>> 光大證券-《中國(guó)特色估值體系》系列第二篇兼光大宏觀周報(bào)：央企估值重塑，還有多少空間？-230415
| 上傳日期： |
2023/4/16 |
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pdf 共19頁(yè) |
來(lái)源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
高瑞東 |
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核心觀點(diǎn)：
今年以來(lái)，政策持續(xù)催化下，市場(chǎng)開(kāi)啟了一輪央企估值修復(fù)的上漲行情。截至4月13日，央企市凈率已較2022年底修復(fù)12.5%，上升至1倍以上。其中中字頭央企估值修復(fù)更為顯著，修復(fù)幅度達(dá)18.9%。從修復(fù)路徑看，大致沿著“中字頭+低估值+數(shù)字經(jīng)濟(jì)”展開(kāi)，三大運(yùn)營(yíng)商、中字頭基建股、三桶油等成為本輪央企估值重塑的主力。向前看，央企估值重塑有望成為全年主線(xiàn)，但結(jié)構(gòu)化特征會(huì)持續(xù)凸顯，高分紅、專(zhuān)業(yè)化重組事件或是關(guān)鍵催化劑。
第一，年初至今，本輪央企估值修復(fù)到哪了？市凈率已修復(fù)至1倍以上
目前央企平均市凈率已修復(fù)至1倍以上。截至2023年4月13日，中證央企成分指數(shù)的市凈率PB（LF）為1.04倍，相比于2022年底的0.92倍修復(fù)12.5%，相比于2022年11月“中國(guó)特色估值體系”提出以來(lái)估值已反彈15.4%。若從剔除銀行股的央企上市公司樣本來(lái)看，央企的市凈率已修復(fù)至1.51倍，較2022年底1.30倍的估值水平提升16.0%。
中字頭央企估值修復(fù)更為顯著，是本輪央企估值重塑的主力。2022年底至4月13日，中字頭央企的PB（LF）由2022年底的0.97倍升至1.15倍，估值修復(fù)幅度達(dá)18.9%，高于全部央企12.5%的估值修復(fù)幅度。
第二，本輪央企估值修復(fù)的路徑如何展開(kāi)？中字頭+低估值(PB<1)+數(shù)字經(jīng)濟(jì)
本輪央企估值修復(fù)路徑大致來(lái)自五個(gè)方向：一是，三大運(yùn)營(yíng)商板塊，借助“央企低估值+數(shù)字經(jīng)濟(jì)”成為率先修復(fù)的板塊，截至4月13日，三大運(yùn)營(yíng)商PB估值均已修復(fù)至1倍以上，并顯著高于近五年平均水平；二是，“中字頭”基建板塊，借助“央企低估值+一帶一路”大幅反彈，截至4月13日，今年以來(lái)中字頭基建股平均股價(jià)漲幅達(dá)26.6%；三是，以“三桶油”為代表的央企能源板塊，借助“央企低估值+能源安全”上漲較多，截至4月13日，中國(guó)石化、中國(guó)石油的PB（LF）已從2022年底的0.67、0.68倍，修復(fù)至0.93、0.91倍。四是，以軍工科技為代表的國(guó)防軍工、機(jī)械設(shè)備板塊，由于該板塊整體估值處于1倍以上，低估相對(duì)不顯著，估值修復(fù)幅度較為有限；五是，以國(guó)有大行為代表的銀行板塊估值洼地，PB估值顯著小于1，由于受到整體行業(yè)特性的影響，本輪估值修復(fù)幅度相對(duì)不明顯。
第三，下一步央企估值修復(fù)的空間幾何？高分紅、專(zhuān)業(yè)化重組是關(guān)鍵催化劑
向前看，央企估值重塑有望成為全年的主線(xiàn)，但結(jié)構(gòu)化特征會(huì)持續(xù)凸顯。下一步，央企估值持續(xù)修復(fù)的空間或主要從以下三方面進(jìn)行展開(kāi)：
?。?）當(dāng)前估值仍處于明顯折價(jià)狀態(tài)，如PB<1的優(yōu)質(zhì)央企資產(chǎn)。截至4月13日PB<1的央企（剔除銀行股與PB為負(fù)的央企，下同）距離PB=1大約還有27%的估值修復(fù)空間，中字頭央企距離PB=1大約還有20%的估值修復(fù)空間。
?。?）高分紅、專(zhuān)業(yè)化重組或并購(gòu)等事件持續(xù)催化帶來(lái)的股價(jià)反應(yīng)。在分紅層面，當(dāng)前央企分紅率仍有進(jìn)一步提升的空間，若央企分紅率未來(lái)提升至民企水平，大約存在12.5%的估值修復(fù)空間；在專(zhuān)業(yè)化重組層面，央企重組重點(diǎn)轉(zhuǎn)向“產(chǎn)業(yè)化整合”，疊加安全發(fā)展+自主可控，有望持續(xù)催化央企板塊估值重塑。
（3）“一利五率”考核機(jī)制下，央國(guó)企改革更注重盈利能力與質(zhì)量的提升。未來(lái)ROE和現(xiàn)金流持續(xù)改善的央企改革大趨勢(shì)明確，進(jìn)一步推動(dòng)估值抬升。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策落地不及預(yù)期，國(guó)際政治與經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化超預(yù)期。
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