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青島港是ROE水平長(zhǎng)期領(lǐng)先的北方大港。青島港口是世界第四大沿海港口、中國(guó)第二大外貿(mào)口岸，2022年完成貨物吞吐量6.27億噸，集裝箱吞吐量2682萬(wàn)TEU，航線總數(shù)穩(wěn)居中國(guó)北方港口第一位。1）業(yè)績(jī)看，青島港位居行業(yè)領(lǐng)先。公司ROE水平在2018-20三年排名行業(yè)第一，22年為12.4%，行業(yè)第二。2022年收入193億元（港口主業(yè)收入行業(yè)第三），三年CAGR16.6%（行業(yè)平均6.1%），歸母凈利潤(rùn)45億元（行業(yè)第二，僅次于上港）。2）業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看：液體散貨利潤(rùn)貢獻(xiàn)占比最高，2022年稅前利潤(rùn)23億元，占比34%，集裝箱業(yè)務(wù)16.7億元，占比24%、物流及增值服務(wù)占比22%、干散貨業(yè)務(wù)占比7%。3）占據(jù)區(qū)位優(yōu)勢(shì)，運(yùn)營(yíng)效率領(lǐng)先。a）地理位置：處于“一帶一路”海陸交匯點(diǎn)的天然深水良港，水域?qū)捝?、四季通航。b）背靠經(jīng)濟(jì)和交通網(wǎng)絡(luò)發(fā)達(dá)的山東省。北方經(jīng)濟(jì)總量最大的省份，工業(yè)種類齊全，交通網(wǎng)絡(luò)發(fā)達(dá)，為青島港吞吐量和均衡的貨種結(jié)構(gòu)提供支撐。c）公司是環(huán)渤海地區(qū)主要的綜合性港口之一。青島港貨種以外貿(mào)為主，且結(jié)構(gòu)均衡，能平滑單一貨種的周期波動(dòng)，22年集裝箱吞吐量在環(huán)渤海港區(qū)市占率為34%，三年合計(jì)提升3.3pct。d）效率領(lǐng)先：碼頭裝卸作業(yè)效率全球領(lǐng)先。
　　如何理解青島港的投資機(jī)會(huì)：中國(guó)特色估值體系下尋找雙催化？在行業(yè)深度報(bào)告《優(yōu)質(zhì)港口具備價(jià)值重塑重大機(jī)遇——中國(guó)特色估值體系下如何理解港口行業(yè)》我們提出兩大核心觀點(diǎn)：其一，我們認(rèn)為優(yōu)質(zhì)港口資產(chǎn)并不弱于高速公路。原因在于從商業(yè)模式分析，港口企業(yè)重資產(chǎn)屬性、具有核心壁壘、終將成為現(xiàn)金牛，當(dāng)前我國(guó)港口行業(yè)處于區(qū)域有序整合開(kāi)啟，費(fèi)率穩(wěn)步提升新周期。其二，我們認(rèn)為在中國(guó)特色估值體系下“一帶一路”與“區(qū)域港口一體化”是兩大催化線索。具體到青島港而言：1）催化1：區(qū)域港口一體化推進(jìn)帶來(lái)的格局優(yōu)化潛力。從行業(yè)維度看，“一省一港”模式奠定費(fèi)率穩(wěn)中有升新周期。從山東港口集團(tuán)看，3年來(lái)，山東省港口一體化發(fā)展釋放出倍增效應(yīng)，省港口集團(tuán)成立后，經(jīng)營(yíng)收入和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，盈利能力改善明顯，全省一盤棋，港口各司其職，“以青島港為龍頭，日照港、煙臺(tái)港為兩翼，渤海灣港為延展”為格局，若未來(lái)能有進(jìn)一步協(xié)同，將更好提升山東港口在環(huán)渤海地區(qū)的競(jìng)爭(zhēng)力、影響力與盈利能力。2）催化2：“一帶一路”打開(kāi)機(jī)遇之窗。2023Q1“一帶一路”沿線外貿(mào)繼續(xù)保持較高增速。山東省進(jìn)出口結(jié)構(gòu)中，“一帶一路”沿線區(qū)域進(jìn)出口金額占比為38%，青島港將繼續(xù)受益于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與出口方向的宏觀變遷，同時(shí)“一帶一路”十周年也預(yù)期將為優(yōu)質(zhì)港口帶來(lái)新的動(dòng)能。
　　投資建議：1）盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司2023-25年實(shí)現(xiàn)歸母凈利分別為50.8、56.7、63.5億元，同比分別增長(zhǎng)12.2%、11.6%、12.1%，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.78、0.87及0.98元，PE分別為10、9、8倍。2）目標(biāo)價(jià)：公司強(qiáng)調(diào)觀點(diǎn)：優(yōu)質(zhì)港口龍頭估值應(yīng)向高速公路靠攏，六家百億市值以上公路公司平均PB 1.4倍，而ROE水平與青島港相近的皖通高速、寧滬高速均達(dá)到1.5倍PB，因此我們給予2023年預(yù)計(jì)凈資產(chǎn)1.5倍PB，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)9.4元，預(yù)計(jì)較現(xiàn)價(jià)26%空間，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑、腹地經(jīng)濟(jì)明顯波動(dòng)。