>> 中信證券-新秀麗(01910.HK)2022年年度業(yè)績點(diǎn)評(píng)：出行復(fù)蘇正當(dāng)時(shí)，業(yè)績修復(fù)在路上-230318
| 上傳日期： |
2023/3/18 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
馮重光,鄭逸坤,鄭一鳴 |
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公司2022年收入在全球航空出行復(fù)蘇下實(shí)現(xiàn)同比+42%高速增長，凈利潤在分銷費(fèi)用和稅負(fù)的節(jié)約下超預(yù)期。2023年全球航空復(fù)蘇依舊強(qiáng)勁，帶動(dòng)公司1~2月業(yè)績同比2019年同期+17%，中國區(qū)的持續(xù)修復(fù)預(yù)計(jì)將持續(xù)帶動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L。我們看好公司2023年作為龍頭箱包品牌持續(xù)享受行業(yè)復(fù)蘇紅利，在謹(jǐn)慎的渠道擴(kuò)張與資本投入下保持優(yōu)質(zhì)的費(fèi)用結(jié)構(gòu)。公司當(dāng)下估值具備吸引力，我們給予公司2023年16倍PE，維持目標(biāo)價(jià)29港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍2022年業(yè)績亮眼：收入/凈利潤同比+42%/+2090%。公司公布2022年業(yè)績，營收28.80億美元，同比+42.5%（貨幣中性+52.3%），毛利率+1.3 pcts至55.8%，主要系是①銷售凈額增加，②價(jià)格上調(diào)，③促銷折扣降低緩和了產(chǎn)品、貨運(yùn)以及關(guān)稅成本的上升。公司歸母凈利潤+2092%至3.13億美元，主要系①銷售收入增加，②渠道調(diào)整帶來了2億美金的固定SG&A費(fèi)用節(jié)約，③第四季度的減值撥回，④遞延所得稅變動(dòng)導(dǎo)致的稅收抵免。
▍2022年經(jīng)營回顧：逐季度恢復(fù)增強(qiáng)，旅行品類強(qiáng)勢復(fù)蘇。分季度看，貨幣中性假設(shè)下，排除已出售的俄羅斯業(yè)務(wù)和speck業(yè)務(wù)影響，公司收入2022 Q1/Q2/Q3/Q4同比2019年同期-25.2%/-16.1%/+0.6%/-2.2%，其中2H22除中國區(qū)外，同比2019年同期+3.5%，復(fù)蘇態(tài)勢逐季度增強(qiáng)；分地區(qū)來看，公司收入在北美/歐洲/亞洲/拉美同比+38%/+33%%/+61%/+61%，歐美地區(qū)延續(xù)出行的強(qiáng)勢復(fù)蘇勢頭，亞洲區(qū)于低基數(shù)開始復(fù)蘇，拉美地區(qū)作為新興市場持續(xù)增長；分品牌來看，Samsonite/Tumi/American Tourister收入同比+56%/+29%/+53%，中高價(jià)格帶品牌開始受益于出行的全面復(fù)蘇而快速增長；分品類看，旅行類/非旅行類收入同比+63%/+15%，旅行類（行李箱）品類的高增符合出行復(fù)蘇的趨勢。
▍2022年?duì)I運(yùn)解析：稅&費(fèi)節(jié)約帶來盈利超預(yù)期增長。2022年公司廣告開支費(fèi)用率同比+1.3 pcts至5.4%，主要系加大宣傳力度以充分把握行業(yè)復(fù)蘇機(jī)遇；管理費(fèi)用率同比-2.5 pcts至7.7%，主要系營收增加帶來的經(jīng)營杠桿改善；分銷開支費(fèi)用率同比-6.6 pcts至28%，一方面是渠道閉店帶來的固定費(fèi)用節(jié)約，另一方面是謹(jǐn)慎的渠道拓展帶來的優(yōu)質(zhì)費(fèi)用率水平；實(shí)際稅率方面，由于遞延所得稅項(xiàng)資產(chǎn)變動(dòng)的相關(guān)一次性影響，2022年實(shí)際所得稅率為6.7%，處于偏低水平。
▍2023年展望：年初維持高速增長，有望全年延續(xù)復(fù)蘇高增。1）2023年前2月強(qiáng)勢復(fù)蘇，渠道有望持續(xù)改善。貨幣中性假設(shè)下，排除已出售的俄羅斯業(yè)務(wù)和speck業(yè)務(wù)影響，公司2023年1~2月銷售收入同比2019年同期總收入/總收入（除中國區(qū)）/北美/歐洲/拉美/亞洲/亞洲（除中國區(qū)）同比+17%/+20%/+3%/+26%/+87%/+12%/+21%，整體表現(xiàn)強(qiáng)勢增長。公司計(jì)劃2023年于北美地區(qū)翻新升級(jí)門店，在歐洲/亞洲區(qū)域謹(jǐn)慎擴(kuò)張部分直營門店，進(jìn)一步支撐公司業(yè)績?cè)鲩L。2）預(yù)計(jì)全年延續(xù)復(fù)蘇，營收&盈利保持高增。根據(jù)業(yè)績交流電話會(huì)，公司預(yù)期2023年全年同比2019年低雙位數(shù)至中雙位數(shù)增長（貨幣中性假設(shè)下，排除已出售的俄羅斯業(yè)務(wù)和speck業(yè)務(wù)影響），我們預(yù)計(jì)營收和凈利潤有望延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢，主要考慮到：①全球旅行市場復(fù)蘇強(qiáng)勁，聯(lián)合國世界旅行組織估計(jì)2023年國際旅客恢復(fù)至2019年80%~95%水平（2022年63%）；②公司渠道優(yōu)化下的固定SG&A費(fèi)用節(jié)約，將在經(jīng)營杠桿作用下帶來費(fèi)用率長期性改善；③謹(jǐn)慎的渠道擴(kuò)張與資本投入將維持分銷開支的較優(yōu)水平。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：全球航空市場恢復(fù)不及預(yù)期；競爭激烈推動(dòng)費(fèi)用率上升；公司產(chǎn)品創(chuàng)新不及預(yù)期；公司門店拓展不及預(yù)期；海外宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響公司國際業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。
▍盈利預(yù)測、估值與評(píng)級(jí)：2023年全球航空復(fù)蘇依舊強(qiáng)勁，帶動(dòng)公司1~2月業(yè)績同比2019年+17%，中國區(qū)的持續(xù)修復(fù)預(yù)計(jì)將持續(xù)帶動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L。我們看好公司2023年作為龍頭箱包品牌持續(xù)享受行業(yè)復(fù)蘇紅利，在謹(jǐn)慎的渠道擴(kuò)張與資本投入下保持優(yōu)質(zhì)的費(fèi)用結(jié)構(gòu)。由此，我們上調(diào)公司2023/24年EPS預(yù)測至0.23/0.27美元(原預(yù)測為0.15/0.17美元)，新增2025年EPS預(yù)測為0.31美元。從估值角度看，公司當(dāng)下估值具備吸引力，參考具有輕奢屬性的箱包及服飾國際品牌Prada，以及箱包制造零售可比公司開潤股份的平均估值水平（分別對(duì)應(yīng)2023年23x/18x PE估值，開潤股份為中信證券研究部預(yù)測，Prada為Bloomberg一致預(yù)期）與公司近十年歷史平均估值水平（19xPE），鑒于中國地區(qū)復(fù)蘇有望進(jìn)一步帶動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L，同時(shí)考慮近期全球宏觀因素對(duì)消費(fèi)者出行情緒的潛在影響，我們給予公司2023年16倍PE，維持目標(biāo)價(jià)29港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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