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事件：公司公布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)。①2022年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤30.8/5.34/4.81億元，分別同比-3.14%/-2.21%/-6.72%。②2022Q4單季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤10.97/2.06/1.91億元，分別同比-7.77%/-9.76%/-16.25%。③2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤6.2/1.11/1.03億元，分別同比-7.57%/+5.28%/+4.41%。④2022年分紅：每10股派6元（含稅）。
　　加盟收入表現(xiàn)較好，直營和電商受影響略大。①2022年直營門店實(shí)現(xiàn)收入7.31億元，yoy-4.68%，門店同增1家至471家，門店平均面積同增2.47%至153.9平方米，平均平效同減4.84%至10085元/平方米。②2022年加盟門店實(shí)現(xiàn)收入8.28億元，yoy+1.64%，門店同比-56家至999家，平均單店收入同比增長7.34%至82.9萬元，門店平均面積同增2.62%至208.8平方米。③2022年電商實(shí)現(xiàn)收入12.80億元，yoy-3.24%。2022年末，公司電商銷售主要是和第三方銷售平臺(tái)合作，其中天貓平臺(tái)占比30%、京東平臺(tái)占比35%、唯品會(huì)占比14%，銷售品牌線上平臺(tái)平均退貨率為10.47%。④2022年團(tuán)購業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.37億元，yoy-22.14%，主要系受疫情影響，團(tuán)購市場訂單減少，業(yè)務(wù)開展有一定受阻。⑤2022年其他業(yè)務(wù)（家居）實(shí)現(xiàn)收入1.03億元，yoy4.85%。
　　 2022年盈利表現(xiàn)穩(wěn)定。①2022年公司實(shí)現(xiàn)毛利率/歸母凈利率/扣非歸母凈利率53.1%/17.33%/15.63%，分別同比+0.96pct/+0.16pct/-0.6pct，毛利率略有增長系高毛利率產(chǎn)品占比提升。②分費(fèi)用率看，2022年銷售費(fèi)用率同比增長2.52pct至25.61%，主要系線上流量費(fèi)用投放增多，疊加部門直營門店受疫情影響，剛性費(fèi)用增多；2022年管理費(fèi)用率同比-0.77pct至4.04%，下降主要系21年支付第三方服務(wù)費(fèi)用，2022年無此筆費(fèi)用；2022年研發(fā)費(fèi)用率同比+1.18pct至3.57%。
　　 23Q1盈利水平穩(wěn)健提升。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)毛利率/歸母凈利率/扣非歸母凈利率54.34%/17.91%/16.55%，分別同比+1.21pct/+2.18pct/+1.9pct。毛利率提升系一季度推出高單價(jià)產(chǎn)品，高價(jià)產(chǎn)品占比提升所致。2023Q1期間費(fèi)用率略有下降。2023Q1公司銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為25.65%/4.22%/3.21%/-0.55%，分別同比+0.01pct/-0.2pct/-0.19pct/-0.41pct。
　　 23Q1末存貨賬面價(jià)值下降，應(yīng)收賬款規(guī)模增長。①2022年公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值/存貨賬面價(jià)值/應(yīng)付賬款賬面價(jià)值分別為2.56/7.6/2.36億元，分別同比+30.33%/-6.46%/-22.48%；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)/存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)/應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為26/196/67天，分別同比+3/+10/-7天。②2023Q1公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值/存貨賬面價(jià)值/應(yīng)付賬款賬面價(jià)值/分別為2.05/7.22/2.06億元，分別同比+15.84%/-10.18%/-9.34%；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)/存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)/應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為33/236/70天，分別同比+8/+4/-6天。
　　盈利預(yù)測：公司作為家紡行業(yè)的龍頭，以優(yōu)異的品牌力和產(chǎn)品力引領(lǐng)市場，設(shè)計(jì)工藝創(chuàng)新，渠道管理精細(xì)化，以可持續(xù)發(fā)展為目標(biāo)，在疫情下顯現(xiàn)韌性。調(diào)整公司2023-2025年歸母凈利潤分別為6.05/6.73/7.44億元，同比+13.3%/+11.3%/+10.5%，對應(yīng)4月24日收盤價(jià)，PE分別為11.5X/10.3X/9.4X，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：渠道擴(kuò)展不及預(yù)期，終端零售不及預(yù)期，庫存積壓