>> 中信證券-禾邁股份(688032)2022年年報及2023年一季報點評：微逆高速增長，儲能加速放量-230428
| 上傳日期： |
2023/4/28 |
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| 632KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
華鵬偉,林劼,張志強 |
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公司業(yè)績延續(xù)高增長，微逆產(chǎn)品需求飽滿，盈利維持高位，全球份額穩(wěn)步提升；國內(nèi)大儲系統(tǒng)和海外戶儲PCS業(yè)務(wù)有望加速放量，助力業(yè)績持續(xù)成長?？紤]微逆行業(yè)競爭有所加劇且公司期間費用投入加大，調(diào)整公司2023-25年EPS預(yù)測為19.80/37.15/61.61元，給予目標價790元（對應(yīng)2023年40倍PE），維持“買入”評級。
▍23Q1業(yè)績略低于預(yù)期，期間費用率階段性抬升。公司2022年實現(xiàn)營收15.37億元（+93.2% YoY），歸母凈利潤5.32億元（+163.8% YoY）；其中，22Q4實現(xiàn)營收6.00億元（+108.3% YoY，+42.1% QoQ），歸母凈利潤1.70億元（+112.7% YoY，+6.3% QoQ）。公司2023Q1實現(xiàn)營收5.80億元（+153.5%YoY，-3.3% QoQ），歸母凈利潤1.76億元（+102.1% YoY，+3.4% QoQ），利潤增速慢于營收增速，主要由于公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變動致毛利率下降（-1.8pctsYoY）的情況下，加大微逆、儲能客戶拓展和產(chǎn)品研發(fā)投入，推升期間費用率增至16.6%（+9.2pcts YoY），侵蝕部分盈利所致。
▍微逆產(chǎn)品出貨高增長，盈利有望維持高位。受益于歐洲陽臺系統(tǒng)、戶用光伏裝機需求放量，以及公司在歐美客戶渠道快速拓展，其2022年微逆及監(jiān)控設(shè)備業(yè)務(wù)收入達12.40億元（+174.6% YoY），毛利率為49.8%（-4.5pcts YoY），毛利率回落或與公司相對低毛利率的一拖一產(chǎn)品占比提升有關(guān)。公司2022年微逆銷量達116.41萬臺（+187.9% YoY），監(jiān)控設(shè)備銷量約19.65萬臺，我們估算其全球份額或達10%+，其中22Q4微逆銷量約43萬臺，23Q1微逆銷量約56萬臺，對應(yīng)單臺均價基本穩(wěn)定在960元左右。隨著微逆在戶用光伏領(lǐng)域滲透持續(xù)提升，公司持續(xù)加大對海外經(jīng)銷商體系搭建和客戶拓展，我們預(yù)計其2023年微逆銷量將達250-300萬臺，全球份額有望進一步提升至15%+，且毛利率有望保持近50%的高位。
▍國內(nèi)大儲系統(tǒng)業(yè)務(wù)或跟隨市場爆發(fā)，海外戶儲PCS有望加速放量。公司儲能業(yè)務(wù)主要包括主要面向國內(nèi)大儲市場的儲能系統(tǒng)和主要面向歐美市場的戶儲PCS。公司于2022年起大力拓展儲能系統(tǒng)業(yè)務(wù)，實現(xiàn)收入0.69億元，毛利率約18.7%，在政策支持和機制改革之下，國內(nèi)大儲市場加速增長，預(yù)計公司儲能系統(tǒng)業(yè)務(wù)收入2023年有望實現(xiàn)5-10倍增長。戶儲PCS方面，公司已完成產(chǎn)品研發(fā)布局和供應(yīng)鏈配套，產(chǎn)品主要包括單相3-6kW和三相5-12kW產(chǎn)品，海外客戶渠道與微逆業(yè)務(wù)高度重合，2023年將進入大規(guī)模放量階段，預(yù)計出貨量有望達5萬臺以上，且毛利率有望對標友商40%以上的較高水平，成為又一強勁增長點。
▍風險因素：分布式光伏增長不及預(yù)期；行業(yè)競爭加?。还拘缕费邪l(fā)進展不及預(yù)期；公司渠道拓展不及預(yù)期等。
▍投資建議：考慮微逆行業(yè)競爭有所加劇且公司期間費用投入加大，我們下調(diào)公司2023/24年凈利潤預(yù)測分別至11.1/20.8億元（原預(yù)測值為13.8/26.8億元），新增2025年凈利潤預(yù)測為34.5億元，對應(yīng)EPS預(yù)測分別為19.80/37.15/61.61元（對應(yīng)轉(zhuǎn)增稀釋后EPS預(yù)測分別為14.14/26.54/44.01元），現(xiàn)價對應(yīng)PE分別為35/18/11倍。結(jié)合當前可比公司（陽光電源、德業(yè)股份、昱能科技）2023年基于Wind一致盈利預(yù)期的平均PE約27倍，考慮公司作為最具長期成長潛力的微逆賽道的優(yōu)質(zhì)龍頭，且在儲能領(lǐng)域迎來高速增長，給予公司2023年40倍PE，對應(yīng)目標價790元，維持“買入”評級。
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