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22年收入持平、歸母凈利潤(rùn)扭虧明顯，23Q1收入、歸母凈利潤(rùn)各下滑32%/78%
　　公司2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入154.36億元、同比下滑0.38%，歸母凈利潤(rùn)2.22億元、扭虧明顯（20、21年分別虧損-7.76、-1.66億元），扣非凈利潤(rùn)-5508萬(wàn)元、虧損幅度同比收窄83.65%，EPS為0.05元，擬每股派息0.03元（含稅）。其中，22年收入持平而歸母凈利潤(rùn)改善明顯，主要系毛利率提升2.65PCT以及投資收益增加、信用減值損失減少貢獻(xiàn)（二者合計(jì)凈影響稅前利潤(rùn)3.14億元），22年歸母凈利率為1.44%。
　　分季度來(lái)看，22Q1~23Q1公司單季度收入分別同比+22.70%、+17.61%、+4.11%、-35.70%、-32.44%，歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)867.74%、221.22%、108.99%、127.81%、-77.50%，22Q4以來(lái)收入單季度同比下滑，主要為全面關(guān)停貿(mào)易業(yè)務(wù)導(dǎo)致貿(mào)易業(yè)務(wù)收入同比大幅降低所致；23Q1歸母凈利潤(rùn)2395萬(wàn)元、同比下滑幅度較大，主要為收入下滑疊加投資收益減少、信用減值損失增加（二者合計(jì)凈影響稅前利潤(rùn)約2658萬(wàn)元）所致。
　　分產(chǎn)品來(lái)看，22年公司軍需品、民品、貿(mào)易及其他收入占比分別為35%、46%、22%，收入分別同比+125.59%、-0.66%、-42.61%，軍需品表現(xiàn)突出。
　　分地區(qū)來(lái)看，22年公司境內(nèi)、境外收入占比分別為90%、9%，收入分別同比-4.40%、+116.97%。
　　毛利率持續(xù)提升，利潤(rùn)受多因素影響
　　毛利率：2022年毛利率同比提升2.65PCT至11.84%。分季度來(lái)看，22Q1~23Q1單季度毛利率分別為10.87%（同比-0.27PCT）、8.91%（+0.63PCT）、9.34%（+1.48PCT）、20.87%（+11.27PCT）、14.16%（+3.29PCT）。分產(chǎn)品來(lái)看，2022年公司軍需品、民品、貿(mào)易及其他毛利率分別為15.64%（同比-1.27PCT）、11.22%（-0.49PCT）、2.77%（+1.46PCT）。
　　費(fèi)用率：2022年期間費(fèi)用率同比提升0.54PCT至9.59%，其中銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為2.18%（同比+0.26PCT）、4.88%（+0.08PCT）、2.65%（+0.17PCT）、-0.12%（+0.02PCT）。23Q1期間費(fèi)用率同比提升4.03PCT，其中銷售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比提升1.10PCT、1.97PCT、1.08PCT、-0.12PCT。
　　其他財(cái)務(wù)指標(biāo)：1）存貨22年末較22年初增加21.55%至46.00億元，23年3月末較23年初減少6.40%；存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)22年、23Q1分別為111天、170天、同比增加18天、67天。
　　2）應(yīng)收賬款22年末較22年初增加75.00%至36.34億元，23年3月末較23年初增加7.67%；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)22年、23Q1分別為67天、124天、同比增加5天、67天。應(yīng)收賬款持續(xù)增加主要與公司訂單收款周期有關(guān)。
　　3）其他影響利潤(rùn)較大的指標(biāo)方面，投資收益22年同比增加590.26%至0.76億元、主要系取得的參股公司分紅收益增加貢獻(xiàn)，23Q1同比減少27.40%；信用減值損失22年同比減少70.30%、凈減少2.48億元，對(duì)22年利潤(rùn)貢獻(xiàn)較大；23Q1同比增加499.04%。
　　4）經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流22年為-3.12億元，同比轉(zhuǎn)為凈流出主要系22年訂單承攬量同比大幅增加，年末正處于貨款結(jié)算期和產(chǎn)品生產(chǎn)期所致；23Q1經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流為-4.65億元、主要系公司處于被裝皮鞋訂單生產(chǎn)期，一季度材料采購(gòu)及加工費(fèi)支出較大所致。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：22年公司持續(xù)推進(jìn)“443”產(chǎn)業(yè)布局，全面提升經(jīng)營(yíng)質(zhì)量效益，業(yè)績(jī)順利扭虧為盈。同時(shí)公司加大營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)整合力度、訂單承攬總量增加，并積極加強(qiáng)研發(fā)投入、提高獲取訂單能力。23年公司將繼續(xù)鞏固軍品核心供應(yīng)商的地位，加大工裝行配等市場(chǎng)的開(kāi)拓力度，并加強(qiáng)創(chuàng)新、提升產(chǎn)品附加值。考慮終端需求走勢(shì)仍存不確定性，我們下調(diào)公司23~24年盈利預(yù)測(cè)（歸母凈利潤(rùn)較前次盈利預(yù)測(cè)分別下調(diào)54%/36%）、對(duì)應(yīng)23~24年EPS分別為0.06、0.10元，新增25年盈利預(yù)測(cè)，對(duì)應(yīng)25年EPS為0.12元，23年、24年P(guān)E分別為56倍、31倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變動(dòng)影響相關(guān)單位的招標(biāo)采購(gòu)需求；國(guó)內(nèi)需求疲軟使生產(chǎn)或正常接單受到不利影響；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等。