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一、中債估值曲線體系下的利差觀察
　　本周信用債信用利差表現(xiàn)分化。本周債市打破此前數(shù)周的沉悶格局，市場選擇了做多的方向，10年國債下破2.8%的重要關(guān)口。消息面上并沒有明確的催化劑，債市走強(qiáng)本質(zhì)上還是因?yàn)橥顿Y者對基本面修復(fù)的預(yù)期弱化以及金融體系里廣泛存在的“資產(chǎn)荒”。對于信用債而言，本周“資產(chǎn)荒”行情延續(xù)，收益率大多下行，但中長久期信用債信用利差大多被動走闊。
　　等級利差方面，本周信用債等級利差表現(xiàn)分化。
　　期限利差方面，本周信用債期限利差大多走闊。對于配置盤來說，信用債的配置價(jià)值階段性走弱。
　　二、興證固收產(chǎn)業(yè)債和城投債信用利差指數(shù)構(gòu)建與觀察
　　產(chǎn)業(yè)債：本周AAA級各行業(yè)產(chǎn)業(yè)債信用利差走勢分化，AA+級和AA級產(chǎn)業(yè)債信用利差大多走闊；分企業(yè)類型來看，本周地方國企產(chǎn)業(yè)債信用利差有所走闊，央企和民企信用利差則有所收窄。關(guān)注產(chǎn)業(yè)債中景氣度較好的煤炭等行業(yè)；地產(chǎn)債方面，持續(xù)關(guān)注政策落地效果（尤其是地產(chǎn)需求端的變化），跟蹤頭部民企地產(chǎn)債的投資者情緒變化，可以適度關(guān)注有一定超額價(jià)值的央、國企短久期（諸如半年左右或者1年以內(nèi)）下沉等策略。
　　鋼鐵&煤炭：本周AAA級鋼鐵和煤炭開采行業(yè)信用利差收窄，AA+和AA級煤炭開采行業(yè)信用利差則有所走闊。
　　建材&化工：本周除AA級化工行業(yè)信用利差有所走闊外，其他各等級建筑材料和化工行業(yè)信用利差皆有所收窄。
　　房地產(chǎn)：本周AAA級房地產(chǎn)中票信用利差有所收窄，AA+和AA級信用利差則有所走闊；本周AA級房地產(chǎn)公司債信用利差有所收窄，AAA和AA+級信用利差則有所走闊。
　　城投債：本周各等級各地區(qū)信用利差走勢分化；AAA級和AA級城投債信用利差有所走闊，AA+級則有所收窄。2022年以來城投負(fù)面事件有所增多，城投領(lǐng)域防風(fēng)險(xiǎn)的重要性在提升，重點(diǎn)聚焦好地區(qū)+中部地區(qū)頭部平臺，下沉的性價(jià)比在下降，但可以在控制好久期的情況下適當(dāng)博弈超額價(jià)值。
　　天津&云南：本周AAA級天津城投和云南城投信用利差有所走闊，AA+級天津城投和云南城投信用利差有所收窄。
　　山西&山東：本周AA+級山東城投和山西城投信用利差有所收窄，其他等級山東和山西城投信用利差則皆有所走闊。
　　湖北&河南：本周AAA和AA+級湖北城投利差有所走闊，AA級湖北城投和各等級河南城投信用利差皆有所收窄。
　　四川&重慶：本周除AA+級四川城投信用利差收窄外，其他各等級四川城投和重慶城投信用利差皆走闊。
　　江蘇&浙江：本周AAA級江蘇城投和AA+、AA級浙江城投信用利差皆走闊，AA+、AA級江蘇城投和AAA級浙江城投信用利差皆收窄。
　　三、興證固收信用債品種利差指數(shù)構(gòu)建與觀察
　　一般企業(yè)永續(xù)債：
　　從信用利差來看，本周除AA+和AA級產(chǎn)業(yè)債外，其他各等級各類一般企業(yè)永續(xù)債信用利差皆收窄。
　　從超額利差來看，本周除AA+級產(chǎn)業(yè)債外，其他各等級各類一般企業(yè)永續(xù)債超額利差皆收窄。
　　銀行永續(xù)債/二級資本債：
　　本周各等級各類型銀行永續(xù)債和銀行二級資本債信用利差皆有所收窄。
　　本周各等級各類型銀行永續(xù)債和銀行二級資本債超額利差皆有所收窄。
　　證券/保險(xiǎn)公司次級債：
　　證券公司次級債：本周各等級證券公司次級債的信用利差和超額利差皆收窄。
　　證券公司永續(xù)債：本周AA+級證券公司永續(xù)債的信用利差和超額利差皆收窄。
　　本周各等級保險(xiǎn)公司信用利差和超額利差皆收窄。
　　我們在信用市場4月展望《在波動中向信用要收益》中提到，在債市回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)相對可控（宏觀）+信用債的結(jié)構(gòu)性“資產(chǎn)荒”可能延續(xù)（中觀）的背景下，信用債相較于利率債的票息優(yōu)勢尚存，投資者依然可以在波動中向信用債要收益。
　　“資產(chǎn)荒”下，4月以來各期限、各等級的信用利差被進(jìn)一步抹平。從機(jī)構(gòu)行為的角度來看，近期農(nóng)商行（春節(jié)后信用債行情演繹的重要推動力量）等配置盤買債的意愿可能在下降，近期更多是基金+理財(cái)?shù)冉灰妆P參與的熱情較高，呈現(xiàn)出“配置盤可能在退場，交易盤可能在加速進(jìn)場”的特征，未來的債市波動可能會放大。但總體來看，短期內(nèi)債市回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)相對可控+信用債的“資產(chǎn)荒”行情可能尚未結(jié)束，未來信用債收益增厚的主要方向或聚焦于城投債等品種的短久期下沉；同時(shí)銀行二永債相較于傳統(tǒng)信用債依然有相對票息優(yōu)勢，但考慮到絕對收益率水平進(jìn)一步走低，未來潛在的估值波動或?qū)⒓觿?，重點(diǎn)把握短期波段性的交易機(jī)會。
　　同時(shí)對于信用債未來的潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)也要有所重視。1）金融監(jiān)管可能階段性擾動市場，當(dāng)前市場杠桿處于相對偏高水平，這可能會加大市場本身的脆弱性。2）關(guān)注穩(wěn)增長政策存在加碼的可能性，可能會帶來基礎(chǔ)利率的回調(diào)，進(jìn)一步壓縮信用債的套息空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期變化，政策超預(yù)期。