>> 招商證券-仙樂健康(300791)下游需求強勁增長，BF并表影響利潤-230503
| 上傳日期： |
2023/5/3 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
于佳琦，陳書慧 |
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此報告為加密報告 |
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公司23Q1收入/利潤同比+66.7%/+100.8%，內(nèi)生收入超預(yù)期，低基數(shù)下利潤實現(xiàn)強勁增長。展望全年，國內(nèi)業(yè)務(wù)增速受益于疫后需求抬升具備較強支撐，歐洲積累訂單交付+新項目落地有望帶來高雙位數(shù)增長，美洲渠道庫存去化后關(guān)注下半年彈性?？紤]BF并表，以及無形資產(chǎn)攤銷、財務(wù)費用對利潤的影響，調(diào)整23-25年EPS預(yù)測為1.70、2.20、2.63元，維持“強烈推薦”投資評級。
內(nèi)生收入超預(yù)期，低基數(shù)下利潤實現(xiàn)強勁增長。公司23Q1實現(xiàn)收入/凈利潤/扣非歸母凈利潤分別為7.02/0.29/0.26億，同比+66.7%/+100.8%/+490.6%。其中，中國區(qū)業(yè)務(wù)中VC、益生菌、輔酶Q10等品類需求爆發(fā)，實現(xiàn)高雙位數(shù)增長；歐洲工廠隨著前期因開工率不足積累的訂單陸續(xù)交付，實現(xiàn)雙位數(shù)增長；美洲處于渠道庫存去化階段，內(nèi)生收入同比高雙位數(shù)下滑，BF同比低雙位數(shù)下滑。整體看，公司23Q1內(nèi)生收入增長超過30%，超過此前預(yù)期。
內(nèi)生凈利率改善明顯，BF并表影響盈利水平。23Q1公司毛利率同比0.41pct至27.7%，其中內(nèi)生毛利率受益于成本回落+強勁需求同比+6%左右至正常偏高水平（34%左右），但BF固定成本拖累整體毛利率表現(xiàn)。場景壓制解除后，公司市場營銷活動恢復(fù)，疊加BF并表以及無形資產(chǎn)增值攤銷費用約1000萬，銷售費用由0.23億增長至0.53億，推動銷售費用率+2.1pcts至7.4%。管理費用同比+35.9%至0.83億，內(nèi)部協(xié)同+規(guī)模效應(yīng)推動管理費用率-2.67pcts至11.8%。財務(wù)費用由1052萬增長至1220萬，其中利息費用由475萬增長至1156萬?？紤]費用率壓縮，測算公司內(nèi)生凈利率與毛利率同向變動且幅度可能更大，23Q1公司內(nèi)生凈利率已恢復(fù)至高個位數(shù)，但BF并表導(dǎo)致凈利率低基數(shù)下同比-0.41pct至3.4%。
國內(nèi)需求具備支撐，美洲訂單環(huán)比改善。展望全年，國內(nèi)業(yè)務(wù)隨著線下渠道人流恢復(fù)、后疫情時代消費者對健康關(guān)注度提升以及消費力逐步恢復(fù)，預(yù)計公司保健品客戶、渠道客戶及新銳品牌有望實現(xiàn)雙位數(shù)增長，直銷客戶業(yè)務(wù)觸底反彈，整體有望實現(xiàn)雙位數(shù)增長。歐洲生產(chǎn)效率提升后，前期積累訂單交付以及新項目逐步落地，預(yù)計實現(xiàn)較快增長，美洲渠道庫存去化后環(huán)比有望改善，BF并表Q2目標(biāo)減虧一半，關(guān)注Q3-Q4改善彈性。
投資建議：內(nèi)外部動能充足，看好業(yè)績彈性。短期看，公司受益于疫后保健品需求抬升，業(yè)績有望穩(wěn)健增長。中長期看，公司戰(zhàn)略目標(biāo)堅定，戰(zhàn)術(shù)動作更加清晰?？紤]BF并表，以及無形資產(chǎn)攤銷（每年約3000萬）、財務(wù)費用對利潤的影響，調(diào)整23-25年EPS預(yù)測為1.70、2.20、2.63元，繼續(xù)看好公司在全球營養(yǎng)健康食品CDMO領(lǐng)域份額不斷提升，維持“強烈推薦”投資評級。
風(fēng)險提示：境外需求疲軟、階段性產(chǎn)能過剩、政策變動、成本上漲等
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