>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：出口中性偏強(qiáng)-230509
| 上傳日期： |
2023/5/9 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊 |
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報告摘要：
4月出口同比增長8.5%，高于市場平均預(yù)期的6.4%（WIND口徑）。其中包含低基數(shù)影響，但并非全部；兩年復(fù)合增速也有6.0%。在3月出口出現(xiàn)大幅超預(yù)期的同比14.8%之后，疊加4月韓國、越南出口均為雙位數(shù)負(fù)增長，市場有一種擔(dān)心是4月數(shù)據(jù)被“打回原形”，而最終數(shù)據(jù)證偽了這種悲觀假設(shè)。前4個月的累計增速進(jìn)一步上行至2.5%。
4月出口同比增長8.5%，1-4月同比分別為-10.5%、-1.3%、14.8%、8.5%。
數(shù)據(jù)包含低基數(shù)影響，去年4月疫情期間人員、港口等因素均影響出口，4月處于一個基數(shù)低位。但即便如此，8.5%的出口增速也不能算弱。1-4月兩年復(fù)合增速分別為5.3%、2.3%、14.5%、6.0%。
4月韓國、越南出口同比分別為-14.2%、-17.2%。
簡單做下趨勢遞推測算，如果后續(xù)月份復(fù)制4月單月的兩年復(fù)合增速，則5-7月高基數(shù)階段出口會出現(xiàn)-5%以內(nèi)的同比負(fù)增長，后續(xù)快速轉(zhuǎn)正，年度出口增速為5.7%；如果后續(xù)月份復(fù)制1-4月累計的兩年復(fù)合增速，則5-7月會在-3%以內(nèi)的同比負(fù)增長，年度出口增速為7.5%。當(dāng)然，年度數(shù)據(jù)未必能有這么高，但上述測算顯示，一直到4月的出口趨勢增速都不低。
2019-2022年出口年度增速分別為0.5%、3.6%、29.6%、7.0%。
2020-2022年出口三年復(fù)合增速為12.8%；2019-2022年出口四年復(fù)合增速為9.6%；2018-2022年出口五年復(fù)合增速為9.7%。
從出口目標(biāo)地來看，由于基數(shù)下降，4月對歐美出口同比均略高于3月，對日增速顯著抬升；較3月增速顯著下降主要發(fā)生在對港出口、對東盟出口。對東盟出口單月同比從3月的35.4%下降至4月的4.5%。從近年對東盟出口額的分布看，2021年3月和4月分別相當(dāng)于1-2月合并的56.0%和61.0%，2022年3月和4月相當(dāng)于1-2月的54.6%和57.9%，2023年3月的68.2%是一個大幅偏高的異常值，4月的55.9%略低屬于正常，合并依然偏高。
2023年4月對美出口同比-6.5%，略高于3月的-7.7%；對歐盟出口同比3.9%，略高于3月的3.4%；對日出口同比11.5%，高于3月的-4.8%。
2023年4月對港出口同比-3.0%，低于3月的20.0%；對東盟出口同比4.5%，低于3月的35.4%。
從主要出口產(chǎn)品看，較上個月結(jié)構(gòu)變化不大。前期增速偏高的依然偏高，汽車同比從前值的123.8%升至195.7%，通用機(jī)械設(shè)備出口從13.1%升至20.5%，其中波動主要是基數(shù)因素所致。前期增速偏低的依然偏低，手機(jī)出口同比從前值的-31.9%升至-12.8%，高新技術(shù)產(chǎn)品從-10.4%升至-5.9%，也主要是基數(shù)因素。主要變化項實際上在3月異常走高的勞動密集型產(chǎn)品，4月同比大幅度回歸正常，比如玩具從30.9%回落至-0.5%；服裝從31.9%回落至14.0%，箱包從90.1%回落至36.8%，家具從13.7%回落至0增長，家電出口從11.9%回落至2.2%。
在前期報告《出口超預(yù)期降低總量下行風(fēng)險》中，我們曾描述3月的出口特征：汽車出口3月同比增長123.8%，高于去年年度75%左右的增速；通用機(jī)械設(shè)備出口有所好轉(zhuǎn)，單月同比13.1%；勞動密集型產(chǎn)品（箱包、服裝、玩具）增速均明顯偏高；家電出口增速顯著改善；電子產(chǎn)品出口依然低迷，手機(jī)單月同比-31.9%，自動數(shù)據(jù)處理設(shè)備單月同比-26.0%、集成電路出口同比-3.0%。高新技術(shù)產(chǎn)品出口繼續(xù)處于負(fù)增長區(qū)間。
簡單來說，3月特征是汽車、設(shè)備類增速高；消費電子、集成電路、高技術(shù)產(chǎn)品增速低；勞動密集型產(chǎn)品增速異常高。4月勞動密集型產(chǎn)品從異常回落至正常區(qū)間，其余的變化不大。
為何同樣是勞動密集型產(chǎn)品，中國出口增速明顯好于同期越南？在3月數(shù)據(jù)出來時，我們曾提出過一個解釋：在疫情達(dá)峰前，國內(nèi)訂單承接能力、生產(chǎn)能力、港口運轉(zhuǎn)能力受限，達(dá)峰后供給能力有明顯提升，前期受約束的訂單出現(xiàn)了回流和一次性釋放。當(dāng)時我們指出如果出口包含供給端彈性釋放的邏輯，那么3月受影響會更大一些，后續(xù)力量應(yīng)會有減弱。目前數(shù)據(jù)初步驗證了這一點，力量減弱但影響脈沖尚未完全消失。
但值得注意的是，盡管4月勞動密集型產(chǎn)品出口動能減弱，依然好于同期的越南。
4月越南鞋類出口同比為-12.2%，中國鞋靴出口同比為13.3%；4月越南紡織品出口同比為-22.6%，中國紡織品同比為3.9%。
這意味著供給彈性釋放的邏輯在力量上已有減弱，但并未完全消失。
在前期我們曾經(jīng)分享過一個“出口周期持平于CRB同比周期”的經(jīng)驗規(guī)律，它背后的邏輯包括兩點，一是CRB同比見底后，出口的價格貢獻(xiàn)就會先上來；二是滯后CRB同比見底一段時間，海外制造業(yè)庫存一般會見底，會經(jīng)歷一個量上從去庫存向補(bǔ)庫存的階段變化，即CRB同比見底會“先價后量”對出口形成支撐。從這一框架看，如果海外沒有典型危機(jī)出現(xiàn)，后續(xù)出口風(fēng)險并不算大。
從CRB同比來看，目前處于谷底徘徊的狀態(tài)。截至5月5日數(shù)據(jù)，3月-5月CRB指數(shù)月度均值同比分別為-13.02%、-14.03%、-13.95%。從環(huán)比遞推，4月或5月有較大概率是本輪周期同比底部。
年初以來宏觀面有幾個特征：一是總需求不足，增長中樞偏低。一季度GDP兩年復(fù)合同比增速4.65%，財政、企業(yè)盈利、就業(yè)等微觀
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