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疫情沖擊客流減少，收入大幅下降
　　公司2022年?duì)I業(yè)收入544.33億，同比下降19.57%，其中Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收150.68億元，同比下降17.1%，環(huán)比三季度增加28.9%；歸母凈利潤(rùn)50.30億，同比下降47.89%；扣非歸母凈利潤(rùn)49.02億，同比下降48.59%，業(yè)績(jī)相對(duì)大幅下降。營(yíng)業(yè)收入有所下降主要原因是疫情反復(fù)，四月上旬海南多家免稅店暫停營(yíng)業(yè)，八九月份三亞國(guó)際免稅城停業(yè)長(zhǎng)達(dá)一個(gè)多月，造成大量客流流失，導(dǎo)致公司線下業(yè)務(wù)受到較大沖擊。
　　線下銷售受阻，利率基數(shù)增高
　　公司2022年毛利率為28.4%，同比下降5.3個(gè)百分比；2022年全年凈利潤(rùn)率為9.2%，同比下降5.1個(gè)百分比。凈利率相對(duì)下降的主要原因是21年同期公司旗下七家子公司的所得稅下調(diào)，以及首都機(jī)場(chǎng)租金減讓所導(dǎo)致的凈利潤(rùn)基數(shù)增高。
　　港股上市股本增加，每股收益同比下降
　　公司2022年每股收益為2.53(元/股),同比下降了48.88%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為13.95%，同比減少了23.38個(gè)百分比。每股收益下降的主要原因是報(bào)告期內(nèi)公司完成港股發(fā)行上市，股本增加，疊加歸母凈利潤(rùn)下降，導(dǎo)致每股收益同比下降。
　　新項(xiàng)目開業(yè)，渠道不斷豐富
　　2022年，公司持續(xù)深耕海南市場(chǎng)，重點(diǎn)項(xiàng)目及工程建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)。10月下旬，世界最大的單體免稅店海口國(guó)際免稅城盛大開業(yè)，吸引了超過800個(gè)國(guó)際國(guó)內(nèi)知名品牌入駐，填補(bǔ)眾多國(guó)內(nèi)及全球旅游零售渠道的“首店”、“獨(dú)家”品牌空白，為海南國(guó)際旅游消費(fèi)中心建設(shè)貢獻(xiàn)了力量；三亞海棠灣一期2號(hào)地項(xiàng)目商業(yè)部分推進(jìn)幕墻、機(jī)電、消防等工程施工，酒店部分完成土方施工；與太古地產(chǎn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，成功獲取三亞海棠灣地產(chǎn)項(xiàng)目，合力打造高端旅游零售綜合體；海南國(guó)際物流中心二期項(xiàng)目提前實(shí)現(xiàn)完工交付，將進(jìn)一步提高公司在海南市場(chǎng)的商品豐富度及物流配送效率。同時(shí)，公司持續(xù)推進(jìn)海南區(qū)域一體化運(yùn)營(yíng)，在商品供應(yīng)、營(yíng)銷模式、渠道推廣、供應(yīng)鏈管理、客戶服務(wù)機(jī)制等方面逐步實(shí)現(xiàn)統(tǒng)籌管理。
　　2022年，在口岸渠道方面，公司成功中標(biāo)杭州蕭山機(jī)場(chǎng)T4航站樓、成都雙流機(jī)場(chǎng)、徐州觀音機(jī)場(chǎng)T1航站樓、廣西東興口岸（二橋綜合服務(wù)區(qū)）、上海港國(guó)際客運(yùn)站等免稅店經(jīng)營(yíng)權(quán)，進(jìn)一步鞏固公司在國(guó)內(nèi)大中型機(jī)場(chǎng)及口岸的渠道優(yōu)勢(shì)。在市內(nèi)店渠道方面，公司密切關(guān)注市內(nèi)店政策動(dòng)態(tài)，積極開展市內(nèi)免稅項(xiàng)目調(diào)查和研究，持續(xù)推進(jìn)重點(diǎn)城市市內(nèi)店的調(diào)研、選址及簽約工作，為市內(nèi)店布局做好準(zhǔn)備。在海外渠道方面，公司有序推進(jìn)海外項(xiàng)目拓展及免稅經(jīng)營(yíng)權(quán)投標(biāo)工作，報(bào)告期內(nèi)新增DUTYZERO銅鑼灣店和中環(huán)店2家香港零售網(wǎng)點(diǎn)；中標(biāo)中船嘉年華“地中?！碧?hào)郵輪免稅店經(jīng)營(yíng)權(quán)和中船旗下NB1508郵輪免稅店經(jīng)營(yíng)權(quán)；柬中免取得重大政策突破，柬埔寨國(guó)人不出境即可在柬中免3家市內(nèi)免稅店購(gòu)買免稅商品，為未來免稅業(yè)務(wù)提供了發(fā)展空間。
　　投資建議
　　疫情緩和，海南客流量恢復(fù)，離島免稅客流量有望恢復(fù)正常水平。公司在線上、規(guī)模、供應(yīng)鏈上多方發(fā)力。公司港股上市，開拓國(guó)際市場(chǎng)以及獲得全球化的渠道及產(chǎn)業(yè)鏈資源，鞏固公司全球旅游零售行業(yè)領(lǐng)先地位。我們預(yù)測(cè)公司2023、2024、2025年的EPS分別為5.04元、7.57元、9.47元，參照4月13日收盤價(jià)，對(duì)應(yīng)的PE分別為35.31倍、23.51倍、18.80倍。我們中長(zhǎng)期看好中國(guó)中免作為行業(yè)龍頭的自身優(yōu)勢(shì)，給與“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)，新項(xiàng)目不及預(yù)期，免稅政策變動(dòng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。