>> 興業(yè)證券-珠江啤酒(002461)97純生勢能延續(xù)，期待深化高質(zhì)量發(fā)展-230402
| 上傳日期： |
2023/4/2 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
興業(yè)證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
郭曉東 |
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投資要點
事件：公司2022年實現(xiàn)營收49.28億元，同比+8.60%，歸母凈利潤5.98億元，同比-2.11%，扣非后歸母凈利潤5.32億元，同比+6.62%；其中22Q4實現(xiàn)營收8.17億元，同比-0.28%，歸母凈利潤0.28億元，同比+67.34%，扣非后歸母凈利潤0.06億元，去年同期為0.001億元。
疫情擾動下銷量仍實現(xiàn)較好增長，97純生表現(xiàn)亮眼
量價拆分來看，2022全年啤酒業(yè)務(wù)營收47.35億元，同比+10.36%，其中銷量133.85萬噸，同比+4.87%，噸酒價為3537元/噸，同比+5.23%。分季度銷量分別同比+5.26%、+1.50%、+7.14%、+6.41%，雖階段性疫情擾動有所加大，但公司戰(zhàn)略定力強(qiáng)，銷量實現(xiàn)穩(wěn)健增長。
分品類來看，純生品類絕對量約66萬噸，占總銷量比重同比提升4.46pct至49.40%，其中97純生同增40.73%至22萬噸。結(jié)構(gòu)升級帶動下，高檔（雪堡/純生等）、中檔（零度等）、大眾化營收分別同比+18.44%、-3.92%、+14.95%，高檔占比同比提升4.3pct至62.9%。
分渠道來看，普通渠道（傳統(tǒng)流通+餐飲渠道）營收占比仍高達(dá)95.2%，商超、電商渠道營收占比略有提升，夜場渠道占比略有下降。
分區(qū)域及經(jīng)銷商來看，華南地區(qū)（廣東、廣西為主）營收占比高達(dá)93.8%，其他地區(qū)（河北、廣西、湖南等）戰(zhàn)略布局為主；此外，廣東凈減少6家經(jīng)銷商至512家，廣東以外地區(qū)凈增加150家至689家，22年末經(jīng)銷商總數(shù)為1201家。
毛利率略有下滑、費用率有所優(yōu)化，盈利能力相對平穩(wěn)
2022全年凈利率同比-1.54pct至12.29%、扣非后歸母凈利率同比0.20pct至10.80%，主要系雖毛利率有所下滑、但費用率優(yōu)化使得整體盈利能力相對平穩(wěn)。毛利率方面，受2022全年噸酒價同比+5.23%、噸成本同比+10.09%，整體毛利率同比-2.52pct至42.44%；費用率方面，銷售費用率同比-0.52pct至14.97%，管理費用率同比-0.92pct至6.90%。
22Q4毛利率同比+9.19pct至35.14%，主要系成本壓力逐步減緩所致；銷售費用率同比+13.43pct至21.92%，公司費用規(guī)劃以年度為維度，22Q4費用投放有所加大平滑年度波動，如維護(hù)市場秩序、促進(jìn)動銷等加大支持，整體22全年銷售費用率同比-0.52pct至14.97%，全年維持平穩(wěn)態(tài)勢。此外管理費用率同比-1.64pct至11.13%。整體凈利率水平同比+0.58pct至3.07%。
從年報披露的成本構(gòu)成占比來看，珠啤原材料、直接人工、折舊、能源、其他占比分別為69.97%、7.66%、5.89%、5.37%、11.11%，原材料占比接近70%（主要為包材及釀酒原材料），結(jié)合庫存及當(dāng)前原材料價格走勢，預(yù)計除大麥成本壓力較大外(已進(jìn)行鎖價)，鋁罐、玻瓶等成本壓力相對可控，后續(xù)有望逐季收窄，成本拐點可期。
把握旺季復(fù)蘇節(jié)奏，中期視角仍將享受行業(yè)β紅利
短期來看，春節(jié)返鄉(xiāng)同比高增、節(jié)后高勢能場景持續(xù)向好，1-2月動銷率保持較高水平，進(jìn)一步強(qiáng)化對行業(yè)景氣延續(xù)的判斷。此外去年3、4月疫情影響下銷售受損明顯，今年表觀將呈現(xiàn)高增，同時5-8月旺季場景恢復(fù)下如啤酒節(jié)等線下活動將加大開展頻次，節(jié)奏延續(xù)性強(qiáng)。
中長期十四五期間，行業(yè)中檔升級、高檔擴(kuò)容趨勢不變，珠啤純生、零度兩大單品迭代升級，餐飲渠道謀求突破，十四五期間量價齊升仍具備高確定性。
盈利預(yù)測：根據(jù)公司年報調(diào)整了盈利預(yù)測，預(yù)計2023-2025年營收分別為53.94/58.01/62.01億元，分別同比+9.5%/+7.5%/+6.9%，歸母凈利潤分別為7.18/8.37/9.67億元，分別同比+20.0%/+16.7%/+15.4%，對應(yīng)2022年3月31日收盤價，對應(yīng)PE估值分別為29.2、25.0、21.7倍。業(yè)務(wù)拆分來看，以最新公司市值大致210億元計算，其中文化項目預(yù)估總市值接近40億元，則最新啤酒主業(yè)市值在170億，預(yù)計2023-2025年EBITDA分別為9.24、10.37、11.69億元，對應(yīng)EV/EBITDA分別為18.4、16.4、14.5倍，維持“增持”評級
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；升級不達(dá)預(yù)期；基地市場競爭加劇。
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