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公司發(fā)布2022年業(yè)績快報(bào)：2022年公司實(shí)現(xiàn)收入399.51億元（同比+24.9%），歸母凈利潤27.78億元（同比-6.1%），扣非歸母凈利潤27.40億元（同比-6.5%）；2022Q4公司實(shí)現(xiàn)收入103.11億元（同比+24.5%），歸母凈利潤5.10億元（同比+170.5%，環(huán)比-16.2%），扣非歸母凈利潤5.05億元（同比+139.7%，環(huán)比-15.3%），木漿價格延續(xù)高位、下游需求疲軟，Q4業(yè)績符合預(yù)期。
　　木漿系：Q4盈利穩(wěn)定，當(dāng)前旺季臨近盈利預(yù)期修復(fù)。1）漿：Q4內(nèi)盤針葉漿/闊葉漿價格環(huán)比+3%/持平，公司化學(xué)漿、化機(jī)漿盈利保持穩(wěn)定；溶解漿需求回落、發(fā)貨受阻，盈利環(huán)比下行。當(dāng)前針葉漿受供應(yīng)擾動價格堅(jiān)挺、闊葉漿新增產(chǎn)能投放，供需矛盾凸顯將驅(qū)動漿價溫和向下。2）紙：Q4雙膠紙/銅板紙市場價分別環(huán)比+7%/+3%，9月后旺季提振需求，文化紙?zhí)醿r溫和落地，且公司溶解漿轉(zhuǎn)產(chǎn)化學(xué)漿有效提升木漿自給水平。公司2-3月相繼發(fā)布兩輪漲價函，當(dāng)前旺季臨近帶動文化紙溫和復(fù)蘇，銅版紙受益于展會等場景式需求恢復(fù)彈性更大。
　　廢紙系：國內(nèi)靜待需求復(fù)蘇，老撾箱板紙盈利回暖。Q4國廢價格同比/環(huán)比分別-19%/-7%，下游需求持續(xù)疲軟，行業(yè)供需矛盾突出，箱板/瓦楞紙市場價分別環(huán)比-5%/-4%，公司處盈虧平衡線左右。海外方面，Q1起老撾高端箱板紙使用低價原材料（當(dāng)?shù)赝鈴U價格自高點(diǎn)下降超150美元/噸），盈利修復(fù)確定性強(qiáng)；國內(nèi)方面，目前國廢及紙價仍處底部盤整，預(yù)計(jì)行業(yè)需求復(fù)蘇于Q1末顯現(xiàn)、價格有望逐步向上，而公司110萬噸自給纖維成本穩(wěn)定，有望展現(xiàn)較強(qiáng)的盈利優(yōu)勢。
　　南寧基地建設(shè)推進(jìn)，林漿紙一體化可期。截至2022年公司合計(jì)產(chǎn)能已突破1000萬噸，其中漿、紙產(chǎn)能分別合計(jì)達(dá)到435萬噸和579萬噸，林漿紙一體化格局初步形成。2023年初北海15萬噸生活紙產(chǎn)線已全部落地，南寧基地2023年文化紙機(jī)改造和南寧一期100萬噸箱板紙產(chǎn)線有望落地；老撾目前林地種植面積超過6萬公頃并逐漸步入輪伐期，自產(chǎn)木片成本優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)，中長期林漿紙一體化進(jìn)展可期。
　　盈利預(yù)測與投資評級。當(dāng)前文化紙步入漲價通道、箱板紙階段性磨底，預(yù)計(jì)Q2起噸盈利修復(fù)斜率較高；此外公司廣西項(xiàng)目陸續(xù)投建，成長明確，林漿紙一體化布局構(gòu)建顯著成本優(yōu)勢。預(yù)計(jì)2023-24年歸母凈利潤分別為26.03/33.10億元，對應(yīng)PE為13.0X/10.2X，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價格上漲，產(chǎn)能投放不及預(yù)期。