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市場挑戰(zhàn)嚴(yán)峻，控費(fèi)提質(zhì)出色
　　中國建材2022年實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤79.6億元，同比-51.2%，基本符合預(yù)期(華泰：78.2億元)。經(jīng)濟(jì)增長放緩帶來的外部挑戰(zhàn)加劇，收入/毛利率率分別同比-15.9%/7.0pp；內(nèi)部提質(zhì)控費(fèi)表現(xiàn)出色，扣除減值撥備影響，三項(xiàng)費(fèi)用同比-16.4%至296億元。減值撥備凈額降至4.8億元(2021:68.5億元)。雖然有息負(fù)債同比增72.3億元至1741億元，凈負(fù)債率小幅降至77.0%(2021:78.1%)。綜合考慮水泥價(jià)格起點(diǎn)低、新材料業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，將2023/2024預(yù)測EPS分別上調(diào)0.8%/9.5%至1.35/1.58元，2025預(yù)測EPS1.65元，目標(biāo)價(jià)提升48.4%至10.7港元，基于7x2023年P(guān)/E，較2008年以來歷史均值（9x）折讓20%，以考慮水泥行業(yè)需求見頂。維持“買入”。
　　基礎(chǔ)建材：水泥量價(jià)承壓，2023年有望迎來修復(fù)
　　由于需求惡化帶來的供需關(guān)系挑戰(zhàn)加劇，水泥銷量同比-15.0%至3.17億噸。ASP同比-22元/噸至332元/噸，煤炭價(jià)格的上漲推動(dòng)單位成本同比+28元/噸至287元/噸，噸毛利同比-50元/噸至45元/噸。商混銷量同比-24.3%至8470萬噸，單方毛利同比-11元/方至57元/方；骨料銷量同比+26.5%至1.31億噸，噸毛利小幅回落1.7元/噸至20.7元/噸。雖然近期雨水的增加打斷了春節(jié)以來需求提升的進(jìn)程、生產(chǎn)線復(fù)產(chǎn)的加速為市場帶來階段性挑戰(zhàn)，但我們預(yù)計(jì)在穩(wěn)增長政策的推動(dòng)下，水泥需求正呈現(xiàn)企穩(wěn)的態(tài)勢，行業(yè)維護(hù)健康生態(tài)的共識明確，行業(yè)供需關(guān)系和水泥業(yè)務(wù)盈利有望在2023年迎來修復(fù)。
　　新材料：第一梯隊(duì)產(chǎn)品競爭力穩(wěn)固，第二梯隊(duì)產(chǎn)品增勢喜人
　　新材料業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)歸屬于母公司凈利潤52.2億元，同比+3.9%，利潤占比達(dá)到66%(2021: 31%)。玻纖粗紗銷量同比-6.2%，毛利率同比-5.1%至40.2%，電子布等高附加值產(chǎn)品占比提升，為未來發(fā)展奠定更好基礎(chǔ)。石膏板銷量同比-12.0%至20.9億平米，價(jià)格同比+0.5元/平米至6.2元/平米，覆蓋了成本上升的不利影響，維持了利潤率的平穩(wěn)，體現(xiàn)了出眾的市場話語權(quán)。風(fēng)機(jī)葉片銷量同比+26%至14.4GW，在國內(nèi)新增裝機(jī)回落的市場環(huán)境下，市場地位進(jìn)一步提升。第二梯隊(duì)產(chǎn)品增長喜人，鋰膜/碳纖銷量同比+65%/54%至11.3億平米/9400噸，良品率和高附加值產(chǎn)品比重進(jìn)一步提升。
　　工程服務(wù)：海外收入增長強(qiáng)勁，整合有望帶來更強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)
　　工程板塊海外收入同比+25.3%至163億元，收入占比達(dá)到42.9%(2021:36.6%)，充分消化了國內(nèi)市場的下行(收入同比-3.3%至219億元)。隨著合肥院整合的完成，我們預(yù)計(jì)2023年工程板塊在水泥工程技術(shù)服務(wù)領(lǐng)域的協(xié)同效應(yīng)有望得到更顯著的發(fā)揮。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)政策嚴(yán)于我們預(yù)期；行業(yè)競合弱于我們的預(yù)期。