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產(chǎn)能受政策嚴(yán)控，水電鋁占比提升帶來(lái)產(chǎn)量波動(dòng)。1）產(chǎn)能方面，當(dāng)前國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)產(chǎn)能存在天花板限制。隨著《部分產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩行業(yè)產(chǎn)能置換實(shí)施辦法》以及《清理整頓電解鋁行業(yè)違法違規(guī)項(xiàng)目專項(xiàng)行動(dòng)方案》等政策的陸續(xù)出臺(tái)，國(guó)內(nèi)對(duì)電解鋁新增產(chǎn)能的管控逐步趨嚴(yán)，新增產(chǎn)能多以產(chǎn)能置換方式落地。根據(jù)中國(guó)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)表述，十四五期間國(guó)內(nèi)電解鋁布局調(diào)整將基本完成，產(chǎn)能形成天花板。據(jù)惠譽(yù)測(cè)算，國(guó)內(nèi)電解鋁產(chǎn)能天花板預(yù)計(jì)在4500萬(wàn)噸左右。2）產(chǎn)量方面，伴隨國(guó)內(nèi)水電鋁占比的提升，電解鋁行業(yè)開(kāi)工率波動(dòng)將更為明顯。根據(jù)安泰科預(yù)測(cè)，截止十四五末，國(guó)內(nèi)的水電鋁產(chǎn)能占比將達(dá)19%。且近期云南地區(qū)持續(xù)干旱，1-4月云南省昆明市累計(jì)降雨8.3mm，遠(yuǎn)低于2022年103.20 mm，截至2023年3月，當(dāng)?shù)仉娊怃X開(kāi)工率約為68.05%。若近期云南來(lái)水持續(xù)不足，則云南當(dāng)?shù)劁X企開(kāi)工率或難以回升。
　　需求持續(xù)復(fù)蘇，長(zhǎng)短期皆有增量。1）短期來(lái)看，2023年1-3月國(guó)內(nèi)電解鋁表觀消費(fèi)量分別同比提升約7.4%、7.9%、4.5%。細(xì)分領(lǐng)域中，2023年地產(chǎn)數(shù)據(jù)有所改善，4月竣工面積同比增速約為18.8%，受益竣工端改善，地產(chǎn)用鋁預(yù)期將有所增長(zhǎng)。2）長(zhǎng)期來(lái)看，新能源汽車、光伏等新能源行業(yè)的發(fā)展將帶動(dòng)鋁需求增長(zhǎng)。新能源汽車方面，2022年國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量達(dá)688萬(wàn)輛，同比增速達(dá)95.6%。且新能源車型的質(zhì)量普遍高于傳統(tǒng)燃油車，同車型整備質(zhì)量提升10%到20%不等。光伏方面，光伏成本構(gòu)成中，鋁邊框?yàn)槌姵仄庾畲蟪杀緛?lái)源，占比達(dá)到9.0%。鋁邊框和支架是光伏組件電解鋁最主要的兩個(gè)用途，光伏行業(yè)的發(fā)展有望帶動(dòng)光伏組件需求的提升，拉動(dòng)電解鋁需求。
　　原料成本下行，電解鋁利潤(rùn)回升。1）成本方面，根據(jù)SMM數(shù)據(jù)，截至2023年5月19日，國(guó)內(nèi)電解鋁總成本水平約16361.23元/噸，較上月環(huán)比下降3.2%；其中，電解鋁成本下行主要由煤炭、氧化鋁、陽(yáng)極等成本下行帶動(dòng)，截至2023年5月19日，秦皇島港動(dòng)力末煤（Q5500）平倉(cāng)價(jià)約965元/噸，較去年同期下降約19.9%；國(guó)內(nèi)一級(jí)氧化鋁平均價(jià)約為3121元/噸，較去年同期下降約7.9%；華東地區(qū)預(yù)焙陽(yáng)極市場(chǎng)價(jià)約6162.5元/噸，較去年同期下降約30.7%。相關(guān)原料產(chǎn)量當(dāng)前持續(xù)增長(zhǎng)且伴隨新產(chǎn)能逐步落地，電解鋁行業(yè)原料價(jià)格預(yù)期持續(xù)下行。2）利潤(rùn)方面，受益于能源、原材料等成本的逐步回落，截至2023年5月19日，國(guó)內(nèi)電解鋁利潤(rùn)水平已回升至2178.78元/噸，較年初525.48元/噸有較大改善。
　　投資建議：伴隨當(dāng)前國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)供給波動(dòng)提升、需求持續(xù)增長(zhǎng)、行業(yè)利潤(rùn)逐步提升，預(yù)期鋁企利潤(rùn)將持續(xù)改善。建議關(guān)注：云鋁股份、神火股份、天山鋁業(yè)、中國(guó)鋁業(yè)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：云南限電限產(chǎn)加劇、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期、海外衰退超預(yù)期。