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事件描述
　　2022年公司營(yíng)收5038.4億（+11.3%），歸母凈利226.2億（+0.4%），扣非后歸母凈利197.6億（-11.7%），ROE為9.48%（-0.3pct），派息率35.65%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的股息率4.4%。
　　事件評(píng)論
　　業(yè)績(jī)相對(duì)平穩(wěn)，后續(xù)展望仍需進(jìn)一步努力。2022年公司營(yíng)收5038.4億（+11.3%），得益于結(jié)算資源量（+9.1%）價(jià)（+1.2%）齊升，而歸母凈利增速（+0.4%）低于營(yíng)收，主因：1）綜合毛利率下降2.3pct至19.6%，其中開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算毛利率下降1.3pct至20.4%；2）稅金及附加率同比增長(zhǎng)0.2pct至4.8%；3）投資收益同比減少38.1%至40.9億元，其中聯(lián)合營(yíng)公司投資收益為-8.0億元，處置長(zhǎng)期股權(quán)投資的收益為46.1億元。即使期間費(fèi)用率同比下降1.2pct至5.0%、減值同比減少75.4%至9.3億元、利息支出資本化率同比提升9.5pct至59.3%，也難以完全對(duì)沖毛利率下滑的拖累。展望后期，公司表內(nèi)預(yù)收賬款4668億元（-26.9%），預(yù)收/結(jié)算=1.05X（-0.5X），毛利率下行與減值壓力基本釋放，經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)也將持續(xù)加大，但結(jié)算規(guī)模有一定下降，后續(xù)業(yè)績(jī)?nèi)孕柽M(jìn)一步努力。
　　銷售規(guī)模行業(yè)前三，投資力度仍有提升空間。2022年公司銷售額4169.7億元（-33.6%），銷售規(guī)模行業(yè)前三。全年拿地投資額約886億元（-52.1%），樓面價(jià)12297元/方（+77.1%），地價(jià)上漲主因新增項(xiàng)目布局核心一二線城市，去化率與利潤(rùn)率均有一定保障。金額、面積角度的投資強(qiáng)度分別為21.3%、26.2%，拿地強(qiáng)度明顯低于頭部央國(guó)企（金額口徑約40%），投資力度仍有較大提升空間。2022年新開工1568萬(wàn)方(-52.0%)，完成年初計(jì)劃的81.7%；竣工3629萬(wàn)方(+1.6%)，完成年初計(jì)劃的93.1%。2023年計(jì)劃新開工、竣工量分別為1673、3227萬(wàn)方，計(jì)劃對(duì)計(jì)劃同比下降12.9%、17.2%。截至2022年末公司未竣工土儲(chǔ)11853萬(wàn)方（在建8260+待建3593萬(wàn)方），同比下降20.4%，公司前端投資及開工、中端庫(kù)存、后端竣工量均呈現(xiàn)一定的收斂態(tài)勢(shì)，核心城市的投資補(bǔ)貨力度亟待加強(qiáng)。
　　萬(wàn)物云赴港上市，第二曲線穩(wěn)步成長(zhǎng)。2022年公司經(jīng)營(yíng)服務(wù)業(yè)務(wù)體現(xiàn)較強(qiáng)韌性，全口徑收入達(dá)512.6億(+23.1%)，提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，助力公司穿越周期。期內(nèi)萬(wàn)物云赴港上市，收入303.2億(+26.1%)，蝶城數(shù)量達(dá)584個(gè)，試點(diǎn)蝶城提效改造順利。商業(yè)協(xié)同整合取得較大進(jìn)展，累計(jì)開業(yè)242個(gè)項(xiàng)目，開業(yè)面積1228萬(wàn)方，儲(chǔ)備面積365.4萬(wàn)方，全口徑租金87.2億(+14.4%)。物流地產(chǎn)累計(jì)開業(yè)建面964萬(wàn)方，全口徑租金35.6億(+17.9%)。長(zhǎng)租公寓規(guī)模行業(yè)第一，管理21.5萬(wàn)間，開業(yè)16.7萬(wàn)間，全口徑租金32.4億(+12.1%)。
　　投資建議：相對(duì)保守的經(jīng)營(yíng)導(dǎo)向在動(dòng)蕩環(huán)境下是中性的，核心是當(dāng)行業(yè)迎來(lái)邊際改善之際，是否能夠快速調(diào)整節(jié)奏，定增導(dǎo)向下公司資金實(shí)力有望得到補(bǔ)充。中長(zhǎng)期而言公司在信用和效率層面的內(nèi)生能力依然突出，開發(fā)業(yè)務(wù)頭部地位仍相對(duì)穩(wěn)固，萬(wàn)物云已奔赴港股上市，其他存量業(yè)務(wù)重估價(jià)值可觀。展望后期公司毛利率下行與減值壓力基本釋放，經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)也將提質(zhì)增效，但結(jié)算規(guī)模有一定下降，后續(xù)業(yè)績(jī)?nèi)孕柽M(jìn)一步努力。預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利229/234/240億，增速1%/2%/3%，P/E為7.9/7.8/7.6X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1、未來(lái)公司開發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算資源量不及預(yù)期；
　　2、未來(lái)公司結(jié)算毛利率不及預(yù)期。