>> 國信證券-攜程集團-S(09961.HK)全面復蘇啟航，一站式在線旅游龍頭迎新成長-230317
| 上傳日期： |
2023/3/17 |
大小： |
2801KB |
| 格式： |
pdf 共44頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
曾光，鐘瀟，張魯 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
攜程：聚焦中高端客群，打造國內外一站式出行服務巨頭。公司成立于1999年，先發(fā)優(yōu)勢構筑國內中高端客群基礎；2003年赴美上市，2015-2017年先后收購去哪兒、天巡、Trip等持續(xù)擴張，打造國內外一站式出行平臺；2021年赴港二次上市。公司在國內在線旅游市場規(guī)模排名第一，2019年GMV超8650億元，市占率50%+，當年收入357億元，Non-GAAP歸母業(yè)績達65億元。
公司看點：中高端商旅構筑流量基本盤，國內外一戰(zhàn)式出行平臺多維變現。疫情三年在線旅游行業(yè)滲透率提升（從2019年17.6%提升至2021年的29.6%），助力龍頭成長，而流量與變現決定龍頭核心優(yōu)勢。流量端，攜程中高端商旅客群（平臺用戶收入約為行業(yè)平均的1.27倍）構筑基本盤，出行相對高頻、價格敏感度低，在傳統在線旅游龍頭中優(yōu)勢突出。變現端，公司20余年打造一站式國內外出行平臺強化出行用戶粘性，并在相對高利潤率的國內中高星級酒店和出境游預訂中享有領先優(yōu)勢（公司中高星酒店占國內住宿預訂收入約8成）。雖然前幾年公司也面臨美團高頻本地流量酒店布局降維打擊，但貢獻核心利潤的高線城市用戶及供應壁壘短期仍較難動搖。
成長展望：復蘇提速，出境游彈性可期，效率提升加速成長。公司三大核心板塊國內游/出境游/純海外業(yè)務，2019年各占比61-63%/24-25%/13-14%，全面復蘇下均可期待：1）國內游受益于高線商旅客人商旅出行補償性釋放，預計恢復好于行業(yè)，23/24/25年有望恢復至疫前96%/112%/128%；2）出境游近三年行業(yè)出清，公司供應鏈齊備下競爭優(yōu)勢突出，其高端用戶出境游復蘇有望領先行業(yè)，今年初公司出境游“機+酒”預訂已恢復40%，兼顧跟團游節(jié)奏，23/24/25年預計恢復54%/87%/111%，且出境游利潤率高于國內游，助力公司業(yè)績成長彈性；3）純海外主要系天巡和Trip.com，22Q4已恢復到疫前，預計23年有望正增長，且天巡成本改善、Trip有望扭虧。過去三年，公司效率全面優(yōu)化，中線經營利潤率有望20-30%，較疫前18-19%水平提升。
盈利預測與投資建議：鑒于國內出行復蘇加快及出入境開放提速，上調23-25年Non-GAAP歸母業(yè)績?yōu)?4.7/79.8/95.1億元（前值50.7/72.6/90.2億元），對應PE30/20/17x。疫后在線旅游滲透提升，公司產品擴容且效率優(yōu)化。伴隨復蘇加快，且中長途旅行補償性需求釋放意愿強烈，24年樂觀Non-GAAP業(yè)績預測近85億。綜合絕對與相對估值，公司目標市值2267-2407億港元，較當前22%-30%空間，看好公司深耕中高端客群的海內外一站式出行服務的核心競爭優(yōu)勢和更顯著的疫后復蘇彈性，維持“增持”評級。
風險提示：宏觀經濟、疫情等系統性風險；出行管控，政策風險；行業(yè)競爭加劇；新業(yè)務拓展不及預期；地緣政治和戰(zhàn)爭沖突影響等
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