>> 國信證券-制造行業(yè)中外成長股圖鑒-月度案例研究：制造業(yè)龍頭的周期性投資機會-230314
| 上傳日期： |
2023/3/14 |
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| 5970KB |
| 格式： |
pdf 共34頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
超配 |
作者： |
王學(xué)恒,張熙 |
| 行業(yè)名稱： |
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| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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周期性制造業(yè)龍頭在經(jīng)濟復(fù)蘇階段擁有較強的彈性
港股市場不乏傳統(tǒng)周期性制造業(yè)的龍頭企業(yè)。它們具有穩(wěn)定的行業(yè)龍頭低位，處于格局穩(wěn)定的市場中，擁有穩(wěn)定的投資邏輯。它們的市凈率處于一個穩(wěn)定的震蕩區(qū)間中，隨著經(jīng)濟周期性的起落，但市場慣用的線性外推或者追蹤訂單的手段無法很好地判斷周期性的業(yè)績起伏。因此，這類公司的估值和股價具有遠超大盤的彈性，能夠給予成功擇時的投資者豐厚的回報。
周期性制造業(yè)龍頭主要特征如下：1）下游涵蓋各行各業(yè)，因此銷量與整體宏觀經(jīng)濟息息相關(guān)；2）上游成本往往與某一項大宗商品強相關(guān)；3）傳導(dǎo)成本的能力不同，導(dǎo)致它們的業(yè)績、估值、股價運動，有的領(lǐng)先周期，有的同步周期。
玖龍紙業(yè)（2689 HK）：領(lǐng)先周期，長短優(yōu)化邏輯兼具
玖龍紙業(yè)是中國的造紙龍頭企業(yè)，公司主營業(yè)務(wù)是包裝紙產(chǎn)銷，主要的原材料是木漿。歷史上，玖龍紙業(yè)短期傳導(dǎo)成本的能力比較有限，造紙成本增長過多后，公司毛利率將面臨壓力。因此，公司的業(yè)績和股價高點領(lǐng)先周期。
2022年的滯脹環(huán)境對玖龍紙業(yè)的業(yè)績構(gòu)成了挑戰(zhàn)，導(dǎo)致其2022年下半年的毛利率下行至2%的歷史低位。但隨著2023年需求回暖，木漿價格下降，人民幣匯率提升，公司所有的周期性逆風(fēng)因素都將得到反轉(zhuǎn)。同時，產(chǎn)品高端化和應(yīng)用木纖維技術(shù)的策略也將抵消固廢回收政策收緊帶來的長期成本壓力。
建滔積層板（1888 HK）：同步周期，業(yè)績估值彈性較強
建滔積層板是全球覆銅板龍頭，主營業(yè)務(wù)是生產(chǎn)覆銅板和覆銅板的上游物料。目前，覆銅板的下游重心逐步往汽車領(lǐng)域傾斜，上游的核心是銅價。歷史上，建滔積層板具有過量傳導(dǎo)成本的能力，每當(dāng)需求走強，銅價上升，公司覆銅板、物料兩個環(huán)節(jié)都能受益。因此，建滔積層板的業(yè)績、股價頂峰往往在經(jīng)濟擴張頂點附近。
2022年全球經(jīng)濟陷入滯脹，建滔積層板也面臨業(yè)績壓力，但隨著中國經(jīng)濟開始復(fù)蘇，滯脹格局逐步打開，建滔積層板有望再現(xiàn)歷史上的強彈性。
海天國際（1882 HK）：外需是主要變數(shù)
海天國際是國內(nèi)的注塑機龍頭企業(yè)，下游覆蓋了需要塑料件的各行各業(yè)，上游的主要原材料是鋼鐵。歷史上，鋼鐵價格的周期性受到了中國鋼鐵產(chǎn)能過剩到去產(chǎn)能過程的擾動，公司的周期性主要體現(xiàn)在營收增速。海天國際營收增速的高點往往發(fā)生在擴張中段，具備一定的成本傳導(dǎo)能力。公司的股價和估值高點往往略有落后于營收增速，并略有領(lǐng)先于周期。
2022年，海天國際的業(yè)績受到生產(chǎn)和銷售的雙重影響，目前的訂單能見度仍然不高。但是公司發(fā)展新興海外市場和中國市場的戰(zhàn)略一方面有望在一定程度上規(guī)避外需疲軟的風(fēng)險，另一方面也令公司受益于中國的經(jīng)濟復(fù)蘇。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟周期的不確定性，海外經(jīng)濟衰退的不確定性，國際局勢的不確定性。
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