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2022年公司受疫情影響業(yè)績承壓，2023年年初來銷售逐月回暖。伴隨公司卓越商品體系落地、店效提升以及品牌升級，我們看好公司長期利潤率改善?？紤]到短期行業(yè)競爭以及客流恢復因素，我們下調(diào)公司2023-24年EPS預測至1.26/1.53港元（原預測為1.73/2.11港元），新增2025年EPS預測為1.69港元。參考行業(yè)可比公司2023年估值（歌力思15倍PE，錦泓集團10倍PE，均為Wind一致預期），給予公司2023年12倍PE，對應目標價15港元，維持“買入”評級。
　　▍收入：2022年公司全年實現(xiàn)營業(yè)收入56.6億元/-10.88%，主系疫情影響線下銷售。公司公布2022年業(yè)績，全年實現(xiàn)收入56.6億元/同比-10.88%，主系疫情反復影響線下消費，2019-2022年CAGR為10.94%。分品牌看，卡迪黛爾與仿佛品牌逆勢增長，凈關店-7/-15家情況下收入分別增長1.92%/4.3%；拉珂蒂為成熟品牌中經(jīng)營韌性較好的品牌，收入同比-2.02%；其余品牌收入出現(xiàn)低雙位數(shù)至中雙位數(shù)下滑。分渠道看，2022年公司直營/經(jīng)銷/線上收入分別同比變動-11.51%/-40.52%/+18.04%，線下渠道中直營門店/經(jīng)銷門店凈關3/32家，線上渠道中抖音平臺收入同比+159.14%，增速亮眼。
　　▍盈利：疫情因費用疊加費用剛性影響盈利，歸母凈利潤同比-32.2%。公司2022年全年歸母凈利潤3.82億元/-32.2%，毛利率受益于折扣控制小幅上升0.56pct至75.12%。公司以直營模式為主，因此費用剛性較強，2022年銷售/管理（含研發(fā)）費用率分別提升+2.42/2.12pcts，全年凈利率為6.63%/-2.22pcts，若剔除股份激勵因素凈利率為8.28%/-1.55pcts。
　　▍展望：年初銷售逐月回暖，營收有望大幅回暖?？炊蹋鹤?023年來，公司零售額逐月恢復，2-3月銷售已重新步入成長軌道，我們看好2023年公司營收大幅回暖，帶動利潤修復，主要系：1）線下客流恢復；2）產(chǎn)品端向原先欠缺的T恤、牛仔褲、衛(wèi)衣等領域滲透，逐步完善的產(chǎn)品矩陣將更好滿足消費者需求，推動人均消費以及單店店效提升?？撮L：公司目標定位升級，預計通過打造核心品類占領消費者心智，結合公司長期以來的品牌推廣與投入，我們看好未來公司品牌穩(wěn)步升級，實現(xiàn)從高端女裝龍頭企業(yè)到中國輕奢品牌管理集團的轉變。從公司目標看，根據(jù)其2022年年報，公司目標于2023/2025年分別突破100/150億零售額，對應FY2022-25CAGR達30%。
　　▍風險因素：公司產(chǎn)品創(chuàng)新不及預期；宏觀經(jīng)濟承壓；原材料價格波動及供應商中斷供應風險；行業(yè)競爭加??；公司商品體系化改革不及預期；公司費用控制不及預期。
　　▍盈利預測、估值與評級：2022年公司受疫情影響業(yè)績承壓，2023年年初以來銷售逐月回暖。伴隨公司卓越商品體系落地、店效提升以及品牌升級，我們看好公司長期利潤率改善。考慮到短期行業(yè)競爭以及客流恢復因素，我們下調(diào)公司2023-24年EPS預測至1.26/1.53港元（原預測為1.73/2.11港元），新增2025年EPS預測為1.69港元。參考行業(yè)可比公司2023年估值（歌力思15倍PE，錦泓集團10倍PE，均為Wind一致預期），給予公司2023年12倍PE，對應目標價15港元，維持“買入”評級。