月的10%。同期宏觀調(diào)控政策從緊，房地產(chǎn)調(diào)控不斷升溫，GDP增速逐步降至2008年二季度的10.9%、權(quán)益市場亦呈單邊下行趨勢(shì)。
2008.8-2008.12，全球金融危機(jī)蔓延，海外衰退壓力上升；外部環(huán)境對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)沖擊加深，出口下行，PPI快速回落并于2008年12月轉(zhuǎn)負(fù)至-1.1%。2007年11月至2008年末，Wind全A由歷史新高4161點(diǎn)回落至1431點(diǎn)，跌幅達(dá)65.6%。
2009.1-2009.7，穩(wěn)增長政策逐步落地。在固定資產(chǎn)投資的帶動(dòng)下，國內(nèi)GDP增速由2009年一季度的6.4%，Q2-Q3分別回升至8.2%、10.6%；WTI油價(jià)于2009年初40美元升至7月的70美元上方；同期國內(nèi)PPI同比于2009年7月觸及底部-8.2%，后逐步回升。權(quán)益市場處于全面牛市階段，受“煤飛色舞”等周期性板塊帶動(dòng)，Wind全A自2009年初的1431點(diǎn)升至2829點(diǎn)。
第二輪PPI周期（2009.8-2012.9），實(shí)體經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷一輪“過熱-滯脹-衰退”周期，其中前兩個(gè)階段對(duì)應(yīng)的是“四萬億”之后的經(jīng)濟(jì)快速升溫及政策收緊、歐債危機(jī)影響全球經(jīng)濟(jì)、QE+地緣政治推動(dòng)油價(jià)；第三階段對(duì)應(yīng)出口中樞下臺(tái)階、調(diào)結(jié)構(gòu)、通縮壓力上升。和上述基本面對(duì)應(yīng)，PPI與權(quán)益市場呈同樣的“快速回升-高位震蕩-下行調(diào)整”走勢(shì)。這一時(shí)段股票市場依舊對(duì)PPI有一定領(lǐng)先性，但錯(cuò)位同步的特征非常明顯。
2009年下半年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)逐步進(jìn)入過熱階段。2010年一季度國內(nèi)實(shí)際GDP、PPI增速分別升至12.2%、5.2%（2009全年分別為11.9%、-5.2%）。面對(duì)通脹壓力快速升溫以及宏觀經(jīng)濟(jì)過熱風(fēng)險(xiǎn)，2009年末中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議再度強(qiáng)調(diào)“處理好保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、管理通脹預(yù)期的關(guān)系”。
2010年1月央行重新提高存款準(zhǔn)備金率，同年4月以“國十條”為代表的房地產(chǎn)調(diào)控政策密集出臺(tái)。從海外環(huán)境來看，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)爆發(fā)。2010年下半年美聯(lián)儲(chǔ)宣布續(xù)作QE2，疊加中東局勢(shì)引發(fā)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)升溫，全球通脹升溫，WTI油價(jià)由2010年6月的70美元逐步升至2011年4月的110美元/桶上方，輸入型通脹壓力導(dǎo)致2011年前三季度國內(nèi)PPI處于6.5%-7.5%的高位區(qū)間。央行連續(xù)提高存款準(zhǔn)備金率以遏制通脹。權(quán)益市場最終受政策緊縮、滯脹風(fēng)險(xiǎn)、盈利下修等因素影響震蕩回落。
2012年中國出口增速下臺(tái)階、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)開啟調(diào)整轉(zhuǎn)型，針對(duì)“兩高一剩”等行業(yè)的過剩產(chǎn)能去化、持續(xù)抑制房地產(chǎn)市場過熱、約束實(shí)體部門債務(wù)無序擴(kuò)張等政策導(dǎo)向，同期內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長逐步下
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