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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2022年報(bào)，22年?duì)I收15.25億元，同比+10.88%；歸母凈利潤(rùn)2.22億元，同比-29.19%；扣非凈利潤(rùn)1.85億元，同比+21.31%。其中，單Q4營(yíng)收4.24億，同比+5.56%；歸母凈利潤(rùn)0.88億，同比+0.37%；扣非歸母凈利潤(rùn)0.47億，同比-8.44%。公司擬每10股派現(xiàn)3.2元（含稅），分紅率36.0%。
　　評(píng)論：
　　疫情擾動(dòng)Q4略有放緩，但全年增長(zhǎng)穩(wěn)健，團(tuán)餐、開(kāi)店表現(xiàn)亮眼。單Q4分渠道來(lái)看，直營(yíng)/特許加盟/團(tuán)餐分別同比-14.5%/+4.0%/+12.4%，其中直營(yíng)銷(xiāo)售下滑主要系公司新關(guān)停3家直營(yíng)門(mén)店，而團(tuán)餐則在疫情擾動(dòng)、去年高基數(shù)背景下增速放緩至小雙位數(shù)。分地區(qū)來(lái)看，華東/華南/華北分別-0.8%/+6.3%/+31.4%，其中華東下滑一是因?yàn)?2月疫情達(dá)峰單店缺口放大，二是22年春節(jié)返鄉(xiāng)潮提前致使需求受損。全年來(lái)看，公司穩(wěn)步推進(jìn)開(kāi)店動(dòng)作，加盟門(mén)店凈增1012家至4473家，巴比品牌門(mén)店新增930家至4110家，其中華東/華北/華中/華南分別新增422/92/210/206家。而受并表拖累、疫情擾動(dòng)等因素影響，22年加盟單店收入同比-21.4%，綜合致使22年整體營(yíng)收錄得+10.9%。此外，公司團(tuán)餐延續(xù)54.5%高增，營(yíng)收占比由15.6%提升21.8%。
　　成本紅利帶動(dòng)毛利率改善，持股損益拖累全年凈利率水平。公司全年毛利率27.7%，同比+2.0pcts，主要與年初豬肉低位鎖價(jià)得當(dāng)有關(guān)。單Q4毛利率27.8%，同比-0.3pcts，環(huán)比+1.6pcts，推測(cè)與南京工廠產(chǎn)能利用率環(huán)比爬升有關(guān)。費(fèi)用方面，單Q4銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別+0.85/+0.92pcts，其中銷(xiāo)售費(fèi)用提升較多主要系收入放緩攤薄增加，最終扣非歸母凈利率11.0%，同比-1.7pcts，環(huán)比+0.2pcts。全年來(lái)看，公司歸母凈利率14.6%，同比-8.3pcts，其中包含東鵬飲料持股在內(nèi)的公允價(jià)值變動(dòng)收益同比-1.6億元，而公司扣非歸母凈利率12.1%，同比+1.0pcts。
　　若拓店加速、團(tuán)餐穩(wěn)增和新產(chǎn)能落地達(dá)成，有望共同支撐23年收入提速。23年公司重點(diǎn)一是計(jì)劃新增1000+家門(mén)店，其中華東/華東外各占50%，同時(shí)繼續(xù)通過(guò)提升中晚餐等產(chǎn)品占比、四代門(mén)店升級(jí)等拉動(dòng)單店?duì)I收，二是強(qiáng)化團(tuán)餐收入導(dǎo)向，23年?duì)I收目標(biāo)占比25%，同時(shí)重點(diǎn)發(fā)力新零售平臺(tái)業(yè)務(wù)，三是穩(wěn)步推進(jìn)產(chǎn)能建設(shè)，東莞、武漢工廠預(yù)計(jì)分別在23Q3/24年底投產(chǎn)。雖然團(tuán)餐在高基數(shù)下增速有所放緩，但伴隨多區(qū)域開(kāi)店、單店回升，疊加股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)化團(tuán)隊(duì)士氣，整體看23年公司增長(zhǎng)勢(shì)能較足。而利潤(rùn)端，考慮到南京工廠產(chǎn)能爬坡、豬肉鎖價(jià)到期，23H1盈利或存階段性壓力，但結(jié)合后續(xù)門(mén)店拓展攤薄及可能存在的滾動(dòng)鎖價(jià)動(dòng)作，公司盈利壓力有望逐季減輕。
　　投資建議：22穩(wěn)健收官，23加速可期，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至36元。盡管短期經(jīng)營(yíng)相對(duì)平淡，但公司有序推進(jìn)外埠拓店，同時(shí)需求改善背景下積極布局單店回升，23年有望重回較快增長(zhǎng)。而對(duì)于市場(chǎng)關(guān)心的彈性等問(wèn)題，由于公司開(kāi)店周期尚在加速階段且品類(lèi)剛需屬性，值得以更長(zhǎng)視角看待增長(zhǎng)持續(xù)性?？紤]到政策優(yōu)化需求改善，同時(shí)結(jié)合激勵(lì)費(fèi)用影響，我們略上調(diào)23-24年EPS預(yù)測(cè)為1.03/1.29元（原預(yù)測(cè)值為0.98/1.23元），并引入25年EPS預(yù)測(cè)為1.62元，對(duì)應(yīng)PE為30/24/19倍，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至36元，對(duì)應(yīng)23年35倍PE，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:疫情影響需求，成本上行，開(kāi)店不及預(yù)期，市場(chǎng)估值中樞下移等。