>> 安信證券-海容冷鏈(603187)被低估的成長性-230503
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
大小： |
954KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
買入-A |
作者： |
張立聰,李奕臻 |
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下游消費(fèi)恢復(fù)，海容經(jīng)營有望改善：國內(nèi)商用冷柜市場進(jìn)入壁壘高，長期來看，具有較好的成長性，詳見《海容冷鏈深度報告：冷藏柜，下一個賽點(diǎn)—381家便利店與夫妻店的大樣本分析》。近幾年因疫情影響，下游消費(fèi)承壓，影響了商用冷柜行業(yè)發(fā)展。我們認(rèn)為，2023年食飲行業(yè)景氣度有望恢復(fù)（圖1~圖2），海容接單或轉(zhuǎn)好；在此基礎(chǔ)上，展望2024年，我們認(rèn)為，食飲公司有望增加渠道投放。值得一提的是，根據(jù)公告，海容預(yù)計2023年收入增速為10.2%~15.3%，一些投資者以此為指引，認(rèn)為公司收入增速較慢。我們回顧海容歷史預(yù)測數(shù)據(jù)（表1），發(fā)現(xiàn)除了2022年疫情導(dǎo)致公司銷售不及預(yù)期，2020~2021年海容實際銷售均高于預(yù)測收入。
冷凍柜業(yè)務(wù)仍有成長性：部分投資者擔(dān)憂海容冷凍柜業(yè)務(wù)成長性不足。我們認(rèn)為，雖然海容在國內(nèi)冷凍柜市場占有較高份額，但是疫情后，我們看到蒙牛、伊利等大客戶持續(xù)開拓市場、中小客戶訂單回補(bǔ)、東南亞市場繼續(xù)保持較高增速、歐洲市場回暖，2022年與2023Q1單季度，海容冷凍柜業(yè)務(wù)收入增速分別為13%/20%+（2021/2022Q1增速分別為30%/17%，非低基數(shù)）。海容在冷凍柜行業(yè)競爭力較強(qiáng)，隨著國際食飲企業(yè)對其開放海外市場，國內(nèi)品牌客戶業(yè)務(wù)出海，公司該業(yè)務(wù)仍有較好成長空間。
冷藏柜業(yè)務(wù)的客戶結(jié)構(gòu)走向多元化，單一客戶的影響越來越?。阂騻€別飲料公司由于自身原因減少投放、中小食飲企業(yè)在2022Q2/Q4疫情影響下放緩?fù)斗牛Ｈ?022年及2023Q1冷藏柜收入同比下滑，資本市場擔(dān)心公司競爭力下降。結(jié)合產(chǎn)業(yè)調(diào)研，隨著消費(fèi)恢復(fù)、海容客戶結(jié)構(gòu)變化，我們預(yù)期公司Q2冷藏柜銷售會有所恢復(fù)。需要補(bǔ)充說明的是，受產(chǎn)品分類影響，2022年海容將個別冷藏領(lǐng)域客戶的多門柜訂單計入商超展示柜品類，這對冷藏柜業(yè)務(wù)的表觀銷售增速產(chǎn)生影響。若不考慮個別企業(yè)自身經(jīng)營變化對海容的影響，我們推算，2022年公司冷藏柜與商超展示柜的合計收入增速約為16%左右（表觀合計收入增速-3%），反映了公司較強(qiáng)的拿單能力。
海容盈利能力有望改善：我們預(yù)期，公司2023年盈利能力有望好于2022年，主要因：1）優(yōu)質(zhì)客戶占比提升，產(chǎn)品均價上行（圖3）。我們認(rèn)為，除非大客戶在短時間內(nèi)給予海容大量訂單，公司進(jìn)行價格讓步，在多數(shù)情況下，海容每年會通過推出新品來提升盈利能力；2）原材料價格下行（圖4~圖5），毛利率恢復(fù)。這在2023Q1已有所體現(xiàn)（Q1毛利率同比+5.0pct）；3）股權(quán)激勵費(fèi)用少于上年同期（表2）；4）隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，智能售貨柜業(yè)務(wù)毛利率也在不斷提升（圖6）。
投資建議：我們認(rèn)為市場低估了商用制冷展示柜行業(yè)的空間和高端客戶的準(zhǔn)入壁壘，對公司的成長潛力和業(yè)績彈性預(yù)期不足。海容的專業(yè)化優(yōu)勢正在演變?yōu)橐?guī)模優(yōu)勢，成長邏輯將逐步兌現(xiàn)。我們預(yù)計2023~2024年EPS為1.54/1.92元（不考慮公司以資本公積金轉(zhuǎn)增股本），6個月目標(biāo)價38.50元，對應(yīng)2023年25倍PE，維持買入-A的投資評級
風(fēng)險提示：海外疫情的不確定性，原材料價格大幅上漲，客戶拓展不及預(yù)期
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