>> 安信證券-關鍵的關鍵：ROE的拐點與TMT的兌現(xiàn)-230503
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
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| 3738KB |
| 格式： |
pdf 共40頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
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作者： |
林榮雄 |
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截止4月30日，A股2022年年報與2023年一季報披露完畢。在整體法視角下，2023Q1全A/全A兩非凈利潤同比增速分別為2.50%/-5.23%，全A兩非仍然持續(xù)探底。對于盈利底部的判斷上，我們根據(jù)PPI看利潤增速，兩者存在較強正相關性。我們維持此前系列報告的觀點：預計2023全年盈利呈現(xiàn)出逐級向上，Q1大概率為年內盈利底部，A股基本面真正走強預計到下半年才開始，盈利增速轉正并逐步抬升。
從股票估值的維度來看，ROE往往是股票估值最為重要的“定價錨”。尤其是Q1A股增速底部探明之后，ROE的底部就顯得尤為重要，可以明確的說ROE拐點判斷對A股市場中樞能否進一步上移至關重要。目前，相對樂觀的市場觀點認為ROE拐點向上是2023Q2（主要是基于Q2由于低基數(shù)導致利潤高增長帶動ROE回升），但我們其實更偏向與Q3甚至更晚些時候。具體而言：2023Q1全A/全A（非金融石油石化）口徑下ROE分別為8.52%/7.51%，相較于2022全年的8.67%/7.74%分別減少0.15pct/0.23pct。2023Q1 A股ROE持續(xù)下行，資產(chǎn)周轉率的下行為主要拖累因素，銷售凈利率的提升為主要支撐因素。從歷史上ROE觸底過程當中，ROS（銷售凈利率）的回升是ROE拐點的領先信號。從目前觀察判斷，我們認為在PPI和CPI均相對較弱的環(huán)境中，ROS的回升更多與降本增效相關，在目前“降價潮”在更廣泛領域擴散的過程中ROS持續(xù)回升需要得到進一步確認；同時，目前A股存貨水平雖處于低位（同比-1.33%），處于主動去庫存狀態(tài)，與其高度相關的工業(yè)企業(yè)庫存3月水平位于9.1%相對高位水平。我們推斷在弱復蘇環(huán)境下庫存去化的節(jié)奏會被延緩，后續(xù)庫存進一步回落的被動去庫存會壓制ROE的回升，致使本輪資產(chǎn)周轉率的回升會相對滯后ROS回升2-3個季度，預計A股ROE的回升在Q3甚至更晚些時候出現(xiàn)。
對于結構的觀察過程中，針對當前TMT板塊，一項較大的爭議點在于2023年TMT是否有較為明確的業(yè)績釋放。我們傾向于認為2023年TMT釋放業(yè)績是大概率事件，但內部依然存在區(qū)別。具體而言：從2023Q1業(yè)績同比以及2023Q1業(yè)績同比2021Q1業(yè)績年化增速的數(shù)據(jù)來看，除電子行業(yè)疲軟外，通信、傳媒、計算機均實現(xiàn)2023Q1同比業(yè)績增長，需要承認的是Q1傳媒、計算機基數(shù)效應明顯。具體到三級細分行業(yè)來看，以軟件和部分傳媒行業(yè)增速相對靠前，其中增速排序為：院線（+1092%，主因低基數(shù)）、IT服務（+170.42%）、文字媒體（+144.53%）、圖片媒體（+85.73%）、大眾出版（+16.20%）、教育出版（+14.49%）、視頻媒體（+7.39%）、應用軟件（+4.73%）、廣告媒體（+2.54%）。復盤歷史上TMT板塊（主要電子、計算機、傳媒）的凈利潤變化來看，TMT行業(yè)基本面大致有3-5年的周期運動特征，一共出現(xiàn)四次較為典型的業(yè)績釋放階段，業(yè)績增速釋放往往有三個相關項目：產(chǎn)業(yè)突破和事件催化如2013移動互聯(lián)網(wǎng)、2020年疫情導致線上辦公等）+經(jīng)濟由下行周期轉向復蘇前期（19-20年）+前期業(yè)績基數(shù)偏低（18年大規(guī)模商業(yè)減值等業(yè)績壓力出清后）。從當前比照來看，我們傾向于認為2023年TMT板塊釋放業(yè)績是大概率事件。
風險提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計存在一定誤差，政策不及預期，海外貨幣政策變化等。
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