>> 中信證券-華帝股份(002035)投資價(jià)值分析報(bào)告：華枝春滿，萬象更新-230414
| 上傳日期： |
2023/4/14 |
大小： |
3328KB |
| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入（首次） |
作者： |
紀(jì)敏 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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公司為廚電行業(yè)老牌企業(yè)，前期在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中有所掉隊(duì)，2012-2019年股權(quán)整合&管理理順，陣痛期或已度過，現(xiàn)正輕裝上陣。依托渠道扁平化激發(fā)區(qū)域動(dòng)銷，品類多元化打開第二曲線，品牌高端化和供應(yīng)鏈降本提升盈利能力，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較高。我們預(yù)計(jì)公司2023年、2024年公司收入增速均超10%、凈利潤(rùn)增速均超15%。采用PEG估值法，選取老板電器、火星人、億田智能作為可比公司，可比公司2023年P(guān)EG為0.9X，考慮到公司業(yè)績(jī)確定性較高，我們給予公司PEG=1（老板電器PEG同樣為1），即2023年15XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
▍華枝春滿，萬象更新。公司為廚電行業(yè)老牌企業(yè)，前期在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中有所掉隊(duì)，2012-2019年股權(quán)整合&管理理順，陣痛期或已度過，現(xiàn)正輕裝上陣。公司依托渠道扁平化激發(fā)區(qū)域動(dòng)銷，品類多元化打開第二曲線，品牌高端化和供應(yīng)鏈降本提升盈利能力，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較高。冬去春來，萬象更新。
▍股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)。為解決股權(quán)分散帶來的治理問題，潘氏家族推動(dòng)多次股權(quán)整合，并于2016年以25.28%的持股成為公司大股東，潘葉江成為實(shí)控人。在董事長(zhǎng)潘葉江的主導(dǎo)下，公司董事會(huì)、管理層陸續(xù)新老交替，現(xiàn)核心團(tuán)隊(duì)成員均在潘葉江上任后就職，工作協(xié)同高效得力。品牌高端化、渠道扁平化、品類多元化等戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)，助力公司高質(zhì)量發(fā)展。
▍回歸產(chǎn)品主義，營銷定位高端。品牌高端化有兩個(gè)支點(diǎn)，一是基于產(chǎn)品力，二是依托營銷投放。華帝2015年確定高端定位，并在研發(fā)和營銷板塊大力投入。近年來公司研發(fā)費(fèi)用率中樞在4.5%上下，持續(xù)高于老板電器，煙灶產(chǎn)品力差距或有所收斂，以洗碗機(jī)為代表新興品類參數(shù)不俗；營銷投入（2017-2022連續(xù)七年超10億元）雖相較老板、方太有一定距離，但遠(yuǎn)領(lǐng)先于其他廚電廠商，門店形象、售后服務(wù)等短板持續(xù)補(bǔ)強(qiáng)，卡位Tier1.5，盈利能力有望持續(xù)提升。
▍扁平化賦能渠道，推進(jìn)深度分銷。公司依托代理制，長(zhǎng)期深耕二三四線城市以及鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)，1000余家二級(jí)經(jīng)銷商為其營收基本盤。公司逐步推動(dòng)經(jīng)銷商層級(jí)扁平化，一級(jí)經(jīng)銷商轉(zhuǎn)服務(wù)商（截至2022年底約百家二級(jí)經(jīng)銷商轉(zhuǎn)直供，后續(xù)穩(wěn)步推進(jìn)），在渠道讓利的同時(shí)，賦予終端多維考核指標(biāo)，激活地方動(dòng)銷積極性，實(shí)現(xiàn)總部和經(jīng)銷商的雙贏。此外，公司調(diào)整線上、家裝、工程和海外渠道戰(zhàn)略，在流量碎片化趨勢(shì)下，推進(jìn)深度分銷大有可為。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：地產(chǎn)周期反轉(zhuǎn)不及預(yù)期；廚電行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；渠道扁平化進(jìn)度不及預(yù)期；治理改善不及預(yù)期；原材料價(jià)格壓力緩解不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：在一系列地產(chǎn)政策（供給端&需求端）支持下，新房和二手房市場(chǎng)正在明顯快速復(fù)蘇，2023年地產(chǎn)數(shù)據(jù)有望邊際向好（引自中信證券地產(chǎn)組《房地產(chǎn)行業(yè)跟蹤點(diǎn)評(píng)—政策長(zhǎng)短兼顧，銷售快速復(fù)蘇》（2023-2-27）。廚電作為地產(chǎn)后周期，大盤壓力或跟隨緩解。公司是二線廚電龍頭，股權(quán)清晰，管理理順，渠道扁平化激發(fā)區(qū)域動(dòng)銷，品類多元化打開第二曲線，品牌高端化和供應(yīng)鏈降本提升盈利能力，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性較高。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年EPS為0.30/0.60/0.70元，考慮到2023年、2024年公司收入均超10%、凈利潤(rùn)增速均超15%，采用PEG估值法，選取老板電器、火星人、億田智能作為可比公司，當(dāng)前可比公司2023年P(guān)EG為0.9x，考慮到公司業(yè)績(jī)確定性較高，我們給予公司PEG=1（老板電器PEG同樣為1），即2023年15XPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。隨著交易所制度更新，公司于2023/3/13重新進(jìn)入深股通雙向交易名單，有望引入更多長(zhǎng)期價(jià)值投資者。當(dāng)前配置有一定性價(jià)比。
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