>> 國(guó)元證券-我們重視的和我們忽視的：我們?nèi)匀蛔咴谪泿艑捤傻拇蟮郎?230410
| 上傳日期： |
2023/4/11 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
國(guó)元證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊為敩,孟子君 |
| 下載權(quán)限： |
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報(bào)告要點(diǎn)：
這一輪大家都關(guān)注了疫后復(fù)蘇，但沒有關(guān)注外圍的貨幣收緊所帶來的不利影響：
1）發(fā)達(dá)國(guó)家的鷹派加息的直接后果是：全球的貨幣增長(zhǎng)因此而大幅下降，繼而從金融屬性的角度壓制了大宗商品的價(jià)格；
2）PPI的下滑尚未結(jié)束，后續(xù)PPI可能會(huì)下滑到-5%附近甚至更低的水平。
商品的預(yù)期差在這個(gè)時(shí)點(diǎn)顯得非常重要，畢竟之前我們沒有經(jīng)歷過這種內(nèi)外政策的巨大背離：
1）如果商品價(jià)格還會(huì)深跌的話，這種復(fù)蘇就顯得更加非主流，榮枯真正分水嶺是名義增長(zhǎng)率，雖然GDP往上抬，但價(jià)格也許還會(huì)扯著名義增長(zhǎng)率往下走；
2）今年的名義增長(zhǎng)率也許不如去年Q4，PPI可能會(huì)拖累名義增長(zhǎng)率2.6%左右，CPI已經(jīng)對(duì)名義增長(zhǎng)率造成了0.7%的拖累，如果讓今年的名義增長(zhǎng)率與去年Q4持平的話，GDP必須要升至6.2%或以上；
3）在這種全球價(jià)格收縮的環(huán)境之下，今年的企業(yè)表觀感受甚至可能不如去年。
當(dāng)前的周期可能仍然在左側(cè)，貨幣政策應(yīng)該還在寬松的狀態(tài)之內(nèi)，后續(xù)降準(zhǔn)和降息都可能看到：
1）必須要知曉的事實(shí)是：去年面對(duì)著起起落落的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，貨幣政策的表現(xiàn)非常冷靜，在去年Q2和Q4因疫情而導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)短時(shí)衰退時(shí)，貨幣政策并沒有相應(yīng)放寬貨幣去對(duì)沖經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，因此，現(xiàn)在貨幣政策的位置和去年Q3的基本面是匹配的；
2）如果今年的名義增長(zhǎng)率還不如去年Q4的話，那應(yīng)和去年Q3差得更遠(yuǎn)，這導(dǎo)致貨幣政策不但不會(huì)因?yàn)橐吆髲?fù)蘇而收緊，反而可能會(huì)更堅(jiān)定地走在寬松的道路上；
3）LPR代表著資金成本，而名義增長(zhǎng)率則代表著資金回報(bào)率，現(xiàn)如今，資金成本和收益之間已經(jīng)略微倒掛。一旦后續(xù)名義增長(zhǎng)率有更為明顯的降幅，降息是一個(gè)必選項(xiàng)。
至于何時(shí)周期才能走到右側(cè)，其必要條件是PPI需要終止下行，這不是個(gè)短期能完成的事情：
1）經(jīng)驗(yàn)上，在美歐中日四大經(jīng)濟(jì)體中，最少有兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體施行了明確的寬松政策，且各自的寬松至少維持一年時(shí)間，才有可能止住PPI下行的步伐；
2）PPI的見底至少要等到今年臨近年末之時(shí)，今年絕大部分的時(shí)間里，貨幣政策應(yīng)還是寬松的。
今年的流動(dòng)性是第一配置線索，剩余流動(dòng)性是第二配置線索：
1）所謂流動(dòng)性是賭貨幣寬松，當(dāng)前純債品種的配置價(jià)值是可觀的，前期利率債和信用利差已經(jīng)大幅price-in了經(jīng)濟(jì)的疫后復(fù)蘇所遭受的利空，但對(duì)后續(xù)回報(bào)率的下降及貨幣寬松定價(jià)不足；
2）所謂剩余流動(dòng)性，是在流動(dòng)性和實(shí)體產(chǎn)生裂口的情形之下，賭資產(chǎn)荒的深化和短期不可證偽的資產(chǎn)行情。一方面我們可以在利率債上適當(dāng)維持長(zhǎng)久期，另一方面，成長(zhǎng)股科技股的行情也許還沒有走完。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)超預(yù)期，地緣政治沖突超預(yù)期。
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