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收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，毛利率開(kāi)始觸底回彈。公司披露22年年報(bào)及23年一季報(bào)，22年濱江實(shí)現(xiàn)收入415億元，同比+9%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)53億元，同比-21%，歸母凈利潤(rùn)37億元，同比+24%。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入101億元，同比+63%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)13億元，同比+147%，歸母凈利潤(rùn)6億元，同比+146%。22年毛利率壓力釋放使?fàn)I收正增同時(shí)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)下滑，23Q1毛利率回升帶動(dòng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增速超出營(yíng)收增速。22年少數(shù)股東項(xiàng)目虧損使歸母凈利在營(yíng)業(yè)利潤(rùn)兩位數(shù)下滑的情況下仍然正增長(zhǎng)。
　　排名持續(xù)攀升，銷(xiāo)售增速逐季改善。22年公司銷(xiāo)售金額1539億元，同比-9%，全口徑金額排名上升9位至行業(yè)第13位。根據(jù)克爾瑞數(shù)據(jù)，22年各季度銷(xiāo)售面積增速逐季改善，并于22Q3增速轉(zhuǎn)正，Q3、Q4增速分別為15%、20%，23Q1實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售面積99.2萬(wàn)方，同比+94%。
　　聚焦杭州，投資強(qiáng)度領(lǐng)先。根據(jù)公司財(cái)報(bào)及中指院數(shù)據(jù)，22年公司拿地金額721億元，同比+1.6%，杭州占比93%，金額口徑拿地力度47%，領(lǐng)先44家樣本房企25pct。23Q1拿地金額54.5億元，同比+10.1%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。濱江作為強(qiáng)信用龍頭房企在22年市場(chǎng)低迷期維持較好銷(xiāo)售表現(xiàn)，在23Q1的銷(xiāo)售復(fù)蘇期展現(xiàn)了較好的銷(xiāo)售彈性，22年毛利率壓力釋放后杭州資源優(yōu)勢(shì)將在未來(lái)更好體現(xiàn)。預(yù)計(jì)公司23-24年歸母凈利潤(rùn)44.7、53.6億元，同比+19.5%、+19.9%，對(duì)應(yīng)6.4x、5.4xPE。合理價(jià)值方面，我們根據(jù)22年財(cái)報(bào)情況估算NAV502億元，為當(dāng)期凈資產(chǎn)2.1x，考慮到市場(chǎng)價(jià)格不確定性，按照22年末歸母凈資產(chǎn)1.85x估計(jì)，對(duì)應(yīng)公司合理價(jià)值為14.02元/股，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。行業(yè)景氣度恢復(fù)不及預(yù)期影響公司全年銷(xiāo)售；市場(chǎng)促銷(xiāo)因素導(dǎo)致銷(xiāo)售毛利率承壓；土地市場(chǎng)熱度上升導(dǎo)致投資毛利率下行，政策環(huán)境改善速度不及預(yù)期，融資環(huán)境進(jìn)一步惡化。