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核心觀(guān)點(diǎn)
　　公司發(fā)布2022年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入133.3億（-13.54%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.4億（-57.15%）。Q4實(shí)現(xiàn)收入43.89億元（-18.71%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.66億元（-32.76%），公司擬每10股派2元。
　　童裝表現(xiàn)略好于成人裝，線(xiàn)上渠道基本持平。2022年休閑/童裝分別實(shí)現(xiàn)收入42.8/89.3億元，同比分別-14.83%/-13.04%，毛利率分別為39.98%/41.88%，同比分別-0.15/-1.86pct，休閑服飾全年凈關(guān)店72家至2,751家，童裝凈關(guān)店355家至5,389家。2022年公司線(xiàn)上/直營(yíng)/加盟/聯(lián)營(yíng)分別實(shí)現(xiàn)收入64.5億/11.5億/52.7億/3.4億，分別同比下降0.06%/17.65%/22.74%/45.48%，毛利率分別為38.8%/65.13%/37.33%/68.3%，同比上升1.44%/-1.32%/-2.68%/-2.36%。
　　受疫情影響，盈利能力有所下滑。毛利率：2022年同比下降1.28pct至41.3%，主要受原料價(jià)格變動(dòng)和促銷(xiāo)折扣影響。費(fèi)用：銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用率為24.5%/4.4%/2.2%，分別同比增長(zhǎng)2.5/0.4/0.2pct。凈利率：2022凈利率同比下降5.1pct至4.57%。
　　存貨周轉(zhuǎn)承壓，期待后續(xù)改善。2022年末公司存貨為38.47億元，同比下滑4.38%，但是周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加48天至181天，其中，一年以?xún)?nèi)/1-2年/2-3年/3年以上存貨占比分別為59.1%/34.8%/3.7%/2.3%元；我們認(rèn)為，受疫情影響公司存貨短期承壓，但2023年春節(jié)前后存貨消化情況較為理想，未來(lái)有望逐季改善。
　　 2023年公司經(jīng)營(yíng)有望逐步修復(fù)?？傮w來(lái)看，2022年在疫情不利背景下，公司整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)承壓；進(jìn)入2023年，隨著整體消費(fèi)環(huán)境正常化，公司全渠道終端零售數(shù)據(jù)環(huán)比持續(xù)改善，2月/3月已實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)；與此同時(shí)，童裝和休閑服飾在2023年均有望恢復(fù)凈開(kāi)店，我們看好終端銷(xiāo)售復(fù)蘇+折扣水平恢復(fù)后，公司向上的盈利彈性。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　我們調(diào)整2023-2024年并引入2025年盈利預(yù)測(cè)（調(diào)整了收入、毛利率），預(yù)計(jì)23-25年每股收益為0.36/0.49/0.58元（原2023-2024年為0.39和0.53元），參照可比公司，給予2023年19倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)6.84元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、終端消費(fèi)需求減弱、品牌拓展不及預(yù)期