>> 招商證券-軍工行業(yè)2023年中期投資策略：賽道分化，否極泰來-230605
| 上傳日期： |
2023/6/8 |
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| 4271KB |
| 格式： |
pdf 共62頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
強于大市 |
作者： |
王超 |
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軍工行業(yè)業(yè)績穩(wěn)步增長，子行業(yè)業(yè)績及行情表現(xiàn)分化。在軍費投入保持穩(wěn)定增長的背景下，軍工行業(yè)業(yè)績增長趨勢不變。SW國防軍工指數(shù)22A營收+7.9%（10/31），歸母凈利潤-7.8%（16/31）。23Q1營收+4.1%（11/31），歸母凈利潤-4.8%（22/31）。同時軍工行子行業(yè)分化加大，航空裝備22A營收+13.4%、歸母凈利潤+11.0%，23Q1營收+13.5%、歸母凈利潤+16.1%；航天裝備22A營收+11.1%、歸母凈利潤+29.5%，23Q1營收+11.3%、歸母凈利潤11.6%；地面兵裝22A營收-4.1%、歸母凈利潤+18.8%，23Q1營收-17.4%、歸母凈利潤-59.7%；航海裝備22A營收+6.0%、歸母凈利潤-182.9%，23Q1營收-8.4%、歸母凈利潤+53.3%；軍工電子22A營收+2.8%、歸母凈利潤-16.7%，23Q1營收+3.9%、歸母凈利潤-19.9%。子行業(yè)行情表現(xiàn)同樣分化明顯，截至6月2日，航海裝備上漲31.87%，航天裝備上漲26.32%，地面兵裝上漲5.34%，軍工電子上漲1.26%，航空裝備下跌7.20%，我們認為航空裝備行情表現(xiàn)與其穩(wěn)健業(yè)績表現(xiàn)不符。
軍工行業(yè)估值呈現(xiàn)下行趨勢，個股吸引力凸顯。以國防軍工指數(shù)（申萬）和國防軍工指數(shù)（中信）為例，年初截至2023年6月2日，國防軍工指數(shù)(申萬)上漲2.46%，目前行業(yè)PE(TTM)估值為55.74倍，5年分位點24.22%。我們認為，軍工行業(yè)估值整體呈現(xiàn)估值消化趨勢，雖然行業(yè)整體估值不低，但大批優(yōu)質(zhì)公司估值回落至20-40倍區(qū)間且PEG指標顯示低估，估值優(yōu)勢顯現(xiàn)。
航空裝備產(chǎn)業(yè)鏈凸顯增長韌性，看好產(chǎn)業(yè)鏈上游和下游具備業(yè)績彈性。我們預計未來十年軍機新增市場空間將達到24500億元，對應年復合增長率9.1%。我們統(tǒng)計了航空工業(yè)集團上市公司發(fā)布的23年預計關(guān)聯(lián)交易額度情況，在基數(shù)提高的情況下，23年關(guān)聯(lián)交易仍然保持穩(wěn)定偏高的增速，預計航空產(chǎn)業(yè)鏈增長韌性有望保持。我們認為，航空產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)業(yè)鏈上游材料領域具備顯著的規(guī)模效應，下游主機廠隨著定價機制改革持續(xù)推進呈現(xiàn)毛利率提升的趨勢，這兩個環(huán)節(jié)均具備較大的業(yè)績彈性。另外C919實現(xiàn)商業(yè)首飛意義重大，C919訂單已達1035架，未來20年市場空間預計達到1.5萬億美元，萬億民用航空市場即將打開。
航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈增速高于行業(yè)增速，看好下半年發(fā)動機下游的增速提升。航空發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈22A營收+17.1%，歸母凈利潤+18.1%；23Q1營收+18.2%，歸母凈利潤+18.4%。航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈上游率先放量，發(fā)動機產(chǎn)業(yè)鏈中下游業(yè)績相對上游來講具有一定的后置性，且具備絕對壟斷趨勢、批量效應明顯、擁有定價權(quán)等特點，看好后續(xù)航空發(fā)動機下游整體業(yè)績增速的提升。
衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈增速高于航天、軍工電子板塊增速，產(chǎn)業(yè)鏈處于高景氣階段。大國安全與商業(yè)價值雙重驅(qū)動著衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，在軌道與頻率資源日益緊張的背景下，其建設有望加速，展現(xiàn)強勁的增長彈性。衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司2022A營收+22.1%，歸母凈利潤+44.2%；2023Q1營收+24.6%，歸母凈利潤+22.4%。其增速顯著高于航天板塊和軍工電子板塊平均增速。
國內(nèi)加速列裝疊加外貿(mào)市場持續(xù)擴容，無人機產(chǎn)業(yè)鏈預計具備業(yè)績彈性。據(jù)Drone Industry lnsights預計，2024年全球無人機市場規(guī)模將達到428億美元，復合增長率達到13.8%；根據(jù)蒂爾集團數(shù)據(jù)，2022年全球軍用無人機市場規(guī)模達114.78億美元，預計2023年市場規(guī)模達到121.24億美元，到2028年將達到147.98億美元。我們認為，當前我國國內(nèi)已列裝大型無人機數(shù)量與美國差距巨大，國內(nèi)列裝需求強烈；另外無人機國際軍貿(mào)市場將持續(xù)保持活躍，俄烏沖突之后，我國在國際軍貿(mào)市場上的份額有可能繼續(xù)提升，無人機也將進一步打開國際市場，實現(xiàn)內(nèi)貿(mào)、軍貿(mào)領域同時快速發(fā)展。
國企改革催化軍工行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。國企、央企是軍工行業(yè)的重要組成部分，國企改革不斷深化。2022年5月國資委發(fā)布《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》，將持續(xù)推進軍工國企、央企不斷提高價值創(chuàng)造、價值經(jīng)營、價值實現(xiàn)能力，催化軍工行業(yè)的高質(zhì)量發(fā)展。方案發(fā)布后，軍工行業(yè)國企上市公司的資本運作頻率明顯加快，多個公司發(fā)布了資產(chǎn)重組以及股權(quán)激勵方案。
建議關(guān)注：1）航空產(chǎn)業(yè)鏈具備業(yè)績彈性的上游材料領域及下游主機廠公司：中航沈飛、中直股份、中航西飛、中無人機、中航高科、西部超導、中航光電、中航科工。2）航發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈中具有壟斷地位的中下游龍頭，以及主業(yè)高壁壘、積極與下游龍頭公司合作布局的上游供應商：航發(fā)動力、航發(fā)控制、圖南股份、航亞科技、華秦科技等。3）衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈核心受益標的：鋮昌科技、國博電子、中國衛(wèi)星、航天智裝、航天電子等。4）重視無人機賽道，國外訂單強勁，國內(nèi)逐步上量，激勵機制到位：中無人機、航天彩虹。5）重視有股權(quán)激勵或國改預期的標的：航天電器、振華科技、航天長峰、國?？萍嫉?。
風險提示：1、新型裝備的研發(fā)及批產(chǎn)進程不達預期的風險；2、國企改革進度不及預期的風險；3、大宗商品價格波動帶來成本上升的風險
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