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事件：4月28日，公司公告2023年一季度實(shí)現(xiàn)收入208億元/增長23.8%，歸母凈利潤23.0億元/下降10.3%，扣非歸母凈利潤23.0億/下降10.3%，其中收入端符合市場預(yù)期，利潤端略低于市場預(yù)期。
　　點(diǎn)評：
　　1、新海港貢獻(xiàn)增量，機(jī)場租金拖累業(yè)績。2023Q1實(shí)現(xiàn)收入208億元/增長23.8%，其中預(yù)計(jì)海南線下銷售約135-140億元，同比增長20%，增量來自新海港新增的20億銷售，線上補(bǔ)購銷售約18億，同比增長月70%；日上和其他機(jī)場渠道合計(jì)銷售50-55億元，同比增長20%，主要是機(jī)場線下客流逐步恢復(fù)，錄得部分增長，收入端與預(yù)期基本一致。
　　2023Q1公司歸母凈利潤23.0億元/下降10.3%，主要是毛利率下降和銷售費(fèi)用增加，其中毛利率主要受匯率影響，盡管中免港股融資持美元現(xiàn)金頭寸，獲得3億匯兌收益對沖部分匯率影響，但不能完全覆蓋匯率變動(dòng)帶來的進(jìn)口成本上漲；銷售費(fèi)用增加主要因新海港開業(yè)和機(jī)場國際客流恢復(fù)，保底租金有所提升，但Q1公司機(jī)場線下逐步開業(yè)，銷售并未大幅起量。
　　2、毛利率同比下降，費(fèi)用率同比增長。2023Q1公司毛利率29.0%/同比下降5.0pct，主要因：1）2022Q1人民幣匯率為6.3，2023Q1人民幣匯率為6.9-7.0，公司商品收入為人民幣，成本以美元計(jì)價(jià)；2）2023Q1線上業(yè)務(wù)占比50%，高于去年同期的46%，線上業(yè)務(wù)毛利率較低；3）2023Q1整體折扣較2022Q4收窄，但是較2022Q1持平；4）精品類別缺貨導(dǎo)致高毛利的珠寶腕表等并未完全放量。
　　2023Q1公司銷售費(fèi)用率為9.9%/同比提升1.2pct，環(huán)比提升0.66pct，主要是上海機(jī)場由于客流恢復(fù)18%-19%，預(yù)計(jì)租金在4億元左右，首都機(jī)場客流恢復(fù)10%左右，預(yù)計(jì)租金在1-2億元，較2022Q1顯著提升，此外新海港新物業(yè)亦帶來部分銷售費(fèi)用增量；管理費(fèi)用率2.2%/同比下降0.4pct，管理費(fèi)用控制良好；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-1.5%/-1.0pct，主要是公司港股融資資金帶來的匯兌收益。
　　投資建議：2023年一季度中免收入增長平穩(wěn)，利潤端承壓主要因新海港爬坡期增收不增利，機(jī)場國際客流爬坡期，線下開業(yè)固定成本高且租金上漲。展望后續(xù)，精品到貨公司五一和二季度銷售有望好轉(zhuǎn)，下半年新海港GUCCI和PRADA入駐，海棠灣二期開業(yè)重奢入駐，海南銷售利潤有望持續(xù)提升；機(jī)場端隨著夏季直飛航班的快速增加，機(jī)場國際客流提升將帶來線下銷售的增長和費(fèi)用攤薄，此外國際客流恢復(fù)到一定程度，市內(nèi)店政策也有望推出，建議持續(xù)關(guān)注。由于匯率和機(jī)場租金的不確定性，預(yù)計(jì)公司2023-2024年歸母凈利潤為100/123億元，對應(yīng)PE為34x/27x，維持“強(qiáng)烈推薦”投資評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)，國內(nèi)外客流持續(xù)低迷；宏觀經(jīng)濟(jì)增速下滑；海南免稅市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；政策釋放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。