>> 中信證券-債市啟明系列：為什么貸款越來越多，但是利率越來越低？-230315
| 上傳日期： |
2023/3/15 |
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| 2420KB |
| 格式： |
pdf 共37頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,章立聰,余經(jīng)緯 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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3月10日，央行發(fā)布2023年2月金融數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)從總量和結(jié)構(gòu)上都出現(xiàn)了進(jìn)一步改善，一定程度上超出市場預(yù)期。貸款投放不斷增量，但是債市利率卻越來越低，我們認(rèn)為一方面來源于低貸款利率增大了債券投資的性價比，另一方面則是因為市場預(yù)計后續(xù)信貸投放節(jié)奏將放緩。綜合來看，對銀行來說，當(dāng)前利率債收益率相較于極低的貸款利率而言更具備配置吸引力，利率債仍有做多的空間。
▍金融數(shù)據(jù)發(fā)布后債市利率下滑：2月金融數(shù)據(jù)公布，總量延續(xù)1月較高的漲幅，同時結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，一定程度超出市場預(yù)期。然而從債市反應(yīng)來看，較強(qiáng)的金融數(shù)據(jù)并沒有提振空頭的情緒，投資者預(yù)期分歧依然較大。這背后的原因，一方面來自于金融數(shù)據(jù)高增的可持續(xù)性有待進(jìn)一步觀察，另一方面則源于過低的貸款利率間接增大了債券投資的性價比。
▍低貸款利率增大債券投資性價比：一季度是銀行信貸投放的傳統(tǒng)旺季，加之當(dāng)前政策鼓勵銀行積極放貸、業(yè)務(wù)部門也面臨優(yōu)化業(yè)績的壓力，因此多數(shù)銀行會通過推出各類優(yōu)惠活動來吸引潛在用戶，當(dāng)前貸款利率已經(jīng)到了歷史低位。此外在銀行進(jìn)行資產(chǎn)配置的過程中，除了票面利率，還要考慮和其他資產(chǎn)相比所要承擔(dān)的機(jī)會成本，因此我們選擇使用EVA來大致比較銀行貸款與債券的性價比，可以看出近期債券投資的性價比得到提升，銀行配債的意愿邊際增強(qiáng)。除了貸款收益下滑增強(qiáng)了銀行配債意愿以外，由于大行提供了更低的貸款利率，客戶下沉擠壓了部分中小銀行的業(yè)務(wù)空間。中小銀行面對增長的業(yè)績壓力，開始將目光轉(zhuǎn)移到金融市場部，加大債券的配置力度。
▍數(shù)據(jù)高增的可持續(xù)性有待進(jìn)一步觀察：1-2月企業(yè)貸款表現(xiàn)較為亮眼，部分來源于企業(yè)債融資需求溢出至貸款。如果將企業(yè)債和企業(yè)貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票合并來看，其實企業(yè)部門的融資需求還有進(jìn)一步提升的空間。今年兩會上央行副行長劉國強(qiáng)表示“要處理好穩(wěn)增長和防風(fēng)險的關(guān)系，不盲目追求信貸高增長”，我們預(yù)計信貸增長也會隨著定價的逐步修正而回歸到相對平穩(wěn)的節(jié)奏。此外，貸款利率下行過快，甚至與一些大額存單或理財產(chǎn)品的收益形成倒掛，容易誘發(fā)資金空轉(zhuǎn)套利的行為，有違金融支持實體的初衷，因此不排除監(jiān)管通過嚴(yán)查“經(jīng)營貸”等方式適度糾偏、打擊資金空轉(zhuǎn)套利的可能。
▍債市策略：近期無論是微觀層面的觀察，還是宏觀層面的數(shù)據(jù)驗證，都已經(jīng)反映出貸款投放不斷放量的事實，但是債市利率卻越來越低。一方面是因為低貸款利率增大了債券投資的性價比，中小行的信貸投放壓力也使其將配置目光投向債券；另一方面，考慮到今年政府工作報告從政策目標(biāo)到政策實施力度的表述均偏溫和，2月CPI也較低，我們預(yù)計后續(xù)信貸投放節(jié)奏將有所放緩。而當(dāng)前利率債收益率相較于極低的貸款利率而言，對銀行更具備配置吸引力，利率債仍有做多的空間。
▍風(fēng)險因素：國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；政策力度不及預(yù)期。
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