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利潤表預(yù)期內(nèi)承壓，營收優(yōu)等生屈指可數(shù)。一季度行業(yè)利潤增速明顯放緩至2.2%（22年為7.7%），背后源自息差收窄拖累下營收低迷（營收同比增長1.3%，略好于前瞻中預(yù)期的同比下滑1%，主因公允價值變動凈損益由負(fù)轉(zhuǎn)正）。在營收普遍承壓的筑底期，優(yōu)質(zhì)區(qū)域行繼續(xù)凸顯“相對美”，常熟、長沙、江蘇等營收增速超10%，成都、寧波、瑞豐等銀行營收增速超8%，交出了“優(yōu)等生”的答卷。
　　LPR重定價、“內(nèi)卷式”貸款價格競爭、負(fù)債成本上行是一季度息差下行的主要原因，拖累營收12.9個百分點(diǎn)。1Q23銀行息差1.89%，同比下降19bps、季度環(huán)比下降6bps。其中，在絕對水平較低基礎(chǔ)上，國有行息差相對平穩(wěn)（季度環(huán)比僅下降4bps為各類銀行降幅最低）；股份行受損更為明顯（環(huán)比下降10bps）；城、農(nóng)商行分別下降4bps和6bps。展望息差，我們認(rèn)為：能找到合意資產(chǎn)投放避免非理性價格競爭（重點(diǎn)關(guān)注江浙小微景氣向上）以及負(fù)債成本改善空間更大（以儲蓄存款占比更高的農(nóng)商行為主）的銀行，預(yù)計(jì)會有優(yōu)于同業(yè)趨勢的表現(xiàn)，有望率先企穩(wěn)。
　　信貸高增以量補(bǔ)價，但結(jié)構(gòu)上反映需求復(fù)蘇節(jié)奏不均。1Q23行業(yè)貸款增速較22年回落0.5pct至10.6%，大行繼續(xù)發(fā)揮頭雁效應(yīng)，涉政類貸款高增支撐大行貸款增速達(dá)11.7%，股份行依然偏弱（增速僅6.9%），而城農(nóng)商行整體維持高景氣（城商行/江浙農(nóng)商行增速均超13%）。從結(jié)構(gòu)來看，對公強(qiáng)、零售弱局勢未變，反映經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動能仍不強(qiáng)，也佐證政治局會議定調(diào)恢復(fù)和擴(kuò)大內(nèi)需是關(guān)鍵。我們判斷實(shí)體有效需求恢復(fù)是確定性趨勢，但節(jié)奏和斜率或有不同，江浙一帶無論經(jīng)營活力還是產(chǎn)業(yè)升級均走在前列，需求修復(fù)彈性、信貸景氣度將領(lǐng)先全國。
　　非息擾動符合預(yù)期，高基數(shù)效應(yīng)預(yù)計(jì)延續(xù)至上半年。1Q23上市銀行非息收入同比增長10.5%，其中其他非息增速達(dá)48%，主要源自公允價值變動凈損益的同期低基數(shù)，但受市場利率抬升影響，投資收益預(yù)期內(nèi)出現(xiàn)負(fù)增長。2022年二三季度市場利率整體下行，部分銀行當(dāng)期非息高增為今年帶來較大基數(shù)壓力，這也是我們維持行業(yè)營收增速在今年中期筑底判斷的原因之一。相比來看，投資相關(guān)非息收入占比更低的農(nóng)商行受基數(shù)效應(yīng)擾動更為有限，有望維持穩(wěn)定且優(yōu)于同業(yè)的營收趨勢。
　　資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)步改善，關(guān)注部分領(lǐng)域尾部風(fēng)險滯后消化。1）上市銀行1Q23不良率環(huán)比下降2bps至1.27%，其中多家區(qū)域行不良率1%以下、撥備覆蓋率超500%遠(yuǎn)優(yōu)于上市銀行整體。銀行整體不良生成率自2Q22以來延續(xù)改善趨勢，但結(jié)構(gòu)上來看，部分房地產(chǎn)、消費(fèi)等領(lǐng)域尾部風(fēng)險暴露仍需關(guān)注（以全國性銀行為主）。2）自2021年以來各家銀行信用成本穩(wěn)步下降，撥備反哺驅(qū)動利潤增速快于營收增長，但1Q23在優(yōu)質(zhì)區(qū)域行普遍延續(xù)降勢情況下，部分全國性銀行信用成本有所回升。牢牢把握高拔備、低風(fēng)險的優(yōu)質(zhì)銀行，這類銀行穩(wěn)步向上的業(yè)績成長更為預(yù)期。
　　展望下一階段，有望迎來“基本面+估值”同步向上的積極拐點(diǎn)。1）息差或于下半年企穩(wěn)微升，存款成本改善及高收益信貸投放修復(fù)是關(guān)鍵；2）中收有望邊際回暖，但對營收貢獻(xiàn)或相對有限；3）2023年銀行不良壓力明顯緩解，尾部風(fēng)險滯后反映不改大趨勢，原本高撥備或是有能力逐步增厚撥備基礎(chǔ)的銀行是選股重點(diǎn)；4）經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇格局下銀行順周期屬性會進(jìn)一步凸顯，低估值、低持倉、高股息的板塊可能在任一經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)正向催化下啟動行情。
　　投資分析意見：看好銀行，“業(yè)績有成長的優(yōu)質(zhì)區(qū)域性銀行”+“低估值龍頭銀行”構(gòu)成啞鈴型選股格局。當(dāng)前銀行板塊對應(yīng)0.58倍23年P(guān)B，處在過去五年8%分位，重視經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期銀行板塊底部啟動的潛在超額收益。個股方面，1）營收優(yōu)于同業(yè)、業(yè)績向上、成長邏輯明確的優(yōu)質(zhì)區(qū)域行，常熟銀行、瑞豐銀行、蘇州銀行、滬農(nóng)商行、寧波銀行；2）中特估全年主線催化下的極低估值修復(fù)機(jī)會，包括交通銀行等國有大行及興業(yè)銀行、平安銀行、招商銀行等估值回落底部的龍頭銀行。
　　風(fēng)險提示：穩(wěn)增長政策成效低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏低于預(yù)期；尾部不良風(fēng)險暴露；海外金融風(fēng)險蔓延。