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公司2022年收入/利潤同比-13.5%/-57.2%。分品類看，童裝/成人裝分別下滑13%/15%。公司成人裝業(yè)務堅持全域數(shù)字化升級，并迭代心智產(chǎn)品，童裝業(yè)務升級品牌定位，同時渠道持續(xù)優(yōu)化。展望2023年，伴隨疫情后消費回暖，公司有望逐步消化庫存并重回增長趨勢，維持“增持”評級。
　　▍2022年受疫情影響業(yè)績承壓。1）收入及利潤：2022年收入達133.3億元/-13.5%，歸母凈利潤為6.37億元/-57.2%。其中，4Q22收入下滑18.7%至43.89億元，歸母凈利潤達3.66億元/-32.8%。2）成本及費用：公司2022年毛利率為41.3%/-1.3pcts。銷售/管理/研發(fā)費用率為24.47%/4.43%/2.22%，同比+2.54/+0.40/+0.16pct。此外，公司2022年計提信用減值損失1.15億元/-12.6%（以應收款壞賬為主）及資產(chǎn)減值損失5.41億元/+62.5%（以存貨減值損失為主）。綜合以上，2022年公司凈利潤率達4.78%/-4.86pcts。
　　▍童裝業(yè)務：品牌定位持續(xù)升級，渠道優(yōu)化穩(wěn)步推進。2022年公司童裝業(yè)務收入達89.33億元/-13.04%。2022年童裝毛利率達41.88%/-1.86pcts。門店凈減少355家至5389家，新開/關(guān)閉424/779家，門店持續(xù)優(yōu)化。品牌在2022年完成品牌定位的全面升級，高端子品牌Balabala premium獨立門店已陸續(xù)進駐杭州武林銀泰、廣州天匯廣場IGC、?？谌f象城等高端購物中心，同時在超過100家的巴拉巴拉優(yōu)質(zhì)門店里鋪貨銷售。線下渠道方面，品牌對渠道和門店結(jié)構(gòu)進行了全面優(yōu)化，重點推進了高端店、核心店以及奧萊渠道的建設。線上渠道方面，品牌重點發(fā)力內(nèi)容電商、京東等機會賽道，通過更精準的貨品企劃與供應，保障了線上渠道的整體增長。
　　▍成人裝業(yè)務：聚焦心智產(chǎn)品，全域數(shù)字化升級夯實內(nèi)功。2022年公司成人裝業(yè)務收入達42.82億元/-14.83%。2022年休閑裝毛利率達39.98%/-0.15pct。門店凈關(guān)72家至2751家，新開/關(guān)閉698/770家，門店仍處于調(diào)整優(yōu)化中。成人裝繼續(xù)明確品牌定位“舒服時尚”，聚焦“涼感系列”、“舒服褲”、“輕松羽絨”三大心智產(chǎn)品，通過微博等年輕消費群體喜愛的社交平臺互動發(fā)聲，實現(xiàn)品牌心智滲透，年度營銷事件觸達24億+人次。線上方面建立跨平臺購買轉(zhuǎn)化路徑，縮短消費決策路徑賦能業(yè)績提升；線下方面持續(xù)推進數(shù)字化升級，完成杭州、長沙、南寧、西安、上海、溫州、深圳等重點城市的門店升級落地。
　　▍現(xiàn)金流充裕，計劃現(xiàn)金分紅每股0.20元。截至2022年底，公司存貨余額同比-4.4%至38.47億元，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為181天/+48天，應收賬款天數(shù)為37天/+4天，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額11.76億元/-43.4%，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額/凈利潤達1.9。截至2022年底，賬面現(xiàn)金為63.7億元，投資理財產(chǎn)品為12.5億元，整體現(xiàn)金流充裕。根據(jù)其2022年年報，公司計劃現(xiàn)金分紅5.39億元，對應每股分紅0.20元，股息率達3.38%。
　　▍風險因素：公司休閑服飾轉(zhuǎn)型效果低于預期；公司童裝/電商銷售低于預期；疫情影響超預期；公司庫存去化不及預期等風險。
　　▍投資建議：考慮到2023年初疫情仍影響門店銷售及開店計劃，下調(diào)公司2023-24年EPS預測至0.36/0.42元(原預測為0.47/0.54元)，新增2025年EPS預測為0.49元。結(jié)合公司歷史估值中樞（13x PE/25%分位，17xPE/50%分位）以及行業(yè)可比公司2023年估值（太平鳥19x，比音勒芬18x，海瀾之家10x，Wind一致預期），給予公司2023年15倍PE，給予目標價6.3元，維持“增持”評級。