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子不語（2420.HK-HK$4.00）：實(shí)力雄厚的跨境電商
　　-抓住美國電商市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，目前96%的收入來自北美
　　-Amazon.com上領(lǐng)先的女裝和鞋履銷售商
　　-收入同比增長31%，預(yù)計(jì)未來3年至少每年增長20%
　　-穩(wěn)定的毛利率，凈利可能會(huì)在2023年因成本降低而反彈
　　我們最近調(diào)研了子不語，以進(jìn)一步了解這家跨境電子商務(wù)公司。該公司於2022年11月在香港交易所上市，主要在Amazon.com上以CicyBell和ImilyBela等多個(gè)品牌銷售女裝和女鞋。
　　扎實(shí)的業(yè)績和穩(wěn)健的前景。2022年，儘管全球經(jīng)濟(jì)充滿挑戰(zhàn)，子不語的收入仍同比增長31%至人民幣31億元。收入增長主要是由於第三方電子商務(wù)平臺(tái)的高速增長（同比增長43%）。北美是其最大的市場(chǎng)，佔(zhàn)總收入的96%以上。管理層說導(dǎo)未來3年收入每年增長20%。
　　產(chǎn)品升級(jí)和嚴(yán)格的成本控制成就穩(wěn)定的毛利率。22年，子不語的毛利率同比增長4.4個(gè)百分點(diǎn)至76.6%，為2018年以來的最高水平。我們將此歸因於公司在Amazon.com上高單價(jià)的產(chǎn)品銷量增加以及有效的成本控制。展望未來，管理層預(yù)計(jì)其毛利率將保持穩(wěn)定，並有機(jī)會(huì)進(jìn)一步改善其產(chǎn)品組合。
　　凈利率會(huì)有所改善。由於2022年航運(yùn)價(jià)格上漲和高昂的營銷費(fèi)用導(dǎo)致子不語的凈利率同比下降4.9個(gè)百分點(diǎn)至僅3.6%，淨(jìng)利潤為1.11億元人民幣，凈利率為2018年以來的最低水平。管理層預(yù)計(jì)其凈利率在2023年可以恢復(fù)到大約5.5%的水平，這得益於營銷費(fèi)用減少和運(yùn)輸成本降低。該公司還利用其大數(shù)據(jù)優(yōu)化採購，以最大限度地減少過時(shí)產(chǎn)品的數(shù)量。
　　與PDD的Temu合作，提高盈利能力。此外，子不語正在與拼多多子公司Temu合作，擴(kuò)大其滯銷品的銷售渠道。與亞馬遜相比，Temu的利潤更高，但單價(jià)要低得多。但是，它被認(rèn)為是公司處理庫存的有效渠道。
　　我們的觀點(diǎn)：依托跨境電商，我們認(rèn)為子不語具未來將充分利用中國製造優(yōu)勢(shì)加速拓展業(yè)務(wù)?？赡艿亩唐诖呋瘎┛赡苁?)美元升值和2)電子商務(wù)市場(chǎng)好於預(yù)期。（崔喻盛）