>> 國金證券-公用事業(yè)及環(huán)保行業(yè)專題研究報告：冬去春來，曙光將至-230323
| 上傳日期： |
2023/3/23 |
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| 1866KB |
| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
許雋逸 |
| 行業(yè)名稱： |
環(huán)保 |
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投資邏輯：
復盤中英美天然氣行業(yè)發(fā)展歷程之發(fā)現(xiàn)一：“管住中間，放開兩邊”是行業(yè)改革的核心。
中英美三國天然氣行業(yè)開始發(fā)展的契機不同，但均在基礎設施初具規(guī)模、市場供應相對寬松時對行業(yè)進行改革，且改革的內(nèi)容均涉及分拆垂直一體化企業(yè)、對中游管道運輸行業(yè)加強監(jiān)管，主因天然氣行業(yè)上游勘探生產(chǎn)以及進口、下游分銷屬于競爭性業(yè)務，而中游管道運輸屬于自然壟斷性業(yè)務，涉及天然氣管輸業(yè)務的垂直一體化企業(yè)采取交叉補貼等反競爭戰(zhàn)略將降低競爭性業(yè)務的運營效率。
復盤中英美天然氣行業(yè)發(fā)展歷程之發(fā)現(xiàn)二：作為以供定需的替代能源，保量保價氣源是行業(yè)發(fā)展的基石。
歷史上英國、美國天然氣對外依存度攀升時，天然氣消費占一次能源消費的比重均陷入相對停滯，主因天然氣作為替代能源，僅在其經(jīng)濟性超過競爭性能源時，能源轉型才有望快速推進，而對外依存度攀升意味著用能成本的不可控性增加。即便通過行政手段保持天然氣對其他能源的競爭優(yōu)勢，過低的價格也將抑制氣源單位的保供積極性，供應不足仍將制約天然氣行業(yè)的發(fā)展?；诖耍覀冋J為“保量保價”的氣源規(guī)模錨定了天然氣行業(yè)的規(guī)模。
氣價過高、市場化改革不完善導致2022年城燃企業(yè)經(jīng)營困難。
1）售氣量：宏觀經(jīng)濟承壓和天然氣經(jīng)濟性下降導致2022年天然氣表觀消費量同比下降約1.7%。2）售氣毛差：天然氣上下游價格機制市場化程度不一，目前除國產(chǎn)常規(guī)氣、中亞和緬甸進口管道氣門站價仍受管制外，其余氣源門站價均由市場形成。根據(jù)不同氣源所對應的價格形成機制，上游氣源供應商對城燃用戶的合同量執(zhí)行居民和非居民用氣價格的“雙軌制”，但城燃分銷給終端用戶的零售氣價仍受政府管制，多數(shù)城市天然氣價格聯(lián)動機制不完善。疊加上游勘探生產(chǎn)及進口由“三桶油”壟斷，而下游城燃行業(yè)集中度低、議價能力不足，順價不暢致使城燃企業(yè)售氣毛差下降。
多重限制性因素邊際改善，2023年天然氣行業(yè)將走出至暗。
1）需求端：暖冬過后歐洲能源短缺的恐慌情緒緩解，TTF價格大幅回落，天然氣經(jīng)濟性邊際改善；疊加宏觀經(jīng)濟景氣度向好、環(huán)保政策持續(xù)發(fā)力，天然氣消費需求亟待復蘇。基于2023年GDP增速5.5%、能源消費彈性系數(shù)0.77的假設，對應2023年能源消費總量將增長4.2%。假設天然氣消費占比小幅提升至8.4%，對應天然氣消費量將增長6.4%。2）供應端：預計2023年國產(chǎn)氣和進口管道氣合計增加約200億方、假設進口LNG中長協(xié)實際執(zhí)行量增加500萬噸，低價氣源增量足以完全覆蓋消費增量。根據(jù)EIA最新發(fā)布的短期預測，2023年布倫特原油均價約83.0美元/桶；基于2023年美元兌人民幣匯率6.8的假設，預計2023年進口管道氣、進口LNG成本分別約為1.8元/立方米、3.1元/立方米。中長期角度看，2025、2026年左右，進口自俄羅斯和中亞低價管道氣增量陸續(xù)兌現(xiàn)，全球大型LNG項目集中投運、有望于步入下一個供應寬松周期，氣價下行趨勢明確，中國天然氣行業(yè)有望迎來第三輪高速發(fā)展周期。
投資建議
推薦關注具有稀缺油氣資產(chǎn)，進口天然氣平均采購成本邊際改善、天然氣銷售業(yè)務盈利修復的中石油、中石化、中海油（石化組覆蓋）；中石油控股、海內(nèi)外布局上游油氣資源的昆侖能源；產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，集團自有舟山LNG接收站，正在執(zhí)行的國際LNG中長約合同量僅次于“三桶油”，存量項目區(qū)位、客戶結構優(yōu)勢突出的新奧股份。
風險提示
宏觀經(jīng)濟修復不及預期、地緣政治風險、油氣價格超預期上漲，煤炭價格超預期下行、環(huán)保政策持續(xù)放松、LNG產(chǎn)能釋放不達預期
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