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空調(diào)更新需求逐步釋放：空調(diào)的需求可分為新增需求、添置需求、更新需求。由于新增需求與新房銷售直接相關(guān)，投資者關(guān)注較多；而另外兩項(xiàng)需求難以直接測(cè)算，較為隱蔽，投資者關(guān)注較少，通常將其視為穩(wěn)定變量。而實(shí)際上，添置與更新需求正在發(fā)生變化。我們認(rèn)為，疫情影響了2020~2022年國(guó)內(nèi)空調(diào)的添置與更新需求，在管控放開(kāi)階段，這部分需求將會(huì)釋放，行業(yè)逐步復(fù)蘇。我們測(cè)算，相較于2017~2019年，2020~2022年，國(guó)內(nèi)空調(diào)添置與更新需求累計(jì)減少超過(guò)2000萬(wàn)臺(tái)（表1及假設(shè)條件）。我們認(rèn)為，這部分需求有望在疫情后的三年回補(bǔ)，回補(bǔ)進(jìn)度將受到消費(fèi)景氣、天氣影響。根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研，我們觀察到今年以來(lái)，空調(diào)頭部企業(yè)的安裝卡均實(shí)現(xiàn)了不錯(cuò)的增長(zhǎng)，反映出終端需求恢復(fù)，也印證了我們的觀點(diǎn)。
　　如何看待空調(diào)內(nèi)銷量CR2下降：根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線，2022~2023Q1格力、美的空調(diào)內(nèi)銷量份額之和同比-4.1/-4.8pct，同期奧克斯、長(zhǎng)虹等空調(diào)品牌內(nèi)銷量份額有所提升（圖1），行業(yè)內(nèi)銷量CR2下降。在原材料價(jià)格下行階段，我們看到2023Q1二線白電品牌盈利能力也在改善?？照{(diào)行業(yè)產(chǎn)生這種現(xiàn)象，與國(guó)內(nèi)消費(fèi)景氣波動(dòng)、龍頭品牌未進(jìn)行價(jià)格戰(zhàn)相關(guān)，并非是頭部企業(yè)在產(chǎn)品與渠道的競(jìng)爭(zhēng)力減弱。我們認(rèn)為，長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)內(nèi)空調(diào)行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展成熟，競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)固，頭部公司具有產(chǎn)品與渠道優(yōu)勢(shì)，隨著消費(fèi)景氣逐步恢復(fù)，龍頭銷售市占率有望提升。
　　白電企業(yè)盈利能力有望改善：成本方面，從2022Q3起，主要原材料價(jià)格下行，這將提振白電公司盈利能力；價(jià)格方面，根據(jù)奧維數(shù)據(jù)，今年以來(lái)，格力與美的線下空調(diào)零售均價(jià)提升、線上價(jià)格穩(wěn)健（圖2~3）。從財(cái)報(bào)上，我們也看到2023Q1白電企業(yè)毛利率有不同程度提升（格力/美的/海爾/美菱Q1毛利率分別同比提升+3.8/+1.9/+0.2/+2.0pct）。在成本低位階段，我們預(yù)期白電公司今年業(yè)績(jī)彈性較大。
　　投資建議：消費(fèi)疫后復(fù)蘇，地產(chǎn)政策觸底，年初以來(lái)家電景氣有所恢復(fù)。其中空調(diào)的恢復(fù)節(jié)奏相對(duì)較快，這得益于空調(diào)跟新需求逐步釋放。結(jié)合去年的基數(shù)效應(yīng)考慮，今年二季度空調(diào)行業(yè)的基本面有望出現(xiàn)明顯復(fù)蘇。我們推薦美的集團(tuán)、格力電器、海爾智家、海信家電、三花智控。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：成本大幅上漲、競(jìng)爭(zhēng)格局惡化、測(cè)算假設(shè)存在局限性