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投資要點(diǎn)
　　預(yù)售制度拉長收入確認(rèn)時(shí)間，并表項(xiàng)目選擇具備不確定性
　　與一般商品銷售相比，房地產(chǎn)企業(yè)銷售房屋一般具有以下特點(diǎn)：①房屋開發(fā)周期較長，從獲取土地到房屋竣工交付，一般約為2-4年；②一般房地產(chǎn)項(xiàng)目銷售為為預(yù)售方式，即在房屋建成之前預(yù)先收取購房款，因此房企在收到購房款和確認(rèn)營業(yè)收入之間存在時(shí)間差；③成本計(jì)量情況復(fù)雜，房地產(chǎn)項(xiàng)目往往具有配建的業(yè)態(tài)，在成本計(jì)量時(shí)可能出現(xiàn)成本計(jì)量相對滯后的情況。因此，房地產(chǎn)公司在確認(rèn)營業(yè)收入時(shí)一般需要達(dá)到以下條件：①項(xiàng)目已完成竣工備案，符合合同約定的交付條件；②商品房成本已實(shí)際發(fā)生，可以可靠計(jì)量；③購房業(yè)主確認(rèn)收房，開出房款發(fā)票。因?yàn)榉康禺a(chǎn)項(xiàng)目是資金密集型行業(yè)，且土地資源不可再生，行業(yè)內(nèi)合作開發(fā)項(xiàng)目較為普遍，合作項(xiàng)目由多個(gè)房企聯(lián)合開發(fā)，但一個(gè)項(xiàng)目的并表權(quán)往往只有一家房企擁有，因此房企營業(yè)收入除受到交付節(jié)奏影響外，同樣也受到房企并表比例的影響。
　　年中及年末為房企交付高峰期，四季度結(jié)轉(zhuǎn)營收及利潤約占全年一半
　　我們選取6家A股上市的行業(yè)龍頭企業(yè)及區(qū)域“小而美”企業(yè)進(jìn)行2023年一季度業(yè)績預(yù)測研究，研究公司包括萬科A、保利發(fā)展、金地集團(tuán)、招商蛇口、華發(fā)股份及濱江集團(tuán)。經(jīng)過我們對歷年收入情況分解研究，2017-2022年Q1-Q4單季度營業(yè)收入占比全年?duì)I業(yè)收入比例分別為11%、22%、20%、47%。2017-2022年Q1-Q4單季度歸母凈利潤占比全年歸母凈利潤比例分別為9%、26%、15%、50%。從交付時(shí)間上看，年中及年末普遍為傳統(tǒng)的房企交付高峰期，四季度的營業(yè)收入占比及歸母凈利潤占比約為房企全年業(yè)績的一半。我們認(rèn)為，整體來看一季度不是房企傳統(tǒng)的交付高峰期，一季度房企收入占全年收入比例較小。
　　營收預(yù)期穩(wěn)中有增，歸母凈利潤有望企穩(wěn)回升
　　房企報(bào)表中合同負(fù)債科目表示房企已經(jīng)收到房款但尚未交房，合同負(fù)債的多少意味著未來能夠交付房屋的數(shù)量和未來營業(yè)收入增長的潛力。結(jié)合房企合同負(fù)債/營業(yè)收入比例來看，由于部分房企暫未公布2022年年報(bào)，我們選用三季度數(shù)據(jù)用作參考，6家房企2020Q3-2022Q3綜合合同負(fù)債/營業(yè)收入比例為294%、271%、218%，對應(yīng)2020-2022年?duì)I業(yè)收入增長比例分別為16%、14%、9%，對應(yīng)2020-2023年歸母凈利潤增長比例分別為1%、-23%、-17%。2022年歸母凈利潤走低除受到行業(yè)下行的影響，也受到部分房企大額計(jì)提減值的影響。我們預(yù)計(jì)隨著市場逐漸修復(fù)，2023年房企整體營收預(yù)計(jì)會保持穩(wěn)定增長，歸母凈利潤有望筑底企穩(wěn)。我們給予2023年6家房企平均營收10%增速，對應(yīng)歸母凈利潤5%增速。
　　疫情管控優(yōu)化+房企融資受益，一季度業(yè)績增速有望提升
　　考慮房企的交付節(jié)奏及歷年的結(jié)算比例，我們認(rèn)為2023年一季度仍將保持歷史趨勢，但隨著疫情管控政策調(diào)整，及各政府部門對房企融資端政策的支持，施工人員到位可能更加便利，房企在資金端有望獲得更多支持，竣工節(jié)奏有望加快。我們給予2023年一季度營業(yè)收入及歸母凈利潤占全年比例分別為13%、10%。結(jié)合房企營收及歸母凈利潤增速來看，我們預(yù)計(jì)2023年一季度房企營收及歸母凈利潤分別為1447億元、63億元，對應(yīng)同比增速分別為1.4%、5.8%。
　　投資建議
　　我們認(rèn)為，2023年地產(chǎn)銷售仍會保持結(jié)構(gòu)性修復(fù)的特點(diǎn)，利好2022年核心城市補(bǔ)充優(yōu)質(zhì)土儲的房企。良好的銷售表現(xiàn)能夠帶動公司良好的業(yè)績結(jié)轉(zhuǎn)。我們看好土儲區(qū)位優(yōu)質(zhì)（重倉長三角和珠三角）、2023年進(jìn)入銷售釋放期的房企，土儲倉位越聚焦銷售彈性越大。我們看好：1）都市圈聚焦型房企：華發(fā)股份、越秀地產(chǎn)、濱江集團(tuán)；2）全國化龍頭房企：保利發(fā)展、招商蛇口、華潤置地、中海地產(chǎn)；3）二手房新房聯(lián)動邏輯持續(xù)存在，二手房中介貝殼和我愛我家持續(xù)看好。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　房企開發(fā)資金到位不及預(yù)期；一季報(bào)業(yè)績受到公司結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目選擇、計(jì)提減值等方面影響。