>> 中信證券-一拖股份(601038)2022年年報點評：中大拖銷量再上新臺階，“國四”切換帶來新機遇-230406
| 上傳日期： |
2023/4/6 |
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| 632KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉海博,李越,李睿鵬 |
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2022年公司實現(xiàn)營業(yè)總收入125.6億元（+34.6%）；歸母凈利潤6.8億元（+55.4%）；扣非歸母凈利潤7.7億元（+130.2%）；公司2022Q4實現(xiàn)營業(yè)總收入22.4億元（+103.2%），歸母公司凈利潤-1.2億元（+100.9%），扣非歸母凈利潤1.6億元（+83.2%），業(yè)績符合預(yù)期。公司2022年大中拖實現(xiàn)銷售8.8萬臺，同比增長27.6%，創(chuàng)歷史新高。鑒于公司“國四”新產(chǎn)品及銷售渠道布局早，服務(wù)體系布局全面，頭部效應(yīng)有望進一步凸顯，我們看好公司長期發(fā)展趨勢。
▍2022毛利率凈利率同比提升，盈利能力不斷增強。利潤率：公司2022年度毛利率15.7%，凈利率5.2%，同比分別-0.5pct、+0.4pct；2022Q4單季毛利率11.7%，凈利率-6.1%，同比分別-0.5pct、+16.2pcts。費用率：公司2022年度銷售、管理、研發(fā)費用率分別為1.8%、3.2%、4.2%，三項費率分別同比-0.4pct、-0.7pct、-0.2pct，2022Q4單季銷售、管理、研發(fā)費用率分別為4.6%、6.7%、8.4%，三項費率單季分別同比-3.1pcts、-4.8pcts、-3.7pcts，環(huán)比分別+3.1pcts、+4.8pcts、+4.2pcts。公司毛利率略有增長系能源價格大幅上漲及部分原材料價格波動等不利因素所致。
▍短期：“國四”切換助力頭部企業(yè)市占率提升。國內(nèi)農(nóng)機市場頭部企業(yè)市占率較全球水平依然存在差距。據(jù)農(nóng)機通網(wǎng)數(shù)據(jù)，2022年中國拖拉機市場CR5市占率約50%。據(jù)XYZ-research數(shù)據(jù)，全球拖拉機CR5市占率約70%。目前國內(nèi)市場農(nóng)機企業(yè)數(shù)量仍呈下降趨勢，行業(yè)集中度提升趨勢明顯。伴隨“國四”對環(huán)保標準的再次提升，資本實力較強的頭部公司有望依靠其提早布局的銷售渠道以及先行投入的產(chǎn)品研發(fā)實現(xiàn)市占率的快速提升。一拖已提早自主研發(fā)“國四”柴油發(fā)動機，2022年柴油機實現(xiàn)銷售15.1萬臺，其中外部市場配套銷量同比增長8.3%，且一拖“國四”整機驗證早，有望受益于此輪國標提升紅利，市占率進一步提升。
▍遠期：農(nóng)機升級帶來國內(nèi)市場長期增量。受“國三”切“國四”影響，傳統(tǒng)農(nóng)機市場2022年搶裝潮可能對農(nóng)機行業(yè)2023年銷售產(chǎn)生不利影響。盡管短期農(nóng)機市場有回調(diào)風(fēng)險，但對標海外成熟市場，我國農(nóng)機升級空間依然巨大，我國傳統(tǒng)農(nóng)機電器元件、高壓共軌系統(tǒng)等依然對海外品牌產(chǎn)品依賴嚴重，農(nóng)機智慧化程度依然較低，海外龍頭約翰迪爾農(nóng)機已步入物聯(lián)網(wǎng)時代，同類別機型銷售價格可達國內(nèi)一線品牌四倍以上。伴隨我國土地流轉(zhuǎn)政策的逐步完善以及高標準農(nóng)田建設(shè)的持續(xù)推進，我國農(nóng)機產(chǎn)品升級需求依然旺盛。一拖東方紅LZ2604重型動力換擋拖拉機已實現(xiàn)量產(chǎn)，拖拉機智能作業(yè)控制系統(tǒng)等高端智能農(nóng)機核心技術(shù)也已實現(xiàn)突破，一拖將有望受益于產(chǎn)品升級帶來的單品價值提升，實現(xiàn)業(yè)績新突破。
▍風(fēng)險因素：農(nóng)機購置補貼政策調(diào)整風(fēng)險；原材料價格及人工成本上漲風(fēng)險；國內(nèi)市場競爭加劇的風(fēng)險；公司海外市場經(jīng)營風(fēng)險；公司產(chǎn)品技術(shù)升級不及預(yù)期風(fēng)險；公司產(chǎn)品單一的風(fēng)險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：考慮受“國四”標準實施影響，2023年農(nóng)機市場總需求存在下行風(fēng)險，我們下調(diào)公司2023/24年歸母凈利潤預(yù)測至7.7/10.4億元（原預(yù)測9.0/10.5億元），新增2025年歸母凈利潤預(yù)測為12.5億元，當前股價對應(yīng)公司2023/24/25年P(guān)E為16/12/10倍。鑒于公司產(chǎn)品研發(fā)底蘊深厚，“國四”產(chǎn)品布局早，資金實力雄厚，制造體系完整，銷售體系完善農(nóng)機產(chǎn)品尤其拖拉機系列產(chǎn)品覆蓋全，品牌先發(fā)優(yōu)勢明顯，產(chǎn)品市場競爭力強，且有望依托“國四”切換契機及中國農(nóng)機升級趨勢，夯實自身頭部品牌地位，市占率進一步提升，故我們看好公司長期發(fā)展趨勢。
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