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投資要點(diǎn)：
　　公司發(fā)布2022年報(bào)，雖受下游服裝需求收縮影響，全年產(chǎn)銷下滑，但歸母凈利潤符合市場預(yù)期。22年?duì)I收69.9億元（YoY-10.1%），歸母凈利潤15.6億元（YoY+14.0%），扣非歸母凈利潤7.9億元（YoY-39.8%）。1）量價(jià)拆分：以主營業(yè)務(wù)紗線為例，22年銷量17.7萬噸（YoY-26.8%），均價(jià)3.62萬元/噸（YoY+18.2%），公司終端客戶以國際運(yùn)動(dòng)休閑品牌為主，受其自22Q3其陸續(xù)實(shí)施主動(dòng)去庫存的影響，22Q4出貨量顯著退坡。2）毛利率：盈利能力有效規(guī)避棉價(jià)大幅波動(dòng)的影響，22年毛利率26.9%，同比略增0.7pct。3）非經(jīng)損益：公司在棉價(jià)高位精準(zhǔn)安排套保操作，至期末平倉致全年確認(rèn)該部分投資收益7.3億元，是凈利潤扣非前后口徑懸殊差異的主因。
　　無須過度負(fù)面解讀22Q4轉(zhuǎn)虧，最差階段或已過去。出于會(huì)計(jì)謹(jǐn)慎性原則，公司22年計(jì)提存貨跌價(jià)損失3.8億元，基本為22Q4期末確認(rèn)，因此導(dǎo)致當(dāng)季扣非歸母凈利潤虧損近2億元。我們認(rèn)為：一方面，22Q4正處于下游主動(dòng)去庫、訂單收縮的集中沖擊窗口，預(yù)計(jì)23H1仍將延續(xù)，至23H2有望出現(xiàn)改善。根據(jù)生產(chǎn)傳導(dǎo)鏈“下游補(bǔ)庫-中游接單-上游出貨-中游交付”，一旦下游需求回暖，紗線龍頭業(yè)績有望最早復(fù)蘇。另一方面，本次充分計(jì)提原材料及產(chǎn)成品存貨跌價(jià)損失，遠(yuǎn)超過往規(guī)模，大大夯實(shí)了資產(chǎn)質(zhì)量，解決后顧之憂。
　　低成本備料充足，奠定后續(xù)業(yè)績強(qiáng)勁反彈的基礎(chǔ)條件，值得重視！22年末公司存貨53.5億元，環(huán)比22Q3末進(jìn)一步增加37%，其中原材料30.3億元、庫存商品13.9億元。在22年期間棉價(jià)大跌40%以上，且公司充分計(jì)提存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的情況下，公司存貨凈額不降反增，推測為公司在當(dāng)前棉價(jià)低點(diǎn)加大了原材料采購，不僅應(yīng)對后續(xù)潛在訂單回彈有充足備料，也有助于以加權(quán)平均計(jì)算的原材料成本持續(xù)處于低位，以增強(qiáng)自身在規(guī)模與成本維度的雙重競爭優(yōu)勢。
　　在全球紡織業(yè)轉(zhuǎn)移大背景下，長期看好東南亞棉紡產(chǎn)能盈利上行。截至22年末越南百隆總產(chǎn)能達(dá)到118萬錠，占公司總產(chǎn)能比重攀升至70%，目前仍有海外產(chǎn)能正在建中，廠房建設(shè)已基本完畢，只需視需求復(fù)蘇情況，推進(jìn)設(shè)備進(jìn)廠，即可快速實(shí)現(xiàn)彈性擴(kuò)產(chǎn)。根據(jù)此前公布的產(chǎn)能建設(shè)規(guī)劃，公司越南基地有望在未來3年內(nèi)達(dá)到150萬錠以上產(chǎn)能，保障下游國際品牌客戶在東南亞持續(xù)擴(kuò)大的本土化采購需求。
　　公司是全球色紡紗龍頭之一，十年全球化終進(jìn)入收獲期，維持“買入”評級。短期看，下游需求一旦回暖，紗線等上游紡織材料出貨最早恢復(fù)。長期看，伴隨紡織業(yè)轉(zhuǎn)移的全球色紡紗行業(yè)競爭格局重大優(yōu)化，早早實(shí)現(xiàn)全球化產(chǎn)能布局的龍頭企業(yè)持續(xù)受益，其東南亞產(chǎn)能資產(chǎn)收益率已上臺(tái)階。公司當(dāng)前PB僅1倍，且公告每股派息0.5元（含稅），對應(yīng)當(dāng)前股息率高達(dá)7.4%，低估值、高股息特征顯著。我們看好公司市場份額持續(xù)擴(kuò)大，但考慮到下游需求恢復(fù)節(jié)奏，下調(diào)23年、上調(diào)24年、新增25年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤12.5/15.3/17.0億元（原23-24年為14.0/14.8億元），對應(yīng)PE為8/7/6倍。參照上游紡織材料可比龍頭公司，給予23年11倍PE，目標(biāo)市值131億元，較2023/4/11市值有30%上漲空間，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球疫情影響下游需求；棉價(jià)波動(dòng)影響盈利能力；行業(yè)產(chǎn)能供給大幅增加。