>> 中郵證券-美麗田園醫(yī)療健康(2373.HK)優(yōu)質(zhì)連鎖美容機(jī)構(gòu)龍頭，加快門店擴(kuò)張成長(zhǎng)可期-230303
| 上傳日期： |
2023/3/5 |
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| 2867KB |
| 格式： |
pdf 共31頁(yè) |
來(lái)源： |
中郵證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
李媛媛 |
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投資要點(diǎn)
（1）國(guó)內(nèi)領(lǐng)先連鎖美容機(jī)構(gòu)。公司成立于1993年，專注美麗健康終端機(jī)構(gòu)30年，打造美麗田園、貝黎詩(shī)、秀可兒、妍源四大知名連鎖美容機(jī)構(gòu)，截止22H1旗下?lián)碛?52家門店，包括177家直營(yíng)店與175家加盟店，主要提供生活美容服務(wù)以及輕醫(yī)美服務(wù)。公司實(shí)際控制人及一致行動(dòng)人持股比例為49.9%，股權(quán)集中，上市前核心員工獲得激勵(lì)，團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定。2021年公司收入/歸母凈利潤(rùn)分別為17.8億元、1.9億元，19-21年復(fù)合增速分別為12.6%、17.4%，收入業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，22H1受疫情反彈及上海封城等因素影響業(yè)績(jī)下滑。
?。?）大市場(chǎng)，龍頭集中度低，整合空間大。傳統(tǒng)美容服務(wù)領(lǐng)域，根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)市場(chǎng)需求為4032億元，17-21年復(fù)合增速為4.0%，21年行業(yè)人群滲透率達(dá)23%（僅參考女性），行業(yè)步入平穩(wěn)發(fā)展階段。21年行業(yè)頭部參與者包括美麗田園、麗豐集團(tuán)、奈瑞兒、思妍麗等，份額均不足0.5%，格局極為分散，具備專業(yè)化服務(wù)能力以及標(biāo)準(zhǔn)化管理輸出能力的企業(yè)有望推動(dòng)行業(yè)整合。非手術(shù)外科服務(wù)領(lǐng)域，根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2021年非外科手術(shù)市場(chǎng)需求為977億元，17-21年復(fù)合增速為24.9%，行業(yè)保持高景氣度，對(duì)標(biāo)海外每千人項(xiàng)目數(shù)量仍處于低位，具備較大成長(zhǎng)空間。21年行業(yè)頭部參與者包括美萊、藝星、伊美爾、秀可兒、醫(yī)美國(guó)際，合計(jì)份額為6.3%，格局較為分散，未來(lái)龍頭憑借口碑沉淀及資金實(shí)力，具備更高整合能力。
?。?）商業(yè)模式獨(dú)特性、產(chǎn)品及服務(wù)品質(zhì)打磨、領(lǐng)先的數(shù)字化管理能力構(gòu)筑壁壘，帶來(lái)高ROE和良好的現(xiàn)金流表現(xiàn)。公司19-21年ROE超過(guò)95%，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額/凈利潤(rùn)超過(guò)3，在手現(xiàn)金充裕，遠(yuǎn)好于同業(yè)。公司優(yōu)異財(cái)務(wù)指標(biāo)表現(xiàn)得益于高合同負(fù)債、低獲客成本，背后彰顯公司三大底層優(yōu)勢(shì)：1）分級(jí)會(huì)員管理體系，充值消費(fèi)模式，不斷形成合同負(fù)債，傳統(tǒng)美容服務(wù)向醫(yī)療美容等服務(wù)轉(zhuǎn)化，21年轉(zhuǎn)化率為22%，降低獲客成本、優(yōu)化凈利率；2）提升服務(wù)人員素養(yǎng)，嚴(yán)控產(chǎn)品及服務(wù)品質(zhì)，提升核心會(huì)員粘性，21年傳統(tǒng)美容服務(wù)/醫(yī)療美容服務(wù)活躍用戶消費(fèi)次數(shù)分別為10.2次/3.1次，消費(fèi)粘性強(qiáng)；3）領(lǐng)先的數(shù)字化管理能力，涵蓋客戶、員工、門店等多方位，助力客戶滿意度提升及門店標(biāo)準(zhǔn)化管理與擴(kuò)張。
?。?）疫后復(fù)蘇線下門店彈性大，門店加速擴(kuò)張擴(kuò)寬天花板。公司在會(huì)員沉淀方面表現(xiàn)優(yōu)異，而從前段流量入口獲取角度，疫后復(fù)蘇、線上引流、門店擴(kuò)張將助力新客增長(zhǎng)。具體而言：1）短期來(lái)看，伴隨防疫政策變化，線下客流逐步恢復(fù)，公司核心會(huì)員消費(fèi)粘性強(qiáng)，收入端有望快速修復(fù)；同時(shí)公司通過(guò)社交媒體等途徑積極擴(kuò)展新客，為門店引流，帶動(dòng)收入增長(zhǎng)。2）長(zhǎng)期而言，公司計(jì)劃23年-26年每年保持30家以上的開(kāi)店速度，門店進(jìn)入快速擴(kuò)張期；同時(shí)公司門店培育周期短（傳統(tǒng)美容服務(wù)門店達(dá)盈虧平衡僅11個(gè)月），投資回收期可控，有望快速貢獻(xiàn)收入業(yè)績(jī)，打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。
盈利預(yù)測(cè)
我們預(yù)計(jì)2023-2024年歸母凈利潤(rùn)為2.6億元、3.4億元，對(duì)應(yīng)估值分別為20倍、15倍，遠(yuǎn)低于美護(hù)板塊估值（根據(jù)最新收盤價(jià)，申萬(wàn)美容護(hù)理板塊23年平均估值為34倍），略低于港股醫(yī)療服務(wù)醫(yī)思健康估值（根據(jù)wind一致預(yù)期，最新收盤價(jià)對(duì)應(yīng)23年為24倍），公司作為國(guó)內(nèi)連鎖美容機(jī)構(gòu)龍頭，估值處于低位，我們看好公司短期疫后復(fù)蘇帶來(lái)的同店增長(zhǎng)以及長(zhǎng)期開(kāi)店空間，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
行業(yè)景氣度不及預(yù)期，門店擴(kuò)張不及預(yù)期，利潤(rùn)率提升低于預(yù)期
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